东北中医连锁龙头二次递表港交所，凭62.5%毛利率突围

7月29日，哈尔滨誉研堂中医门诊集团股份有限公司（下称“誉研堂”）向港交所主板重新递交上市申请。招银国际、国元国际为其联席保荐人。公司曾于今年1月16日首次递表，申请已自动失效。

IPO日报注意到，誉研堂业绩、毛利率持续高增，毛利率高达62.5%，但存在收入结构单一、区域集中等短板。

张力制图

收入来源单一

2018年成立的誉研堂，是扎根北方市场的民营连锁中医医疗服务商，依托自建自营模式搭建线下中医门诊、诊所网络，配套线上复诊平台，形成“线下为主，线上为辅”的运营体系。公司明确诊疗规则：患者初诊必须前往线下持证医疗机构完成，复诊可自由选择线下门店或线上平台；线上复诊仅面向已有线下初诊记录的患者开放，线上医师仅承接复诊开方、续药等工作。

截至目前，誉研堂运营60家线下持牌医疗机构与线上服务平台，网点覆盖黑龙江、辽宁、吉林、山东、河北、天津，并延伸至江苏、河南，持续推进跨区域布局。

业务收入端，誉研堂营收主要分为门诊问诊、处方调配、院内制剂及理疗服务几大板块。

其中，2023年—2025年和2026年前五个月（下称“报告期”），处方调配带来的收入占比分别为97%、95.8%、93.9%、92.4%，占比持续回落但仍是绝对的收入主力，2025年带来3.75亿元的收入。

值得一提的是，占比第二的院内制剂是公司增长最快的业务，在报告期内实现高速跨越式增长，由2023年258.1万元增长至2024年711.8万元，同比增长175.78%；2025年进一步提升至2178.1万元，较2024年同比增长206%。2023年至2025年两年间规模增长超7.4倍，连续两年保持翻倍以上高速增长，增长势能持续放大。院内制剂收入占比也持续增长，2026年前五个月带来收入1273.8万元，占比达到7%。

行业地位层面，弗若斯特沙利文调研数据显示，2025年，以中医门诊及诊所总收入统计，誉研堂位列国内民营连锁中医医疗服务商第五名、北方区域第二名；细分赛道优势尤为突出，中药临方制剂膏剂收入位居全国民营连锁中医服务商首位，整体中药临方制剂收入排名行业第二，是膏方慢病调理赛道不可忽视的区域龙头。公司聚焦60岁以上慢性病群体，整合诊疗、个性化临方制剂、院内制剂、针灸、推拿、正骨等理疗项目，打造一体化慢病中医调理方案。

财务数据显示，誉研堂保持高速增长态势。2023年至2025年，公司营业收入分别为1.50亿元、2.15亿元、4亿元，2024年、2025年营收同比增速分别达43.33%、86.05%；2026年前五个月营收1.83亿元，同比增长43.2%。

盈利增速更为亮眼，2023年至2025年，公司对应净利润依次为2049.6万元、2707.8万元、7046.7万元，2025年净利润同比大增160.24%；2026年前五个月净利润2616.2万元，同比提升44.54%。

毛利率远高于“第一股”

行业前景层面，咨询机构弗若斯特沙利文预测，国内中医医疗服务市场规模预计2030年达到1.51万亿元，2026至2030年复合年增长率8.1%，老龄化带动慢病调理需求持续释放，民营中医连锁赛道具备长期成长空间。

港股市场上，固生堂（02273.HK）、同仁堂医养是誉研堂最直接的同业对标标的，三家企业均布局线下门诊叠加互联网医院，提供中医诊疗、制剂、理疗服务，但商业模式、市场布局、盈利结构存在显著分化，2021 年 12 月登陆港股主板的固生堂是国内中医医疗连锁服务第一股。

体量上，固生堂作为全国性中医连锁龙头，规模优势遥遥领先。2023年—2025年，固生堂营收分别达到23.23亿元、30.22亿元、32.49亿元；截至2025年末门店数量101家，国内网点86家覆盖21座城市，同时拓展新加坡海外市场，采用“自建+并购”双轮扩张模式。与之对比，誉研堂门店以纯自建模式稳步拓展，起步较晚，整体营收规模更小，并且经营重心集中于北方区域，区域集中度较高。

经营模式差异是两者最核心的分界点。誉研堂采用低价问诊引流、膏方药品盈利路径，业务重心向药品端倾斜，全线业务采取自费模式，不接入医保；固生堂以医师诊疗、理疗等医疗服务为核心，2025年医疗解决方案业务占比约99%，产品销售占比极低，部分业务对接医保，受众覆盖面更广。盈利空间形成鲜明反差，固生堂毛利率长期稳定在30%上下，依托临方膏方、院内制剂等高附加值业务，誉研堂毛利率持续走高，2023—2025年毛利率分别为56.1%、58%、62.5%，2026年前五个月维持61.1%的高位水平，显著高于固生堂30%左右的毛利率水平。

扩张节奏来看，誉研堂门店数量近年快速扩容：2024年末医疗机构31家，2025年末增至47家，2026年进一步拓展至60家。但扩张范围仍以北方省份为主，跨南方布局尚处于起步阶段；固生堂依托资本优势，全国化布局更早，网点覆盖广度显著占优。

也就是说，整体来看，誉研堂凭借临方膏方细分赛道建立差异化优势，实现高增长、高毛利的经营特征，本次二次递表港交所，若顺利完成上市，有望借助资本力量加速全国拓店、完善院内制剂业务布局。但收入结构单一、区域集中、客户完全自费等特征，或将持续成为投资者重点考量因素。

记者 王莹

文字编辑 褚念颖

版面编辑 褚念颖

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