对赌目标公司破产重整，投资人的权益如何保护？|公司法研

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对赌协议中，投资方与目标公司原股东约定，若公司未能上市，原股东须回购股权。但若目标公司未上市反而破产重整，导致投资方所持股权法定归零，投资方还能否要求原股东履行回购的金钱支付义务呢？

经典案例

2009年1月10日，A公司欲投资B公司，与B公司原股东甲签订《投资协议书》，约定A公司向B公司注资1000万元成为股东。若B公司在2011年12月31日前未能完成合格上市，A公司有权要求B公司或甲按照投资总额加利息回购其持有的全部股权。协议签订后，A公司按约支付了全部投资款。

后因B公司未能如期上市，触发回购条款。A公司自2013年起先后四次发函要求履行回购义务，但甲始终未履行。2022年11月18日，B公司进入破产重整程序。法院于2023年4月6日裁定批准重整计划，该计划将B公司出资人权益全部调整给重整投资人，原出资人权益无偿削减为零，A公司所持B公司股权因此归于消灭。股权清零后，A公司起诉甲，请求支付股权回购款及相应利息。

法院认为，案涉《投资协议书》合法有效。虽然A公司股权因B公司破产重整而被清零，但甲迟迟不履行合同约定的回购义务，才是导致股权最终无法完成回购的原因，故甲仍需承担支付股权回购款的义务。同时，A公司在2013年首次发函催告后，并未及时提起诉讼主张权利，对损失扩大亦有一定责任。据此，法院根据双方履约状况及过错程度，判令甲向A公司支付相应股权回购款及利息。

风险提示

投资方与目标公司股东签订的对赌协议，不存在违反法律强制性规定的情形，应认定为合法有效，双方均应依约履行义务。目标公司进入破产重整程序致使投资方股权清零，并不能免除原股东的回购义务，因原股东自身未按约履行回购义务导致回购履行不能的，原股东仍需向投资方支付约定的股权回购款。同时，投资方在回购条件触发后，未及时通过诉讼等途径行使权利造成利息损失扩大的，需自行承担相应责任，法院可根据双方履约情况与过错程度，酌情调整利息计算标准。

公司治理建议

投资方应如何设计并履行对赌协议，以避免履行障碍和损失扩大？我们建议：

1、明确约定回购义务人的范围与连带责任条款

在签订对赌协议时，投资方应要求目标公司全体原股东共同作为回购义务人，并在协议中明确约定各股东之间承担连带责任。具体条款可以写明“任一回购义务人均负有全额支付回购款的义务，投资方有权向任一义务人或全体义务人主张全部债权”。同时，应约定回购义务不因目标公司未来发生破产、重整、合并、分立等任何事由而免除，也不因回购义务人在目标公司中的股权比例变化或丧失而消灭。

2、及时启动司法程序，避免利息损失扩大

对赌协议约定的回购条件一旦触发，投资方应当在合理期限内作出是否行使回购权的决定。若决定要求回购，应在作出决定后尽快向法院或仲裁机构提起诉讼或仲裁，而不仅限于发送催告函。发送催告函虽然可以中断诉讼时效，但不能替代司法程序。同时，若目标公司已出现财务困难迹象，投资方还应密切关注其是否进入破产程序，在破产申请受理前尽早取得胜诉判决或仲裁裁决，以便在破产程序中申报债权。

3、在协议中预设替代履行方式与违约责任条款

投资方应在对赌协议中提前约定，若因任何原因导致股权回购客观上无法履行（包括但不限于目标公司破产、原股东丧失股东资格、目标公司被注销等），回购义务人应当按照约定的回购价款加违约金的方式向投资方支付等额现金补偿，该现金补偿义务不因股权无法回购而免除。同时，可以约定回购义务人以其持有的其他资产或第三方提供担保的方式作为履行保障。更多关于对赌协议的问题，可参考我们之前发布的《》（点击文章名即可查看）。【公司法研323】

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作者介绍

李 慧

股权高级合伙人

北京盈科（上海）律师事务所

盈科股权高级合伙人/律师

盈科人才战略委员会副主任

盈科公司法律事务部 副主任

复旦大学EMBA24级/行动EMBA校长18期

上市公司商学院《企业法律风险》主讲导师

上海律协海事海商专业委员会 委员

上海市工商联数字经济商会会员

上海新联会科创服务团专家律师

上海市侨联青年委员会专家人才

普陀区归国华侨联合会 委员

中级并购交易师、碳排放交易师、上市公司独立董事资格、上市公司董事会秘书资格、证券从业资格、基金从业资格

业务领域：公司设立与投资、公司劳动人事合规体系建设、股权激励、股权架构设计、并购与重组、破产清算、商事诉讼等法律事务。

李慧律师，专注于企业法律顾问服务，长期致力于公司法与合规研究，熟悉公司治理结构、内部运营和HR管理事务。

担任多家教育培训业、口腔医疗业、物流业、制造业、传媒业、租赁服务业、住宿餐饮业、软件与信息技术业、珠宝首饰业……等行业企业常年法律顾问。

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