京东交出一份“超预期”财报，市场却不买单

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作者丨山茶

编辑｜钱江

8月13日，京东发布2026年第二季度业绩。

财报数据显示，京东2026年Q2收入3464亿元，同比下降2.9%；归属于普通股股东的净利润71亿元，同比增长15.4%；非美国通用会计准则下，归母净利润89亿元，同比增长20.8%，摊薄每ADS收益6.29元。

按Google Finance展示的一致预期口径，京东收入高于预期约1.2%，每ADS收益高出约11.9%。

表面上看，这是一份收入和利润均超过部分市场预期的财报，但资本市场给出的反馈却恰恰相反。

财报发布后，京东美股盘中一度下跌约8.7%，收盘京东下跌7.31%，报29.30美元，跌幅明显大于同期阿里巴巴、拼多多和中概互联网ETF KWEB。

那么，当利润、每股收益和收入都超过部分市场预期时，投资者为什么仍然选择卖出京东？

京东还没走出增长困境？

需要注意的是，在过去的五个季度里，京东的收入增速在快速回落。

2025年第二季度，京东收入同比增长22.4%；随后第三季度降至14.9%，第四季度进一步降至1.5%。2026年第一季度短暂回升至4.9%后，二季度又转为下降2.9%，这也是京东上市以来，首次出现季度营收同比下滑。

与此同时，调整后归母净利润也从2025年第二季度的74亿元降至第三季度的58亿元、第四季度的11亿元，随后在今年一季度恢复至74亿元，并在本季度进一步升至89亿元。

也就是说，从Q2的财报来看，京东虽然已经明显走出2025年下半年以来的利润低谷，但收入尚未出现同步修复。

2026年上半年，京东调整后归母净利润为163亿元，同比仍下降19.1%。Q2的单季反弹，只是缩小了上半年的利润降幅，还没有扭转同比下滑。

收入压力主要来自京东最具规模优势的家电和3C品类。

今年二季度，京东商品收入2671亿元，同比下降5.4%；其中电子及家电收入1579亿元，下降11.8%。管理层将其主要归因于2025年以旧换新政策带来的高基数，以及上游零部件涨价推高消费电子价格。

但京东的收入并非全面收缩。日用百货收入增长5.6%，服务收入增长6.8%，其中平台及广告收入增长8.3%。管理层还披露，商超收入接近两位数增长，健康和工业品保持两位数增长；第三方商家销售增速也已连续三个季度超过自营业务。

这意味着，京东的收入结构正在向日用消费品、第三方平台、广告和服务收入倾斜。但至少在Q2，这些业务还不足以抵消家电和3C的下滑。

核心零售业务的利润表现则相对稳定。第二季度京东零售收入2954亿元，同比下降4.7%；经营利润135亿元，同比下降约3.3%；经营利润率由4.5%升至4.6%，创大促季度新高。按分部收入和成本计算，京东零售毛利率约18.5%，同比提高约1.3个百分点。

这说明，即使收入承压，京东仍能依靠供应链效率、商品毛利改善以及广告和佣金等高毛利收入占比提升守住利润率。

但4.6%的经营利润率只比去年高约0.1个百分点，零售经营利润本身仍然下降，因此本季度更接近“利润率韧性”，而不是核心零售盈利能力出现了明显跃升。

管理层预计，随着高基数影响从第三季度开始减弱，京东零售将在Q3重新恢复收入同比正增长，并在下半年逐季加速。

但这目前仍主要是管理层的定性指引。由于公司没有给出具体增长区间，Q3的收入拐点究竟有多强，仍缺乏可以提前验证的量化依据。

利润修复，主要靠少亏

本季度真正发生明显变化的，是新业务和费用端。

第二季度，京东新业务经营亏损由去年同期的147.8亿元降至98.5亿元，亏损减少约49亿元，收窄约33%。

其中，管理层披露外卖业务亏损同比下降超过50%，单均补贴明显下降，规模扩大带动配送效率改善，同时佣金和广告收入也开始贡献收入。

与此同时，京东营销费用由270亿元降至203亿元，同比减少67亿元，降幅24.8%。京东表示，这主要来自新业务促销投入优化。集团毛利率也同比提高约1.2个百分点至17.1%。

