国资重组后仍深陷亏损，天府文旅再推资本运作能否破局？

8月29日，天府文旅（000558.SZ）集中抛出三份议案：推进与原大股东莱茵达集团的债权债务重组，挂牌处置历史遗留商业地产资产，拟自筹资金参股毕棚沟景区。

银莕财经注意到，系列资本运作的背后，是这家2023年完成国资重大资产重组、置入西岭雪山核心文旅资产的上市公司，面对持续扣非亏损、现金流承压的经营现状，做出的一次集中应对。

回溯2023年12月，上市公司通过资产置换+现金收购，取得成都文旅66.67%控股权，将西岭雪山纳入上市公司体系。市场曾寄望国资入主叠加优质冰雪景区，能够终结公司历经地产、体育多次转型的亏损轮回。

但过去两年多的财报显示，资产过户并未带来基本面反转，增收不增利、主业持续亏损的矛盾依旧突出。而8月末这一组清理历史旧账、向外布局新资产的动作，究竟是新的破局之举，还是仅能改善报表的治标操作，仍需要时间来检验。

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重组落地第三年，主业颓势持续

近日，天府文旅发布的2026年半年度报告显示，经营压力持续加剧。上半年，公司实现营收1.41亿元，同比下滑31%；归母净利润为-2106.60万元，扣非后归母净利润为-2125.41万元，去年同期分别为盈利743.7万元和634.35万元。

这已经是资产重组后的第三年，而天府文旅业绩颓势持续。2023年12月，上市公司采用“资产置换+现金收购”模式，置出杭州、南京两地存量地产项目100%股权，经资产置换并补足现金对价后，上市公司合计取得成都文旅66.67%控股权，实现彻底“去地产化”转型。

从账面数据来看，2023年，公司实现归母净利润5619.35万元，看似成功扭亏为盈，但这一盈利是资产置换带来的一次性非经常性收益，核心经营基本面并未改善。当年公司扣非净利润为-4453.59万元。

2024年至2025年，失去一次性资产处置收益加持后，公司真实经营状态暴露，亏损成为常态。2024年，公司营收4.13亿元，虽然同比增长6成以上，但归母净利润为-2452.54万元，扣非净利润为-2533.95万元；2025年，营收进一步增长至5.35亿元，同比增幅近30%，但归母净利润依旧亏损2077.85万元，扣非亏损-2811.45万元，呈现典型的“增收不增利”格局。

从业务构成来看，公司盈利结构性矛盾极为突出。重组后公司主动拓展影视业务，截至2025年末，公司影视业务营收达3.28亿元，占总营收比重高达61.26%，成为第一大收入来源，但该板块毛利率仅10.12%，利润贡献能力极弱。反观核心优质资产文旅板块，毛利率高达35.52%，是公司的高毛利业务，但营收仅1.41亿元，占比仅26.31%，体量过小无法覆盖上市公司整体的刚性成本。一高一低的业务配比，直接导致公司营收规模持续扩张，利润却持续缩水。

现金流与负债端的风险进一步印证经营困境。2023年，即重组当年，公司经营现金流尚且为正，但2024年、2025年经营活动现金流连续大额净流出，分别为-1.61亿元和-2.68亿元，核心造血能力下降。

为弥补资金缺口，公司持续扩大有息负债，资产负债率从2023年末的36.34%攀升至2026年中55.24%。财务费用也随之走高，2025年财务费用达到了2781.78万元，今年上半年则为1617.73万元。上千万元的利息支出持续吞噬经营毛利。

同时，影视业务持续垫资导致存货大幅膨胀，从2023年末3249万元飙升至2026年中4.22亿元，大量流动资金被占用。叠加景区重资产折旧压力，公司财务韧性持续弱化。

02

三份公告的正面改善与现实局限

2026年半年报公布后的两天，天府文旅一次性甩出三份公告，分别为与原大股东莱茵达集团的债权债务重组、公开挂牌转让嘉兴嘉禾北京城商业房产、拟自筹资金收购毕棚沟34.30%股权，三项议案均已经董事会审议通过，尚需股东大会表决落地。

系列动作代表公司着手清理历史遗留包袱、完善冰雪文旅业务布局，但或仍难以从根本上破解主业亏损困局。

首先，与原大股东莱茵达集团的债权债务重组属于了结陈年跨境往来，仅带来非经常性账面收益。根据公告，本次交易对公司、全资子公司浙江莱茵达与第二大股东莱茵达集团及其香港下属主体之间，多笔始于2014至2018年的欧元、港币、人民币跨境债权债务实施净额抵销结算，交易全程不涉及现金收付，汇率变动产生的差额各方自行承担，互不补足，结清全部协议项下往来。

利好层面，该笔重组彻底了结原实控人时代遗留的复杂跨境挂账，清理报表往来科目，消除潜在的争议与诉讼风险；交易完成预计带来1000-1500万元债务重组利得，可以增厚当期利润总额。但该收益属于非经常性损益，不会改善扣非净利润，无法解决经营现金流持续净流出的核心痛点，仅能改善短期报表。

