腾讯，准备搏杀了

2026年第二季度，腾讯交出了一份让市场错愕的财报，营收2047.9亿元，同比增长11%；Non-IFRS净利润684亿元，同比增长9%。而资本开支呢，则高达527.8亿元，同比暴增176%；自由现金流-138亿元，历史性转负啊。

同一个月，前OpenAI研究员姚顺宇以腾讯首席AI科学家身份公开亮相，微信灰度测试AI智能体“小微”，WorkBuddy开放平台首批引入超百家生态伙伴，Rokid智能眼镜、录音笔、耳机等硬件开始接入同一个AI大脑。

腾讯云与智慧产业事业群的人，在发布会上用“吃饭时语音唤醒眼镜做PPT”这样的例子，向外界描述一个跨终端、跨场景、不间断的Agent世界。

从这一系列的事情来看，腾讯这家以“克制”“后发”“不烧钱”著称的公司，是不是要换打法了？

但腾讯的搏杀，跟阿里不一样，跟OpenAI更不一样。

它手里握着的牌，是中国互联网二十年来最深的场景关系链、一个刚刚被证明可以赚到钱的广告系统、一个正在灰度测试的微信AI智能体，以及一个刚刚开放的Agent生态底座。

这套牌怎么打，关系到的不只是腾讯自己的未来，还可能决定中国AI产业接下来的竞争格局的走向。

1.自由现金流为什么转负？

自由现金流-138亿元，这个数字让很多长期跟踪腾讯的分析师吓了一跳。

十年间，腾讯的自由现金流几乎都是正数，而且往往大幅超过净利润，市场习惯了它是一台“印钞机”。

现在印钞机突然开始吃钱，有些人甚至说腾讯的投入失控了。

不过，若从财报中看去，这种说法就大谬了。

腾讯经营活动产生的现金净额是527亿元，这个数字同比增长了，说明主营业务造血能力还在。真正把自由现金流打穿的，是593亿元的资本开支付款，其中很大一部分是AI算力采购的预付款。腾讯在财报里专门加了句话，说若剔除算力采购预付款项，自由现金流为376亿元。

意思就是腾讯的经营基本盘依然健康，但公司主动选择把未来几年的算力需求提前锁定，用今天的利润去换明天的产能。这是一个非常罕见的信号。

一直以来，中国互联网巨头都痴迷于“轻资产模式”，腾讯做社交和游戏，阿里做电商和支付，本质上都是连接者，自己不碰重资产，靠流量和抽成赚钱。这种模式的利润率极高，风险极低，股东也喜欢。

但AI时代改变了游戏规则，大模型训练和推理需要海量算力，算力就是新的“土地”和“电力”。没有算力，模型跑不动，Agent唤不醒，再丰富的场景也变成空壳。

腾讯这次主动把自由现金流打穿，也算默认了AI竞赛的胜负手，首先在算力供给。

在美国芯片管制的背景下，中国科技公司面临的算力约束比美国同行更紧迫。与其等到明年后年算力价格暴涨或者供给中断，不如现在就把合同签了、货款付了、产能锁了。这是一种防御性抢跑。

这也意味着平台资本主义的一大变化，互联网巨头正在从“收租者”变成“基建商”。以前腾讯建的是虚拟世界的路，现在它要建物理世界的电厂。

这种转变的风险在于，如果AI应用的收入兑现速度低于预期，这些算力预付款就会变成昂贵的沉没成本；但如果AI应用的爆发比市场预期的更快，提前锁定的算力就会变成巨大的成本优势和竞争壁垒。

有趣的是，市场对这个变化的分歧非常明显。

看多的人认为，腾讯在下一盘大棋，自由现金流的短期承压是为长期竞争力买单。

看空的人认为，腾讯正在重蹈当年三大运营商投3G、4G的覆辙，投入巨大但回报不明。可这两种逻辑都忽略了腾讯的算力投入，有非常明确的应用出口这个关键变量。

腾讯财报里提到，资本开支的优先级是“训练Hy家族模型> WorkBuddy和CodeBuddy的推理>云外租”。这句话非常重要，它说明腾讯的算力投入首先服务于自己的模型训练和AI产品，而不是像某些云厂商那样先建大机房、再找客户填满，这就把投资风险降了一个量级。

因为训练自己的模型，受益的是自家产品；支撑WorkBuddy和CodeBuddy推理，受益的是已经验证有用户付费意愿的服务；只有最后一块才轮到对外出租。这种优先级排序，体现的是腾讯一贯的务实风格：先用AI改造自己的核心业务，再用AI去赚外部的钱。

因此，自由现金流转负这件事，值得关注的是它标志了腾讯战略重心的转移。这家公司不再满足于做“连接”，它开始认真建设AI时代的基础设施。

而这个转移的力度和节奏，将直接决定它未来五年乃至十年的利润曲线。

2.WorkBuddy，复制“小程序时刻”

