一边清算，一边冲刺IPO：机器人“冰火两重天”背后

翼言商业观察

机器人距离真正成为产业，还要穿过四道门。

今天，宇树科技正式开启科创板IPO申购。

发行价每股150.80元，发行新股4044.64万股，预计募集资金总额60.99亿元。按发行后4.0446亿股总股本计算，宇树的发行市值约609.93亿元。上市后，它将成为“A股人形机器人第一股”。

150.80元，不只是一只新股的价格，更是资本市场第一次为一家以人形机器人为主业的中国公司公开定价。

这张报价单并不便宜。宇树发行价对应2025年静态市销率35.89倍，扣除非经常性损益前后孰低的摊薄市盈率219.23倍；其所属的通用设备制造业，最近一个月平均静态市盈率为38.56倍。两者并非完全可比，宇树显然不愿被当作一家普通设备制造商，资本市场也在为其具身模型、数据闭环和平台化可能性支付溢价。

但高估值意味着更严格的追问：市场究竟是在为一家高毛利机器人硬件公司定价，还是已经把宇树视为未来的物理AI平台？

更具象征意味的是，DeepSeek也坐上了牌桌。

发行公告显示，DeepSeek通过战略配售获配93.3399万股，认购金额约1.41亿元，占本次发行数量的2.31%；按发行后总股本计算，实际持股比例约0.23%，锁定期36个月。它被列入与宇树“具有战略合作关系或长期合作愿景”的投资者类别。

一家以大模型和推理能力闻名的AI公司，入股一家机器人本体公司，很容易被概括为“大脑牵手身体”。但在目前的机器人行业，象征意义往往跑得比技术落地更快。

环球并不同此凉热。

不到三周前，7月21日，在宇树、智元们筹备IPO引发的一派热闹和兴奋中，在2026WAIC机器人备受瞩目的围观和热议中，大洋彼岸，美国手术机器人公司Vicarious Surgical决定停止运营、处置资产并解散清算；7月28日，美国联邦通信委员会（FCC）将外国生产的先进机器人设备加入限制清单，为新款人形机器人和四足机器人进入美国市场设置了一道新的高墙。

上市、清算、市场封锁——三件方向不同的事，指向同一个趋势：机器人产业正在从单纯比拼技术与产品，进入同时接受工程可靠性、商业回报、资本定价和国家安全审查的“四重验证期”。

610亿元，究竟在给什么定价

宇树与一些仍停留在实验室、展台和融资新闻中的机器人公司不同，它不是一家只有Demo和故事的企业。

按照最新披露口径，宇树2025年营业收入16.99亿元，归母净利润约2.78亿元，扣除非经常性损益后的归母净利润为5.91亿元。扣非利润反而高于归母净利润，主要与股份支付等非经常性损益有关。发行市盈率219.23倍，正是按照扣非前后孰低的归母净利润及发行后摊薄股本计算。

这组看似反常的数字很重要。它意味着，如果直接用5.91亿元扣非利润计算，宇树对应的市盈率约为103倍；但监管发行口径采用更低的归母净利润，得到的是219.23倍。理解宇树估值，必须先把这两个口径分开。

2025年，宇树主营业务毛利率达到60.13%，人形机器人收入约8.68亿元，首次超过四足机器人，成为公司第一大业务。2026年第一季度，公司实现营业收入4.23亿元，同比增长68.49%；但随着研发和销售费用增加，扣非归母净利润降至4025万元，同比下降52.55%。

收入继续增长而利润承压，是高投入科技公司常见的扩张状态，也提醒投资者：2025年的高利润增速未必能够简单外推。更关键的问题是，宇树60%以上的主营业务毛利率能否持续。当前较高毛利来自科研教育市场、高端型号、稀缺产品定价以及核心零部件自研；一旦机器人真正进入工业规模部署，价格竞争、售后服务、现场集成和维护成本都可能上升。今天的高毛利，既可能体现技术与品牌壁垒，也可能是市场尚未充分竞争的阶段性结果。

宇树公司披露，2025年纯人形机器人实际出货量超过5500台，指已经出售并发往终端客户的数量，不包括订单，也不包括双臂轮式机器人。但5500台能够证明宇树具备量产和销售能力，却不足以单独证明工业场景已经形成规模化、可复购的商业闭环。这些机器人分别卖给了科研教育、展演娱乐、开发者还是工业客户？有多少完成验收并处于持续运行状态？最大客户是谁？复购率如何？售后成本多高？目前的公开材料尚未给出完整答案。

这也决定了宇树究竟应该使用哪套估值逻辑。如果主要收入长期来自一次性机器人本体销售，其估值最终仍会受到硬件制造、价格竞争和产能周期约束；如果宇树能把本体装机转化为持续的软件、模型、开发工具、应用生态和服务收入，它才可能真正接近AI平台公司的估值方式。

换句话说，219倍市盈率隐含的不是“机器人会不会增长”，而是宇树能否完成一次商业模式跃迁：从销售机器人，走向运营一个不断学习的机器人网络，最终形成“机器人越多—数据越多—模型越强—单位成本越低”的飞轮——这也正是DeepSeek入股最值得关注的地方。