在这些因素推动下，京东GAAP经营利润由去年同期亏损8.6亿元转为盈利45.5亿元；调整后经营利润则由9亿元升至54.8亿元。

从分部视角看，本季度利润修复的核心来自新业务，尤其是外卖亏损大幅收窄；从利润表视角看，这一变化主要体现为营销费用下降和毛利率改善。换句话说，Q2的利润改善更多来自此前高强度投入的回落，而不是收入增长带来的经营杠杆。

但需要同时承认，外卖减亏并不只是简单停止补贴。电话会提到，京东二季度以来，单均补贴下降、订单密度提高、配送效率改善，并开始探索佣金和广告收入。这意味着外卖的单位经济模型确实有所改善。

只是问题在于，京东新业务（含外卖、京喜、京东产发及海外业务）整体仍然单季亏损近百亿元，而且京东还准备增加京喜和Joybuy欧洲业务投入。

管理层在电话会上表示，Joybuy在欧洲的收入两个季度内已经翻倍，但随着订单增长、物流履约能力建设和服务范围扩大，未来几个季度投入还会增加；京喜也仍在扩张下沉市场。公司强调会保持财务纪律和投入可控，但并没有给出新业务整体亏损的明确季度目标。

由此，市场大概也会担心，外卖节省下来的投入，会不会被重新投入到下一轮扩张当中。

除此之外，AI也是一项持续增加的长期投入。

第二季度京东研发费用73亿元，同比增长37.7%，研发费用率由1.5%升至2.1%。管理层明确表示，尤其是AI应用相关研发投入，未来一段时间仍会保持增长。

与阿里、亚马逊不同，京东并没有在财报中单独披露云或AI业务的收入和利润贡献。现阶段，AI对于京东的财务价值，更多还是通过广告推荐、商品管理、库存预测、客服、仓储和配送等环节，间接体现在收入增长和效率改善之中。

管理层称，AI正在提升广告分发和转化效率；JoyInside已经与近200个品牌合作，连接设备数量较2025年“双11”增长超过三倍；京东物流也在扩大无人车和自动化仓储部署。

但京东并未单独披露AI带来的收入或利润。因此现阶段，比“接入了多少品牌、多少设备”更重要的指标，是未来广告收入、履约成本、库存效率和商家ROI能否持续改善。

只有当这些效率改善持续反映到广告收入、履约成本、库存效率和利润率上，AI才更有可能成为京东持续性的估值支撑，而不只是一个技术故事。

好消息是，京东依然有足够的现金支撑这些投入。

第二季度，公司经营现金流377亿元，自由现金流318亿元，同比增长约44.6%。截至6月底，现金及现金等价物、受限制现金和短期投资合计2351亿元。上半年京东投入10亿美元回购约2.5%的流通股，现有回购计划还剩约10亿美元额度。

不过，现金流改善不能简单等同于终端需求或者主营盈利能力同步增强。

京东的自由现金流同时受到营运资本变化影响。从过去12个月看，存货周转天数由34.1天升至40.5天，应付账款周转天数由59天升至64.2天，营运资本结构本身也在发生变化。因此，判断现金流质量仍需要结合库存、应付以及经营利润共同观察。

整体来看，Q2进一步确认了京东2025年形成的利润压力正在缓解，但还没有确认利润已经进入由收入增长+效率提升共同推动的内生扩张阶段。

市场为什么不买单？

京东财报后的股价表现，并不意味着投资者否认外卖减亏和利润改善。更准确地说，是市场对下一阶段增长质量提出了更高要求。

那么，市场接下来要看什么？

Q2之后，京东面临的问题其实已经很清楚：利润压力正在缓解，但下一轮增长还没有被验证。

外卖减亏、营销投入下降，让集团利润重新改善；零售业务也在收入承压的情况下守住了利润率。但这些变化更多解决的是2025年以来的利润压力，而不是增长问题。随着新业务亏损继续收窄，“少亏”能够带来的利润增量也会逐渐变小。

因此，接下来真正重要的，是京东能否让核心零售重新恢复增长，并让广告、服务收入以及AI和供应链效率接替费用收缩，成为新的利润来源。

这也解释了为什么，在收入和利润超过部分市场预期后，京东股价仍明显下跌。市场并不是看不到Q2的改善，而是在等待一个更重要的答案：

京东已经证明自己能够控制亏损，接下来需要证明的，是它还能把增长找回来。

* 文中图表数据均来自京东官方公布的财报数据