如果说算力是腾讯搏杀的粮草，那WorkBuddy呢？最近腾讯热推的开放平台，到底又是什么？

WorkBuddy的开放策略是把底层的Agent Harness能力封装成标准化接口，开放给硬件厂商、软件企业和开发者。

智能眼镜负责看和听，录音笔负责记录，耳机负责交互，云端WorkBuddy负责拆解任务、调用工具、保存记忆。用户吃饭时用语音交代一句“帮我做PPT”，回到电脑前，PPT已经躺在工作区里。开会时眼镜记录的信息，可以无缝流转到手机和PC上继续处理。

北大法宝提供法律数据，帆软提供报表工具，券商提供投研能力，这些专业服务通过Skill和Expert的形式接入同一个平台。

这让我想起当年的微信小程序。

当时腾讯没有自己开发所有应用，而是提供开发规则、分发入口和基础能力，让开发者在微信生态里做自己的生意。

今天的小程序生态，已经撑起了数万亿的交易规模，腾讯从中获取支付手续费、广告收入和生态繁荣带来的间接收益，但不需要承担每一个应用的开发成本和失败风险。

WorkBuddy实际上，是在复刻这条路，不过又比当年做小程序更底层、更复杂。

小程序连接的是应用和应用之间的跳转，WorkBuddy连接的是智能体和智能体之间的协作。一个Agent要真正完成复杂任务，需要理解用户意图、拆解任务步骤、调用外部工具、保存上下文记忆、在失败后自我修正。

这套工程能力非常复杂，一个券商、一个法律数据库公司、一个硬件厂商，各自从头开发一遍，既重复又低效。

腾讯把WorkBuddy已经打磨好的这套能力开放出来，让专业的人做专业的事，比如券商贡献投研Know-how，法律数据库提供专业数据，硬件厂商负责新的交互入口，腾讯负责底座和调度。

这是标准的“标准制定”的策略，定义了Agent之间如何通信、记忆如何存储、任务如何流转、权限如何控制，也就相当于掌握了这个生态的规则制定的话语权，移动互联网时代，iOS和Android定义了App的标准，苹果和谷歌因此获得了巨大的生态控制力。

Agent时代，还没有出现类似的标准。

腾讯通过WorkBuddy开放平台，貌似要抢占这个位置。

但这个战略有一个软肋，那就是商业激励机制还没有跑通

北森副总裁坦言，分成机制“还没有更好的答案”；帆软战略副总裁则表示，现在仍然是用户教育阶段，定价策略都还没定，先全免费让用户薅羊毛。这说明WorkBuddy生态目前还处在“种树”阶段，离“摘果子”还有相当距离。

开发者能否在这个平台上赚到钱，硬件厂商能否通过接入WorkBuddy获得差异化竞争力，这些问题没有解决之前，生态的黏性都是有限的。

而且，生态伙伴对平台的心态也是复杂的。

北森的入口策略是分层，如查数据等助手类场景，可以交给WorkBuddy这个超级入口；但涉及核心Know-how的专家类场景，目前仍倾向于留在自家入口。

这也说明，在AI Agent时代，谁拥有最终用户入口，谁就拥有数据和反馈，谁就拥有持续迭代的优势。伙伴们愿意在浅层场景借道WorkBuddy，但在核心场景上，他们仍然希望把用户留在自己的产品里。

平台和伙伴之间的这种博弈，将在未来几年持续存在。

腾讯对这个问题的态度，从发布会的信息看，是务实的，它没有急着推出分成规则，而是先做开放、做连接、做共创。

林佐露的原话是：“Agent‘能做事’这道坎已经跨过去了。不过，较大的挑战是让它在任何设备、任何系统、任何场景里都不中断。要让用户真正拥有触手可及、不间断的Agent服务能力，就需要打通生态上下文，构建服务闭环。”其意思就是先跑通体验，再谈分配。

在平台生态的早期，用户体验和场景闭环比商业分成更重要。

如果Agent的跨终端体验做不好，用户根本不会用，开发者再多的分成比例也是空头支票。反之，如果WorkBuddy真的能让用户在任何设备上无缝使用Agent服务，用户规模和粘性自然会上来，到那时再设计商业机制就有了更大的谈判筹码。

但也有隐忧，如果生态迟迟不能产生商业回报，开发者会失去耐心。在中国，开发者的耐心通常只有两到三个季度。

WorkBuddy需要在2026年底之前拿出至少几个让开发者看到赚钱希望的案例，否则开放平台就可能变成一场热闹的发布会，逐渐冷下去。

3.腾讯和阿里，有何不同 ？

最近阿里也发了财报，和腾讯的相比较下来，非常有趣。

阿里在FY27Q1（自然年2026Q2）资本开支676.78亿元，同比增长75%；阿里云收入同比增长45%至484亿元，外部客户收入创22个季度新高，利润率提升到11.6%-12%；AI相关产品年化收入495亿元，MaaS ARR突破160亿元。

