“在家吃饭第一股”万店模式天花板已现？

锅圈2026年上半年营收同比增长21.8%，净利润同比增长12.1%，股价累计下跌超50%

投资时间网、标点财经研究员李路

作为“在家吃饭第一股”，锅圈食品（上海）股份有限公司（下称锅圈，02517.HK）自上市以来，便承载着资本市场对“万店连锁”和“下沉市场餐饮零售化”的巨大期待。然而最近一段时间，锅圈却成为餐饮业上市公司中极具反差感的公司之一。

近期，锅圈发布了营收利润双增的2026年半年报。财报显示，公司上半年实现营收39.47亿元，同比增长21.8%，连续三个半年度营收增速在20%以上；实现净利润2.13亿元，同比增长12.1%。截至6月末，公司门店总量达12198家，稳坐餐饮万店头部阵营。

不仅如此，在业绩发布的同一时间段，锅圈中国香港首店正式开业，公司创始人兼董事长杨明超亲自站台，称该门店承担着模型打磨与市场验证的功能。

然而，接连两份利好消息并没有对正处颓势的锅圈股票产生拉动效应，公司股价仍在底部徘徊。

投资时间网、标点财经研究员注意到，2023年11月，锅圈以5.98港元/股发行价登陆港交所，次年1月创下历史最高股价12.34港元/股。此后公司股价便一路下行。2024年2月，公司CFO夏霓在锅圈上市仅3个月后离职，叠加当时港股微盘股流动性危机大环境，锅圈股价一个月内跌去了超过30%；当年11月4日公司股票解禁当日，其股价再次大跌25.09%。到2024年末，公司股价已经较发行价跌去了约七成。

2025年锅圈股价有所修复。5月8日公司H股全流通备案完成，盘中一度涨超16%；7月16日，盘中突破4港元/股创年内新高；到8月6日，年内累计涨幅已达94.29%。即便如此，全年高点始终未能触及12.34港元/股历史高点的一半。

进入2026年，在锅圈“史上最佳年报”落地后，公司曾迎来一个不错的开局，股价一路走高至4月上旬的4.8港元/股。但4月中旬后，公司股价持续下跌；截至9月7日午盘，全年跌幅已超过51%。

锅圈上市以来股价走势（港元/股）

数据来源：Wind

事实上，2026年锅圈股价的转折点出现在公司披露一则减持公告之后。4月15日，公司公告称，控股股东之一上海锅小圈企业管理中心（下称锅小圈），与华泰金融控股香港订立大宗交易协议，以每股3.8港元出售锅圈1.245亿股股份，占公司已发行股本约4.74%，较当日收盘价折价11.8%，本次减持最终合计套现约4.73亿港元。

根据公开资料，杨明超为锅小圈的控股股东，因此这笔交易本质上是创始人关联主体减持。减持完成后，杨明超、孟先进、李欣华一致行动人合计持有的公司表决权比例由49.39%降至44.66%，仍保持控制地位。

消息公布后的两个交易日，锅圈股价累计下跌约25%，将此前涨幅悉数抹平。尽管控股股东随即出具180天不减持承诺，仍未止住跌势。从4月高点至今的这段时间，锅圈的总市值从130亿港元缩水到了不足50亿港元。

同时，市场始终未完全解除对公司增长可持续性的怀疑。

加盟模式是锅圈赖以生存的发展路径，2026年上半年，公司向加盟商销售食材实现的收入为31.7亿元，占总营收比重高达80.3%。在12198家门店中，加盟店12190家，占比为99.93%。

但向加盟商销售食材的业务模式或已面临增长瓶颈。2024年和2025年，锅圈每年关闭的门店均在900家左右；2026年上半年，锅圈门店新开997家、关闭365家，门店扩张与关闭并存的背后是加盟商盈利能力的差异分化。

不仅如此，锅圈在今年3月公布的年度计划中，预计2026年年底门店总数超过14500家；然而到了8月的中期报告，这个目标被下调至超过13100家，门店扩张速度放缓明显。

其单店客流被摊薄的风险也逐渐增大。曾有加盟商表示，锅圈前期承诺的“1.5公里半径保护”政策在实际执行中并未完全遵守，直线距离500米以内就有多家锅圈门店，导致日均营业额比其加盟之初出现减少近一半。

在此情况下，锅圈也在寻找新的增长方式，包括门店模型升级、场景拓展等，如推出露营场景业务，以及主打农产品的“锅圈农场”。不过，这些新业务目前仍处于初期市场验证阶段，对营收的贡献还较微弱。

资本市场对锅圈的另一重担忧，来自财报中隐藏的现金流风险。虽然锅圈盈利能力并不差，却未转化为现金流。2025年，锅圈在净利润大增87.76%情况下，现金及银行存款从年初的21.25亿元降至13.49亿元，降幅达36.5%。与此同时，贸易应收款项激增82%，应收账款周转天数近乎翻倍。今年上半年情况仍未好转，锅圈的经营活动现金流量净额净流出1.02亿元，较上年同期的净流出2900万元进一步扩大。

现金储备方面，在大额回购与分红后，2025年末，公司现金加理财余额约19.67亿元，较2024年末减少7.4%；今年6月底，这一资金池进一步降至15.47亿元。

对于锅圈来讲，将门店、流量和会员最终转化为利润与现金流的数据，或是恢复市场信心的关键。

锅圈2021年以来应收账款周转天数（天）

数据来源：Wind

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