越疆科技“回A”大考 有警钟更有号角

独立 稀缺 穿透

恰逢其时又时不我待！

作者：陶然

编辑：闻道

风品：张戈

来源：铑财——铑财研究院

天下熙熙、皆为利来。小红书遭前员工实名举报的瓜还未消散，越疆科技被联合创始人“背刺”的消息又引发热议。到底在闹哪出？

7月17日凌晨，自称为联合创始人、原常务副总裁兼COO的宋涛发布实名举报信，称越疆科技及创始人刘培超存重大股权瑕疵及隐瞒，其本应持69.7373%财产份额，招股书却登记为22.455%，宋涛称：“招股书通篇虚假陈述、刻意掩盖上亿级股权权属争议。”

当日，越疆科技迅速回应：文章指控不属实且存严重误导性。目前，生产经营一切正常，创业板上市各项准备工作正按计划有序推进。

回应动作足够快，却也必须必要：毕竟公司正处“H回A”关键进程，已确定7月22日上会。俗话说，一别两宽、好聚好散。何以撕破脸皮矛盾公开化、最终如何收场，企业价值成色咋样、二次上市大考好过关吗？

01

客户翻倍、销量领先

一场良性循环大戏

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姑且先抛开创始人间的利益纷扰，能肯定的是，再至聚光灯下的越疆科技基本面有不小改善。

7月7日，公司披露创业板IPO第二轮审核问询回复，首次释放扭亏信号：2026上半年，具身智能出货破4000万元，超2025全年两倍；在手订单（含框架协议）超6000万元，累计拓展具身智能客户231家。预计2028年营收17.23亿元，达成经营性盈亏平衡。

随着注册制改革持续释放红利，港股掀起回归A股浪潮，AI与创新药企业首当其冲。Wind数据显示，截至7月15日，越疆科技、智谱、MiniMax、映恩生物等逾10家公司已启动IPO申报或上市辅导。

对此，著名经济学家宋清辉对铑财表示，一方面，注册制改革不断提升A股对未盈利、高研发投入科技企业的包容度，缩小A股港股制度间差距。另一方面，国内AI、创新药等战略性新兴产业正值产业化加速期，研发与商业化亟须长期资本加持。A股凭借庞大的投资者基础、高活跃度及产业链协同优势，能有效赋能企业融资与品牌影响力。

不过，宋清辉也提醒市场，需警惕部分热门赛道出现估值过高、融资过热以及同质竞争加剧等风险，坚持支持真正具备核心技术和持续创新能力的企业上市，避免资本无序扩张，实现科技、资本与产业的良性循环。

换言之，市场不缺资金、信心，但真正能出圈、搏出好估值的，一定是有硬核实力、真本事的企业。

越疆科技恰好提供了一个观察窗口，究竟是“具身智能概念股”，还是已跑通商业闭环的先行者。解读好该问题或能帮市场更好审视“回A潮”成色。

IDC 预测，2026 年全球智能机器人硬件市场规模将近 300 亿美元，中国具身智能机器人市场规模将破 110 亿美元。另据灼识咨询报告，按2025年销量统计，越疆在协作机器人行业中排名全球第一，市场份额达13.2%。

水广鱼大，山高木修！与市场一起爆发的，还有越疆的营收：从2023年2.87亿元攀至2025年的4.93亿元，年复合增长率达31.13%。其中，核心产品六轴协作机器人2025年收入3.02亿元，同比增长44.7%；具身智能机器人业务更是爆发式增长418.8%。基本盘+新曲线双驱，规模效应的快速释放是盈亏平衡表的底气所在。

回复函显示，2023年越疆科技客户量736家，2025年攀至1501家，短短两年翻倍增长、成长性可见一斑。其中，老客户复购率超60%。

在行业分析师李小敬看来，机器人行业拉新靠的是风口红利，复购靠的却是产品力，工业制造对稳定性要求近乎苛刻，能让客户重复买单，本身就证明了硬实力。

截至2026年6月30日，越疆拥有231家具身智能客户，横跨工业制造、教育科研和商业零售，从POC概念验证到规模化交付，客户储备做到了全周期、梯次覆盖。仅以工业领域为例，具身智能客户就逼近百家，涵盖法雷奥、零跑汽车、科博达、绿源电动车等一线企业。

追其原因，核心创新是一大底座。2025年，越疆研发总投入达1.15亿元，同比增长近60%，其中具身智能研发费4510万元，占总研投的39.3%。2026年一季度营收约1.12亿元，再增111%，增幅创历史新高。即高研发，强产品力、更多客户、更多收入，继而反哺研发，形成了良性循环。