阿里是斥巨额投入算力，直接对外卖算力和模型服务，形成闭环的，资本市场也买账，用SOTP分部估值法给阿里云和AI资产单独定价。

腾讯呢，显然是另一条路。

企业服务收入增长确实在加速，但腾讯明确表示，算力投入优先级是“训练>自家应用推理>云外租”。

腾讯的AI价值，更多隐藏在广告单价提升、游戏运营效率、微信生态变现这些间接指标里，报表上找不到一个“AI收入”的独立条目。

这两种路径的差异，反映的是两家公司基本盘的差异。

腾讯的基本盘是社交关系链和游戏，这两块业务的竞争格局极其稳固，利润极高，用户粘性极强。

它投AI，首要目的不是卖算力赚钱，而是让AI改造自己的核心业务，比如广告变得更精准、游戏变得更智能、微信变得更强大。

AI对腾讯来说，首先是生产力工具，其次才是商业产品。

阿里的基本盘是电商，电商的竞争压力比社交大得多，拼多多和直播电商都在抢份额。阿里投AI，更急迫的是找到一个超越电商的新增长引擎，所以它在云和AI上的商业化动作更快、更激进。

从市场估值逻辑看，这种差异导致了两家公司完全不同的叙事。

腾讯的估值方法没有变化，仍然用PE看利润，利润承压就下调目标价。

阿里的估值方法出现了重大调整，电商业务的估值占比降到不足四成，云和AI资产开始独立定价，部分投行甚至给通义千问的MaaS业务50倍P/ARR的估值倍数。

我认为这两种路径都是牛的，不过窃以为腾讯的路径更符合中国市场的长期约束。

第一，中国的数据安全和隐私监管环境，决定了AI Agent在社交场景的落地必须极度谨慎。

微信有13亿用户，如果小微出一次隐私事故，信任损失不可逆。

腾讯选择用定制化模型WeLM驱动小微，首先考虑的是隐私和场景适配，而不是最快变现。这种克制在短期是损失，在长期是护城河。

第二，腾讯的场景密度是阿里无法复制的。

一个用户每天在微信上沟通、在企业微信上开会、在腾讯文档里写文件、在腾讯会议上讨论，这些场景产生的上下文，是训练Agent适应真实工作流的最宝贵数据。

阿里有购物和云，但缺乏高频的、跨场景的工作上下文。Agent时代，谁掌握更丰富的场景上下文，谁就能训练出更懂用户的智能体。这一点，腾讯的优势在长期会被放大。

第三，AI投入的回收周期，腾讯比阿里似乎要更有耐心。

腾讯的游戏和广告业务能持续产生巨额现金流，足以覆盖未来三到五年的算力投资而不伤筋动骨。

阿里的电商主业承压更大，AI投入对利润的挤压更剧烈，如果AI收入增速放缓，市场压力会迅速上升。

腾讯的AI转型可以慢一点、稳一点，阿里的AI转型必须快一点、激进一点。

这种差异没有绝对，但反映的是两种不同的企业哲学。

腾讯在移动互联网时代就展现过“后发制人”的能力，微信不是第一个IM产品，公众号不是第一个内容平台，小程序不是第一个轻应用框架，但腾讯凭借社交入口和执行力，每一次都做到了最大。

AI时代，腾讯又在用同样的打法，先让对手探路，等应用场景清晰了、基础设施成熟了，再把自己的生态优势压上去。

但这次有一个变量不同。

AI的技术迭代速度远快于移动互联网，大模型能力还在快速进化，Agent的形态还在剧烈变化。

如果腾讯的“后发”策略执行得过于保守，等它真正发力的时候，窗口可能已经关闭。

姚顺宇从OpenAI来到腾讯，把AGI的愿景带入了这家以产品文化著称的公司，本身就是加速下场搏杀的信号。

而明显，这场搏杀，胜负手并不在利润表上。

腾讯要的是一场关于AI时代生态位的大局，用利润韧性作为弹药，用社交和办公场景作为战壕，用WorkBuddy开放平台作为盟军，试图在Agent时代复刻微信在移动时代的统治力。

它的结果不会在未来两个季度里见分晓，而会在未来3年到5年里慢慢展开，而关键的因素在两点，其一是微信小微能否从灰度走向规模应用，其二是WorkBuddy生态能否形成开发者愿意长期投入的正循环。

如果这两个信号都是正面的，腾讯将从一家“社交+游戏”公司，蜕变为AI时代的基础设施运营商，市场对它的估值方法也将被迫调整。

如果这两个信号不及预期，那笔527.8亿元的单季资本开支，就会成为中国互联网史上最沉重的一堂投资课。

无论如何，腾讯已经表态了。

作者 | 东叔
审校 | 童任
配图/封面来源 | 腾讯新闻图库
编辑出品 | 东针商略
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