房企重算拿地账

记者 田国宝

8月28日房地产新政出台后，李洋一直盯着一二线城市的土地市场。这名央企投拓人员发现，区位、容积率、限高、收益率等过去常用的投资指标，似乎都不足以解释近期几场土拍的结果。

8月31日，上海出让两宗涉宅用地。位于内环与中环之间的普陀区真如地块以150.19亿元底价成交；位于郊区、容积率1.2的松江泗泾地块经过29轮竞价，以约5.82亿元成交，溢价率约16.4%。

9月3日，北京原计划出让两宗涉宅用地。位于五环和六环之间、住宅容积率1.01的顺义温榆河45号地块经过174轮竞价，以82.993亿元成交，溢价率约17.37%；位于五环内、紧邻望京的朝阳将台44号地块则暂停出让。

两场土拍一度给人以郊区低密地块更受房企青睐的印象。9月8日，北京通州宋庄47号地块打破了这一判断。这宗地块容积率1.05、限高18米，与温榆河地块指标相近，最终以9.962亿元的底价成交。

8月28日前后出台的一系列政策，涉及商品住房销售、房地产信贷等制度调整。对参与竞拍的房企来说，一宗地的价值不仅取决于房子能卖多少钱，还要考虑拿地和建设的投入以及投资回报周期。

“原来的那些投资标准只能解释一部分，无法解释全部。”李洋说。

加价与止步

北京将台地块和上海真如地块的区位均不错，共同特征是总价高。北京将台地块起拍价75.21亿元；上海真如地块则被中海以约150.2亿元底价摘得。

上海松江地块和北京温榆河地块均位于郊区，容积率较低，但起拍价却相差巨大。松江地块起拍价5亿元，温榆河地块起拍价70.71亿元。两宗地均经过多轮竞价，以一定溢价成交。

其中北京温榆河地块靠近中央别墅区，周边分布多所国际学校。2025年，华润置地在同区域拿地建设的润榆园项目，截至目前网签率已超过86%，平均网签价格7.2万元/平方米。此次华润置地拿下的温榆河地块，楼面价约4万元/平方米。

李洋认为，温榆河地块虽然市场预期较好，但总价高，新政后投资回收周期延长，并非所有房企都有能力参与竞拍、持续出价。温榆河地块的174轮竞价，主要发生在两个参拍主体之间。

广州土地市场呈现出另一种情况，9月4日，位于核心区的天河区大观路地块开拍，吸引了越秀、保利、珠实和天河高新等四家企业报名，最终越秀地产以24.81亿元竞得，溢价率15.88%。

杭州、成都、西安等城市以低总价成交为主。8月29日，西安成交7幅宅地，仅2幅成交总价超过10亿元；9月1日，杭州临平东湖新城一宗容积率1.5的宅地以约2.86亿元成交；9月3日，成都成交两幅宅地，总价分别为3.2亿元和0.69亿元。

新政出台十余天，土地市场冷热不均。李洋说，土地市场可参考的样本有限，目前的成交结果还不足以支撑房企形成新的拿地策略，但已有案例显示，不同城市、不同地块之间的供需分化仍在延续。

一些总价较高、市场预期较好的优质地块，对资金实力的要求进一步提高。新政后，房企更加重视现金流安全，能够参与此类地块竞争的企业减少，同一家房企连续参与高总价地块的能力和意愿也受到限制，土地市场对高总价地块的需求可能因此下降。

上海普陀真如地块总价150.19亿元，总建筑面积接近40万平方米，其中住宅占比接近一半。如此大的资金投入，敢于下注的房企注定不多，仅靠住宅销售很难一次性收回全部投资，部分收益需要通过后续商办运营实现。

低总价、低容积率地块的资金门槛相对较低，更容易吸引房企参与，出于资产配置需要的其他资本也会介入。李洋判断，为降低单宗地块总价，未来部分城市可能将大型地块拆分出让。

但小体量项目并不意味着容易去化。刚需和中端改善市场竞争激烈，低密住宅客户除产品本身外，也看重区域、客群和配套条件。

一家房企的区域负责人告诉经济观察报，土地市场整体活跃度不及过去，参与竞拍的主体减少，即使参拍，出价也更谨慎。新政后，他们仍会参与部分优质地块竞拍，但更多处于观望状态，很少再抱着志在必得的心态。

变与不变

上述房企区域负责人说，新政出台后，土地出让规则本身变化不大，甚至合同模板也没有更新。真正改变的是项目资金运行方式，房企需要投入更多自有资金，销售回款周期也被拉长。