6月10日，中国政府网发布消息，人形机器人与具身智能实景实训专项行动明确提出，人形机器人等重点产品要在一批代表性场景中率先完成应用验证和常态化部署，到2026年底凝练形成百个以上高价值应用场景，带动形成万台级规模落地能力。

可以说，2026将是具身智能市场爆发的大年。面对技术验证走向商业验证的历史拐点，占据先发优势的越疆科技，潜力令人遐想，成长好戏还在后面。

02

进军C端、自研大模型

拿到先手牌

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当然，一时领先不代表一直领先，高质量护城河都是与时俱进的。深入业务面，相较成熟的B端工业场景，C端市场方兴未艾、更具蓝海爆发力。

6月17日，越疆科技官宣将发布下一代陪伴交互AI人形机器人，正式向C端家庭消费市场迈出战略性一步。众所周知，工业制造容错率低、稳定性高。将其战略延伸到家庭场景，不是另起炉灶，而是能力的复用与升维。

放眼家庭机器人赛道，路线分野已十分明显，强如优必选U1走的是仿生路线，产品选择披仿生皮、支持全维度化妆定制，6月2日开启预售，10天订单超3800台，仅定金收入就破千万元。

相较之下，越疆选了另一条路。从已公开宣传片看，新品没有披仿生皮，而是以LED显示屏为交互界面，主打交互逻辑做加法，从“机械模仿”迈向“深度理解”：看得懂空间、分得清物体、规划得了路径，感知情绪、同步习惯、主动服务。

总结来说，工业产线上，具身智能证明的是可靠性，家庭场景里，考验的却是理解力。如果说U1优势在于“情绪价值”，越疆押注的则是“情感价值”。一个看脸，一个走心，差异化体现了两公司对家庭机器人本质的不同理解。

支撑越疆打出“深度理解”牌的，是公司自研的“空弈DobotWAM”具身大模型，其引入三维空间理解，在以严苛著称的具身智能国际权威评测基准LIBERO上，以平均成功率99.25%排名全球第一，在Spatial、Goal和LIBERO-10三个套件中均达到99/100。

据越疆商业演示披露，公司旗下人形机器人ATOM在无人辅助的情况下，每日连续工作14小时，可实现日销爆米花1000杯、单日营收破2万元。即开放商业场景中，被反复验证的工程化能力，为越疆路线选择打下基础。

据中华工商网，截至2026年6月，越疆科技累计申请知识产权超1500项，关键零部件自研率超90%，研发人员占比达30%。

行业分析师孙业文表示，同一大模型驱动，同一力控系统支撑，同一供应链体系覆盖，让越疆家庭机器人实现了热启动。当同行还在外购模型、拼凑方案的时候，越疆科技已用自研技术底座迅速筑起一道BC通吃壁垒，占据了先发优势。

一定意义上说，陪伴交互AI人形机器人的想象空间能否兑现，本质上是品牌在场景、供应链和成本控制方面的综合比拼。没有B端扎实的场景积累，难撑起C端真正的商业化落地。

换言之，越疆科技已握住了迁移家庭场景的先手牌。一旦二次上市，资本加持下，有望激发全栈自研大模型、供应链体系的更大效能，吃到具身智能市场爆发的头道鲜。

03

四个挑战 警钟与号角

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不过，还是那句话，硬币总有两面性。看到价值潜能、实力优势的同时，一些隐忧槽点同样不能忽视。

首先，连亏五年的历史包袱与扭亏时间表挑战。

Wind数据显示，2023年至2025年，越疆归母净利分别为-1.03亿元、-0.95亿元、-0.84亿元，亏额逐渐收窄值得肯定，但仍在亏损。拉长周期来看，公司已连亏五年，2021年至2025年累亏超3.76亿元，2028年能否平衡、之后又怎么走，难免让外界打个问号。

正因如此，监管机构在第二轮问询中要求越疆，说明盈利能力的可持续性。招股书风险提示也坦承，若营收增长、毛利率、期间费用等核心指标出现不利波动，盈利时点将不得不延后。回复函则显示，在其预设的9种情景中，只要毛利率比预期低3%，就有6种情景下盈利要推迟到2029年。

人形机器人赛道虽热，竞争压力也大，高研发投入、强市场推广成本、叠加漫长的产业化周期，都是摆在一众企业面前的客观事实。若行业景气度不及预期或市场开拓节奏滞后，短期内亏态或较难改善。

其次，市场进入初步洗牌期，价格战侵蚀毛利率。

招股书显示，越疆旗下两大主力机型售价已连续两年下滑，其中CR系列协作机器人均价从2023年的6.60万元/台降至2025年的5.68万元/台；Nova系列降幅更剧烈，从3.58万元/台直接跌至2.04万元/台，近乎腰斩。

