《新型电力系统建设“十五五”规划》印发！中电建新能源分拆上市

据最新消息，国家发改委、能源局印发《新型电力系统建设“十五五”规划》，到2030年新型电力系统初步建成。

继华电新能之后，中电建新能源也站在了上交所主板的门口。

拟募资90亿元，控股装机超过2500万千瓦，是中国电建体系内唯一的新能源投资运营平台，也是央企分拆上市浪潮中的又一枚重要棋子。

一、分拆上市，央企光环下的“唯一平台”

中电建新能源是电建集团和中国电建旗下，从事中国境内风力发电、太阳能发电项目开发、投资、运营和管理的唯一平台。

这个定位在央企体系内至关重要，意味着电建集团体系内所有的新能源发电资产，原则上都要往这个平台上装。

事实上，公司近年来的装机规模增长，很大程度上正是得益于集团内部的资产整合。

2021年底，中国电建以原中国水电建设集团新能源开发有限责任公司为整合平台，深度整合了中国水电工程顾问集团及成员单位的新能源项目公司，电建新能源正式揭牌。

此后通过连续几年的资产重组，控股装机容量从2022年末的904.50万千瓦，增长至2025年末的2522.96万千瓦，约为2022年末的2.8倍。

此前成功上市的华电新能，同样经历了集团资产的大规模注入。

对于资本市场而言，“唯一平台”代表稀缺性，只要集团还有新能源资产，上市公司的装机规模就有持续增长的空间。

但这种依赖集团注入的增长模式，也让公司收到了监管问询。

电建新能此次IPO的最大看点之一，是A股分拆上市。

公司是中国电建的控股子公司，分拆完成后，中国电建仍将保持对电建新能的控制权，电建新能仍为中国电建合并报表范围内的子公司。

交易所对分拆上市的审核，历来聚焦于一个核心问题：分拆的必要性和合理性是什么？

从首轮审核问询函来看，监管层的质疑集中在“老三样”：主营业务独立性、关联交易公允性、同业竞争合规性。

而电建新能需要在问询回复中，解释清楚这个逻辑闭环。

二、营收破百亿与利润变脸

2022年至2024年，公司营业收入分别为83.82亿元、87.28亿元、98.10亿元，归母净利润分别为17.68亿元、23.29亿元、25.89亿元，扣非净利润分别为15.96亿元、22.45亿元、25.85亿元。

营收和利润均逐年增长，三年净利润累计超过64亿元，符合主板上市标准绰绰有余。

需要说明的是，由于2025年公司继续推进同一控制下企业合并，招股书更新版已将报告期调整为2023年至2025年，并对2023年、2024年财务数据进行了追溯调整，调整后2023年、2024年营业收入分别为86.81亿元、97.69亿元，归母净利润分别为21.94亿元、23.62亿元。

无论哪个口径，公司营收稳增、利润承压是一致的。

进入2025年，画风突变。

2025年上半年，公司实现营业收入54.72亿元，同比增长8.57%，归母净利润11.27亿元，同比下滑16%。全年来看，2025年营收突破百亿达到102.73亿元，但净利润同比下降约23%。

利润下滑的原因是，新能源平价上网装机占比增大以及电价竞争激烈。

招股书显示，公司风电和光伏平均上网电价下行，2025年一季度风电不含税平均上网电价为0.39元/千瓦时，光伏为0.29元/千瓦时。

电价降幅大于单位发电成本的降幅，直接侵蚀了毛利率。

这种“增收不增利”的现象，并非电建新能独有。

已上市的华电新能同样经历了类似困境。2025年营收同比增长14.76%，归母净利润却同比下滑17.76%；2026年一季度营收增长9.96%，净利润再降29.44%。

整个行业都在经历从补贴红利期向市场化竞争期的阵痛。

再看资产负债表，公司的资产负债率（合并口径）2022年末为73.12%，2023年、2024年曾小幅回落至71.93%、72.37%，2025年重新走高，至9月末已达74.92%，2025年底进一步升至76.43%。

在重资产运营的新能源发电行业，高杠杆是常态，但持续攀升的负债率，叠加近400亿元的募投项目资金缺口，无疑给未来的财务稳健性埋下了隐患。

经营现金流方面，2022年至2024年分别为81.37亿元、23.05亿元、56.02亿元，波动较大。

2022年与2023年的差距形成鲜明对比，这与新能源项目的建设周期、补贴回款进度以及电价结算节奏密切相关；2024年现金流明显回升，主要系归还保理款及关联方往来款清理较上年减少。

三、电价下行与电力市场化

2025年1月，国家发改委发布《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》（发改价格〔2025〕136号），被业内视为新能源参与电力市场的分水岭。

136号文提出，存量项目的机制电价与现行政策妥善衔接，增量项目的机制电价通过市场化竞价方式确定。

在过去，新能源项目享受固定的上网电价或补贴，收益相对可预测。

但进入市场化时代后，新能源项目的电价不再由政府说了算，而是要通过市场竞争来形成。

电力现货市场的价格波动、供需关系变化、辅助服务成本等因素，都将直接影响新能源电站的收益。

据招股书，公司2025年一季度风电平均上网电价0.39元/千瓦时，光伏0.29元/千瓦时，较此前有明显下降。

而母公司中国电建的年报数据也佐证了这一趋势，2025年新能源板块的毛利率为43.00%，同比减少9.30个百分点。

过去，看装机规模，谁装得多，谁就是老大；而现在，装得多不一定赚得多。

四、百亿募资与千亿缺口

电建新能此次IPO拟募集资金约90亿元，用于风力发电、太阳能发电项目建设。

听起来不少，但放到公司的投资计划里，这只是冰山一角。

募投项目总投资484.81亿元，涉及装机规模合计846万千瓦，包括新能源大基地项目（328万千瓦，197.21亿元）、就地消纳负荷中心项目（248万千瓦，163.68亿元）、绿色生态文明项目（120万千瓦，61.04亿元）、产业融合发展项目（150万千瓦，62.88亿元）。

90亿元募资，对应484.81亿元总投资，资金缺口约395亿元。

这个缺口怎么补？

招股书显示，将通过自筹资金、银行贷款等方式解决。

问题是，公司当前的资产负债率已经超过76%，如果再用银行贷款填补近400亿元的资金缺口，财务杠杆将进一步上升。

新能源电站属于典型的重资产、长回收期项目，投资回报高度依赖未来20-25年的电价水平。在当前电价下行、市场化改革深化的背景下，新增项目的内部收益率能否达到预期，本身就存在不确定性。

华电新能上市后同样在大规模扩张装机，但扩张的代价是负债的持续累积。华电新能的资产负债率也在71%左右，有息负债规模庞大。

这种资本饥渴的重资产模式，是新能源发电行业的共性。