DeepSeek入股，真正稀缺的是什么

DeepSeek的1.41亿元投资不算大，发行后持股比例也只有约0.23%，但36个月锁定期和战略投资者身份，使这笔交易明显不同于普通财务配售。

根据公告披露，双方潜在合作方向包括AI大模型、具身智能技术研发和产品开发。市场期待的是，DeepSeek在基础模型、推理和训练效率上的积累，与宇树在机器人本体、运动控制和真实世界数据上的能力发生化学反应。

但大语言模型、多模态模型和能够直接输出机器人动作的具身模型，并不是同一层能力。机器人能够听懂“把桌上的杯子拿过来”，只是第一步。它还需要识别杯子的位置与材质，判断从哪个角度抓取，规划行走和手臂轨迹，控制接触力度，在杯子滑动或有人经过时重新规划，并在任务失败后自主恢复。这背后需要的不只是语言和推理，而是视觉—语言—动作模型、世界模型、空间理解、模仿学习、强化学习、力控、安全系统以及大量高质量真机数据。VLA、世界模型、经典控制和仿真迁移等路线仍在竞争与融合，尚无一条技术路线已经成为标准答案。

因此，DeepSeek与宇树合作真正值得关注的，不是给机器人接入一个更聪明的聊天框，而是能否重构具身智能的数据闭环。宇树是否会向DeepSeek开放机器人运行数据？不同客户现场的数据能否被合法用于训练？DeepSeek是否参与多模态预训练、推理压缩和端侧部署？双方共同训练的模型及知识产权归谁所有？是否存在排他合作？这些决定双方合作深度的问题，目前尚未充分披露。

所以，DeepSeek入股首先是一个资本与合作意向信号。它说明中国模型企业与机器人本体公司正在加速靠拢，却不能证明“大脑与身体”已经完成融合。

因此，DeepSeek入股更像一张进入物理世界、通往未来合作的门票，而不是合作已经成功的验收单。

Vicarious留给宇树们的提醒

Vicarious的结局，成了与宇树形成对照的反面案例。

2021年，Vicarious通过SPAC登陆纽交所，合并后企业价值约11亿美元。它当时预计2025年收入可以达到3.55亿美元，交易预计带来约2.2亿美元总募集款。比尔·盖茨、科斯拉创投等知名投资者都曾下注。

Vicarious并非什么都没有造出来的“PPT公司”。它制造过单孔微创手术机器人原型，也开展过合成尸体及尸体实验。问题在于，它始终没能在资金耗尽前，把原型系统变成获得监管许可、可以规模交付和收费的产品。截至2025年底，公司仍未产生收入，累计亏损2.461亿美元，现金及短期投资合计只剩约980万美元。早期获得FDA突破性器械认定的原型后来发生设计变更，原认定没有覆盖当前系统；公司转向De Novo分类申请路径，但软件、台架、人因、动物和临床证据链仍未完成。

7月21日，Vicarious股东批准将几乎全部资产以“为债权人利益进行的资产转让”方式处置，随后自愿解散清算，停止商业经营。

Vicarious与宇树不是同一种机器人。前者是医生实时控制、受到严格医疗监管的手术设备；后者主要面向科研、教育、工业和商业场景，强调运动控制与具身智能。不能用一家手术机器人的失败直接推导人形机器人的技术前景。但是，他们的共性在于：机器人最容易被高估的是演示效果，最容易被低估的是从演示到交付之间的漫长距离；也就受制于同样的产业规律：资本可以为十年后的收入定价，客户和监管者只会检验今天的产品。

Vicarious留给宇树的提醒或许就是：公开市场能够提供巨额资本，也可能把遥远的技术愿景，过早变成必须按期兑现的财务承诺。IPO能为宇树提供接近60亿元的净募集资金，为研发、产品和制造争取更长时间；同时，上市也意味着公司开始接受公开市场的审视。

真正变“冷”的是什么

Vicarious清算并不意味着美国资本已经离开机器人。

Figure在2025年宣布完成超过10亿美元融资，投后估值390亿美元；Apptronik今年2月追加融资5.2亿美元，A轮累计融资超过9.35亿美元；机器人基础模型公司Skild AI今年1月融资14亿美元，估值超过140亿美元。当然，这些金额和估值主要来自公司披露，尚未经过公开市场检验。

欧洲也在加入竞争。德国Neura Robotics今年获得14亿美元融资；Agile Robots则通过收购工业自动化企业，进入真实工厂现场，试图把AI能力建立在工业集成和客户关系之上。

全球资本的共同判断是：生成式AI之后，物理世界可能是更大的市场。但各地区形成了不同的比较优势。

中国当前更强的环节是机器人本体、零部件供应链、成本控制和量产速度；美国的相对优势集中在前沿模型、算力、风险资本和全球技术规则；德国、日本、韩国则分别拥有工业集成、精密制造、汽车与电子产业链积累。没有哪个国家真正掌握了机器人从模型到大规模商业部署的全部能力。