对于毛利下滑的追问，越疆回应系“主动战略行为”，是为快速渗透咖啡、针灸等新场景。不过第二轮回复函也披露，2023年到2025年，协作机器人行业前五大厂商的集中度从54.4%降到了41.3%。即头部厂商份额持续松动，倒逼品牌用降价守“地盘”。

问题在于，护盘式降价会侵蚀利润空间：公司综合毛利率从2023年的48.47%走低至2025年的46.49%。且越疆回复函预计，2026年至2028年还可能降低，综合毛利率或维持在40%—45%区间。

行业分析师王婷研认为，越疆毛利率承压的根源在于赛道拥挤。海外头部厂商把持中高端市场，国内本土机器人企业依托成本优势加速抢滩，传统工业机器人厂商也纷纷跨界入局，行业正从增量竞争悄然转入存量内卷。

再次，警惕具身智能赛道接力传导，股价有待提振。

回复函显示，越疆预测2025-2030年销量复合增长率可达150.27%。但在这个赛道里，强如头部宇树，人形和四足机器人近年均有震荡降价。行业老大都在用降价冲规模，后来者又会何去从呢？若技术迭代速度跟不上行业节奏，产品降价与市场份额被挤压将是必须面对的双重风险。

多重疑虑交织下，资本市场已率先投票。截至2026年7月20日，越疆科技收盘价24港元，年内累跌34.07%，将2025全年近60%的涨幅回吐超一半。

要知道，6月24日越疆科技就公告启动股份购买计划，拟使用激励计划专项资金在二级市场购入H股，用于落实股份激励，预计购买总价不超2亿港元。当日收盘价26.1港元。

真金白银，仍难振信心、甚至不升反降，市场观望情绪可见一斑。

最后，创始人内部团结很重要。

招股书虚假陈述、刻意掩盖上亿级股权权属争议，无论宋涛爆出的信息是否属实，都或展露了大股东间的深层矛盾，公司治理面有无瑕疵、后续衍生影响如何，不论怎么收场，都给企业严谨治理敲了一记警钟，吹响一记号角。

04

洗牌跨越时不我待 抓住窗口期

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站在风口，猪都可以飞起来。风永不停息，变化的是风向。一句话，好牌想持续打好，审时度势、基本功应变力很重要。

2026棋至中局，资金涌入势头不减。据36氪（KRKR）研究院数据，上半年一级市场投向具身智能赛道的金额超460亿元，逼近2025全年水平。但其中70%资金，被前二十家公司分食。同时，行业整体收入不足百亿。

这组数据清晰说明，相较融资能力，产业离变现周期还有漫漫长路，资金扎堆头部也是一种理性避险。马太效应下，规模产销力的形成与行业洗牌的加速正同步发生。无论守住江湖地位、还是更进一步，2026对越疆都是至关重要的一年。

以同样冲刺A股的宇树为例，其谈的是开发者社区、开源战略、第三方合作生态，而越疆的“生态”更多是自己的客户名单。短期看，自留“生态”有利于现金流；长期观，开发者生态却更可能定义行业标准。这是两种完全不同的护城河。

回到行业竞争本身，第一梯队企业不等于安全区。反而期待越多、要求越高，其往往最先感受到从“讲故事”到“交业绩”的压力。

聚焦越疆科技，披露的231家具身智能客户中，有心者发现64家仍处“送样或POC验证”阶段。进入“小规模交付”的仅2家，“大规模使用”的仅1家。

第二轮监管问询也对此进行了追问，231家客户中有多少已转化为重复采购，有多少仍停在POC阶段。个中占比影响着客户质量、企业市场竞争力。

行业分析师孙业文认为，之所以如此较真，源于机器人在面对动态环境、未知任务和连续交互时，仍高度依赖数据示教与人工微调。数据瓶颈、模型泛化能力不足、算力支撑薄弱，依旧是行业重要障碍。具身智能业一日千里，技术每跃升一个台阶，都会成就一批企业，也会淘汰一批跟不上节奏的，越疆能扛住几轮洗牌是一个开放性问题。

整体而言，具身智能产业混沌初开、一切皆有可能。淘汰赛中，除了方向正确、资金子弹的重要性不言而喻。越疆此番上市，恰逢其时又时不我待。

在此当口“后院”起火、遭联合创始人背刺自然不是好消息。都说家和万事兴，其利断金，但愿最终能握手言和，让越疆跨越小波澜，抓住二次上市的窗口期。