第二，挂牌转让嘉兴嘉禾北京城商业房产，是处置存量地产遗留资产，回款存在较大不确定性。

公司拟以评估值5886.28万元为底价，公开挂牌转让嘉兴嘉禾北京城170处商业房产。该物业属于莱茵置业时期遗留的外地商业资产，长期占用管理与运维资源。若能够顺利成交，一方面可以回笼流动资金，为主业补充现金流，另一方面完成低效资产剥离，进一步推进历史包袱出清，若按底价成交，评估增值率163.63%，成交后可带来资产处置收益。

但风险同样突出，当前商业地产市场环境偏弱，资产存在流拍、降价处置的可能性，成交时间、成交价格均无法确定。即便按底价全额回款，约5800万元资金体量有限，仅能阶段性缓解流动性，不足以扭转上市公司整体亏损格局。

第三，拟收购毕棚沟旅游开发有限公司34.30%股权，可以完善冰雪赛道布局，但仅为参股。根据公告，公司计划出资17398.09万元（自筹）收购毕棚沟34.30%股权，交易完成后不纳入合并报表范围，采用权益法核算长期股权投资。毕棚沟是四川成熟冰雪山地景区，具备稳定的经营基础，本次参股能够帮助公司改变过去仅依靠西岭雪山单一核心资产的局面，分散气候、季节带来的经营波动风险，完善冰雪旅游业务矩阵，同时公司可获得2个董事席位、1名副总经理提名权，拥有一定经营参与权。

但交易仍然存在一定的短板，例如，仅为参股投资，毕棚沟营收、成本、折旧不并入上市公司报表，只能按持股比例确认投资收益，既不能消化上市公司本部影视业务亏损与高额存货，也无法直接实现上市公司层面扭亏；同时，评估收益法下标的公司整体增值率高达277.08%，投资回报高度依赖景区未来客流、气候、成本达到评估的预测假设，若出现暖冬、客流不及预期，投资收益将不及预期。

整体来看，这一系列资本运作体现出天府文旅“清理历史旧账、聚焦冰雪文旅主业”的思路，在资产负债表优化、业务战略布局上取得一定进展。但三项动作均无法触及上市公司本部核心病灶，影视业务高存货低毛利、历史遗留亏损业务、经营性造血缺失、债务压力等核心问题仍在。

03

战略失误与治理磨合难题

抛开表层经营问题以及最新资本运作的边际改善，天府文旅重组后持续亏损的核心根源，在于当初资产重组未配套扭亏机制、战略定位偏差、资产结构单一以及国资治理磨合滞后等深层次问题。

首先，当时资产重组为成都市国资委体系内部关联交易，实现了西岭雪山资产证券化，但交易未设置业绩对赌、盈利兜底条款，未对标的资产未来盈利水平、经营稳定性施加约束。西岭雪山本身具备强周期、高波动的属性，重组并未改变资产本身的盈利禀赋，也未对冲气候、资本开支带来的经营风险。同时，本次交易的过渡期安排没有设置特殊的风险隔离条款，最终标的资产的经营亏损风险由承接股权的上市公司承担，放大了后续经营压力。

其次，公司战略选择出现根本性偏差，本末倒置拖累主业。重组的核心初衷是依托优质文旅资产实现转型脱困，但公司并未深耕文旅主业、补齐资产短板，反而将资源、资金、人力持续倾斜低毛利、高消耗的影视业务。公司试图通过“影旅融合”打造协同优势，但实际落地中，影视IP无法反哺景区流量，反而持续占用文旅主业的发展资金，形成“主业盈利被副业亏损吞噬”的畸形格局。在文旅主业根基未稳、现金流季节性波动极大的背景下，盲目切入重资金赛道，是公司持续亏损的核心战略失误。

再者，核心资产单一，抗风险能力弱。在公告收购毕棚沟股权之前，上市公司盈利锚点完全依靠西岭雪山单一景区，业态高度集中于冰雪滑雪赛道，季节风险、气候风险、政策风险高度集中，没有多景区、多业态的资产矩阵平滑周期波动。大股东成都文旅集团旗下拥有大量优质文旅资源，但2023年重组并未同步注入，上市公司长期依赖单一资产，成长天花板极低，无法穿越行业周期。同时，公司业务线繁杂，文旅、影视、会展、老旧体育业务多线并行，管理层精力分散，资源无法集中赋能核心主业，经营效率持续偏低。即便完成毕棚沟参股，也只是股权层面补充，并非报表层面的资产整合。

当前天府文旅抛出的系列资本运作迈出包袱清理与业务拓展的一步，但距离基本面反转仍有很长距离。未来公司能否真正走出持续亏损泥潭，不仅仅取决于毕棚沟股权收购落地、存量物业处置，更要看能否下决心优化内部业务结构，遏制影视业务带来的资金消耗，剥离持续亏损的遗留业务，理顺国资体系内部的管理协同机制。