按照《关于完善商品住房销售制度的通知》，项目适用新规还是旧规，以文件生效时是否取得施工许可证为界。已经取得施工许可证的项目，预售和资金监管适用旧规；尚未取得施工许可证的项目适用新规。

截至目前，多数城市尚未出台相应实施细则，但资金层面的监管新规已经生效。适用新规的项目，需要在主体结构封顶后申请预售，销售回款的取得节点也相应后移。

这意味着房企拿地时既要计算土地款，也要为后续建设准备更多资金；既要判断项目能否卖出去，也要计算资金何时能够真正回笼。现金流和资金调度能力在投资决策中的权重上升。

上述房企区域负责人说，取得预售许可证、签订购房合同和收到按揭资金并不处于同一工程节点，前期能够形成的回款有限。主体结构封顶至竣工备案期间，工程款、材料款、装修等支出仍需其他资金接续。

主体结构封顶后，项目仍有较大资金支出。除后续工程建设外，还包括大配套费及相关税费。如果销售回款不足，房企需要通过其他渠道补充资金。

资金约束直接影响拿地选择。李洋认为，未来能够持续承接高总价、大体量项目的房企只会是少数，更多企业会主动选择低总价、小体量项目。

一家房企的投资负责人告诉经济观察报，企业的投资组合通常需要兼顾战略性项目和周转型项目。核心区大体量项目的市场确定性相对较高，投入也更大；周转型项目则强调资金效率，地价通常在10亿元左右，项目体量不超过500套，以两三百套为宜，去化周期控制在两年以内。

产品形态也会影响资金周期。高层住宅建设周期较长，回款节点相应后移；低层住宅工期相对较短。这也是部分低容积率地块受到房企关注的原因之一。

对房企来说，拿地报价需要放进整个资金盘子里测算。售价不变而回款推迟，资金占用和利息支出可能增加；延长贷款期限、分期推进工程可以缓解部分压力，但项目周转周期也会被拉长。

同一宗地，不同房企能够投入的资本金、融资条件和开发经验并不相同。一家企业可以接受的资金回收期限，可能已经超过另一家企业的承受范围；即使预期售价相同，建造成本和销售进度不同，也会在土地市场形成不同的报价上限。

存量账本

除了新增投资，房企还要重新安排此前已经拿下的土地。对近期获取高总价地块的企业来说，后续土地款、项目建设资金和新增投资需求可能集中在同一阶段。

一家中型房企人士告诉经济观察报，8月28日新政前，其所在公司获取了一个战略性投资项目，地价较高。新政出台后，出于现金流管理需要，公司计划为项目引入战略投资者。如果独立开发，不仅会限制未来投资，而且会将整个集团置于危险中。

新政前，高总价地块并不少见。仅在8月，北京南磨房地块成交价83.99亿元，四季青地块成交价97.61亿元；广州琶洲石榴岗地块成交价80.56亿元；上海虹口北外滩地块成交价38.45亿元。

新政后，项目回款和收益测算方式发生变化，企业需要重新评估这些项目对现金流的占用。引入合作资金可以降低单一房企的资金压力，但合作方何时进入、分担多少投入、谁承担建设期间的追加出资义务，都会影响资金占用，项目收益也会随权益重新分配。

李洋认为，新政前已经拿地、但尚未开工的项目处境比较尴尬。这类项目拿地时按照原有投资模型测算收益，在当前市场环境下可能尚能维持微利；回款和融资条件变化后，原有测算需要重新计算。

对开发企业而言，继续开发还是选择退地，都要付出成本。尤其是高总价、大体量项目，回款周期延长后，前一期的利润可能被后一期的成本吞噬。

新政并未禁止预售，也没有强制所有项目实行现房销售，但预售条件和资金监管规则已经发生变化。即便继续预售，投资回报、回款周期和现金流仍是房企必须重新计算的变量。

在新规实施前，受市场下行等因素影响，现房销售在新房交易中的占比已经超过三成。部分购房者担心项目烂尾、期房交付时价格下跌，购房时更倾向于选择现房。地方细则即使不强制现房销售，期房与现房同台竞争时，交付确定性也会成为购房者的重要考量。

上述中型房企人士说，随着“好房子”项目开始落地，这类项目在得房率、层高、配套等方面较旧产品有所改善，一度使部分期房对存量现房形成产品优势。随着新旧建筑标准差距逐步缩小，这种优势也可能减弱。

李洋告诉经济观察报，对于已出让但尚未开工的土地，除放宽引入投资者的条件外，也有地方政府考虑进一步优化土地条件，例如剔除项目部分公建设施配套或调整出让价格，但目前尚无明确消息。