真正变冷的是全球市场环境。

7月28日，美国FCC将所有外国生产的“先进机器人设备”加入限制清单。根据原始文件，被列入范围的新设备不得获得FCC设备授权；经美国国防部门给予“有条件批准”的产品可以获得例外，规则按生产地和设备类别执行。FCC方面明确表示，相关限制意在推动机器人和逆变器生产回到美国，并降低未来的国家安全与供应链风险。

尽管文件并未直接点名中国，现有已经获得授权的型号也没有因此自动失效，但其实际指向相当清楚。中国厂商在全球机器人供应链和新产品中占据重要位置，受到的潜在影响最大。

宇树在招股文件中表示，其现有人形和四足机器人已经取得相关美国设备授权，但未来新型号可能受到新规影响。2025年，美国市场贡献了宇树13.3%的收入。这13.3%的收入并不会因为新规立即消失，但宇树未来每推出一款新产品，都可能重新面对设备授权、本土生产、数据安全、通信模块、云端控制和供应链审查。

过去，中国机器人企业出海主要解决价格、渠道、认证和售后问题；FCC新规之后，进入美国市场可能意味着重建一套本地供应链、数据体系和安全架构。机器人全球化正在从“把产品卖出去”，变成“在目标市场重新建设一家公司”。

更深远的影响或许是，全球机器人产业可能尚未成熟，就先被切割成不同的技术标准、数据体系和供应链阵营。

中国机器人“热”背后

2026年WAIC是中国机器人热潮最直观的切片：超过200家具身智能企业参展，机器人泡茶、弹琴、叠衣、搬运……几乎抢走了大会所有的视觉注意力。

资本比观众更加兴奋。据IT桔子数据，2026年上半年国内具身智能赛道融资金额达到935亿元，较上年同期增加5倍；融资事件322笔，同比增长137%。公开信息显示，百亿元估值企业至少已有22家。

这股热潮并非凭空产生。

国际机器人联合会数据显示，2024年中国新增工业机器人29.5万台，占全球新增安装量54%；在役工业机器人超过200万台。在当年中国新增工业机器人销售中，本土厂商份额升至57%。

传统工业机器人并不等于具身智能。前者更多在结构化环境中重复固定动作，后者试图在开放环境中感知、决策和泛化。但庞大的工业自动化市场留下了零部件供应链、集成商、工程人才和高密度制造客户，为人形机器人提供了难以复制的试验场。

宇树上市真正改变的，也许不只是宇树本身，而是整个具身智能行业的估值方式。

过去，机器人独角兽的估值主要由少数一级市场交易决定。融资比例可能很小，条款未必公开，“估值200亿元”既难证实，也难证伪。宇树上市后，将出现一个持续交易、必须定期披露收入、利润和现金流的公开价格。

如果宇树上市后持续上涨，一级市场可能找到新的估值上限；如果它破发或长期下跌，20多家百亿独角兽的定价逻辑都可能承压。二级市场会迫使行业从“按梦想估值”，逐步转向比较收入质量、毛利率、研发效率、客户复购和现金流。

因此，宇树IPO不只是一家公司获得融资，更可能是中国具身智能行业第一次真正的价格发现。

结语：距离“成人”还要穿过四道门

过去六十多年，机器人行业从不缺少惊艳演示。从最早进入汽车工厂的工业机械臂，到本田ASIMO、波士顿动力，再到今天的人形机器人，技术想象一次次跑在商业现实前面。

这一轮具身智能的不同之处在于，大模型第一次让机器获得了理解自然语言、识别复杂环境和迁移任务的可能性。但是，“可能性”要变成产业，仍要穿过四道门：

第一道是技术门：机器人能否在非预设的复杂环境中，长时间、稳定完成任务，故障后能否自主恢复，而不是只完成一次精心准备的演示。

第二道是商业门：机器人是否真的比人工、传统工业机器人、轮式机械臂或其他专用设备更经济。人形形态能够适应为人设计的环境，却也带来双足平衡、能耗、成本和可靠性负担，并不是所有工厂和仓库都天然需要一台“像人”的机器人。

第三道是资本门：出货能否变成验收，验收能否变成复购，硬件销售能否延伸为软件、模型和服务收入。否则，机器人仍然只是一门高研发、高库存、低现金流的硬件生意。

第四道是地缘政治门：即使机器人造得出来、卖得出去，它能否获得目标市场的设备授权，能否通过数据与供应链安全审查，也正在成为商业模式的一部分。

Vicarious倒在了产品、监管与资本的时间差里；宇树已经跨过量产、收入和盈利的初步门槛，即将接受公开市场和全球准入的更长期检验；FCC新规则提醒所有机器人公司，技术竞争正在升级为产业政策和国家安全竞争。

DeepSeek入股宇树，为这场竞争增添了一个耐人寻味的注脚：模型企业开始寻找真实世界的数据和身体，机器人公司开始寻找能够泛化的大脑。但1.41亿元战略配售不会自动产生具身智能，610亿元市值也不会自动创造全球冠军。

资本可以买下时间，政策可以划定市场，模型可以扩大机器人的能力边界。

但是，物理世界不接受PPT，

它只会一台一台地验收。