智谱API收入暴涨27倍，MiniMax海外撑起六成营收

两家中国大模型公司，在五天里先后交出了上市后的首份中报。如果只看ARR（年度经常性收入），结论似乎很简单：智谱更高，MiniMax紧随其后；两家公司都在讲Token调用量暴涨、企业客户增加、模型能力开始换来收入。

但把数字放回财报，事情会变得复杂一些。智谱上半年确认收入约1.42亿美元，MiniMax为1.17亿美元，两者实际收入规模相差不远；两家的经调整亏损也几乎相同，都接近3亿美元。ARR代表某个时点的收入速度，但无法直接替代收入、毛利和现金流。

两家公司都还没有走到盈利那一页。两份中报里，「期内亏损收窄」都受到上市后优先股转换带来的会计因素影响；如果剥开这层，研发和经营投入其实仍然在高位。

不一样的是两家公司正在把模型卖向哪里。智谱的API收入已经占到总收入的86.5%，它开始把模型推到Coding、网安和长程任务的工作现场；MiniMax的企业服务收入快速增长，同时保留着全球化、多模态和AI原生产品的基本盘，它更关心如何把每一单位智能做得更便宜，让更多用户、更多Agent和更多创作场景消费它。

两份中报，展现的是中国大模型商业化的一次分层。

智谱：本地化退潮，API已成主引擎

先看智谱的中报。上半年营收9.54亿元，同比增长399.7%，已超过2025年全年7.24亿元；毛利2.52亿元，毛利率26.4%；研发支出21.31亿元，同比增长33.6%。

增长背后是业务结构的明显转换。开放平台与API业务收入8.25亿元，同比增长2735.7%，占总收入86.5%——去年同期这个数字只有15.2%。过去承担基本盘的本地化部署退到更靠后的位置：企业通用模型相关收入6704万元，同比下降54.6%。

智谱正在从"把模型部署进客户机房、签一笔项目确认一笔收入"，转向"把模型放在云上、按调用量持续收费"。前者更像传统项目生意，强调交付、安全和客户关系；后者依赖模型能力、开发者生态和推理成本，更有机会形成持续、可扩张的收入。

截至中报发布时，MaaS平台Token调用量较年初增长超40倍，付费日活增长603%，API平均售价提升约101%；开放平台及API业务毛利率也从去年同期的-0.4%升至24.6%。

电话会上，管理层称，按8月单月收入乘以12计算，MaaS平台ARR达到16亿美元；按最近一周收入年化则超过20亿美元。ARR未列入财报，短期年化容易放大某个月的增速，但智谱强调它，反映出希望市场用"云端模型服务当前的运行速度"，而不只是已确认的半年收入来衡量公司。

高投入期未过，自定义指标争夺估值解释权

API高速增长，没有改变智谱仍处在高投入期的现实。收入结构从高毛利的本地化部署转向API，整体毛利率从去年同期的50.0%降至26.4%；期内亏损20.72亿元，经调整净亏损19.64亿元，经营亏损由18.99亿元扩大至21.47亿元。亏损数字方向不一，主因是优先股转换：去年同期相关金融负债公允价值变动带来4.29亿元损失，今年降至2209万元。但更能反映主营业务情况的经营亏损，仍由去年同期的18.99亿元扩大至21.47亿元。同期研发投入达到21.31亿元，是收入的两倍以上，模型训练和推理基础设施仍需要大量资金。

但智谱没有只用传统财务指标解释这笔投入。这份60页的中期业绩公告，用相当篇幅讨论模型架构、训练算法、强化学习、推理系统和国产芯片集群，最后还附了一份技术词汇表。

智谱在公告中提出一条公式："AGI商业价值＝智能上界×Token消耗规模。"逻辑是，智能上界决定模型能处理什么任务，任务边界决定每个Token的价值密度，再由Token消耗规模放大。用于日常聊天的Token，与用于完成软件工程、发现生产系统漏洞的Token，代表不同的商业价值。公司还自定义了"算力乘数"，衡量每投入一元训练和推理算力产生多少开放平台及API收入，称上半年同比提高约14倍——虽然未披露绝对值和计算过程，外界暂无法独立验证。

把这些自定义指标写进中报，说明智谱正在争夺大模型公司的估值解释权：除了收入、利润和现金流，也希望投资者关注模型能力、Token消耗、单位任务成本，以及算力转化为收入的效率。

两条产品线，分别对应公式两端

近期模型动作可以沿着这套方法论理解。6月发布的GLM-5.2把重点放在长程Coding和Agent能力；随后的GLM-5.3沿用相同底座和参数规模，主要扩大长程任务环境和强化学习投入，自建真实Coding评测中端到端任务完成率较5.2提升超50%——它试图推高模型独立处理复杂任务的能力上限。

8月底的GLM-5.3-Flash则负责压低大规模调用的成本：3200亿总参数、180亿激活参数的稀疏架构，在约10万张国产芯片集群上运行，价格约为GLM-5.2的十分之一，匿名测试六天累计消耗超62万亿Token。智谱同时披露，单位Token推理成本较年初下降约80%。

GLM-5.3拓展任务上限，GLM-5.3-Flash扩大Token消费规模，两条产品线分别对应公式的两端。

接下来需要证明的，是这种能力能否继续向更深的工作流延伸。目前智能体业务收入5556万元，同比增长304.4%，增长很快但体量有限；网络安全已进入Co-work验证阶段，法律、金融、教育等方向还在早期。「卖结果」目前更多是一条正在搭建的路径：从卖本地化模型，到卖API调用和Coding订阅，再让Agent进入企业流程，最终按端到端任务收费。API高速增长验证了其中一段，Co-work能否成为下一项规模收入，还要等后续财报回答。

MiniMax：收入更全球化，先把「单位智能」做得足够便宜

MiniMax的中报呈现出另一种增长轮廓。2026年上半年，MiniMax实现收入1.17亿美元，同比增长283.1%；毛利2081万美元，同比增长464.8%，毛利率从去年同期的12.1%提升至17.9%。其中，开放平台及其他AI企业服务收入7393万美元，同比增长703.1%，占总收入的63.4%；AI原生产品收入4264万美元，同比增长100.9%。

与智谱相比，MiniMax的一项差异很突出：海外已经是收入主体。上半年，MiniMax海外收入为7083万美元，占总收入60.8%；中国内地收入为4575万美元，占39.2%。电话会上，公司进一步披露，企业和开发者客户超过200万，较去年末增长约十倍；其8月ARR超过8亿美元，ToB业务正在成为新的增长引擎。

MiniMax的策略重心在于把单位智能的成本做低，从而让更多用户、更多Agent和更多创作场景消费它。这种思路与智谱推高任务上限的路径形成互补：一个向上探边界，一个向下扩规模。

两家公司用五天之隔的两份中报，把中国大模型商业化的两条路径摆在了市场面前。智谱选择把模型能力推向更复杂的工作流，用API的持续调用换取收入；MiniMax则押注全球化的多模态和AI原生产品，用更便宜的智能吸引更广泛的消费场景。哪条路能率先跑通盈利模型，接下来的几个季度会给出答案。