汪涛：全球呈现K型分化，外部失衡是内部结构的表象

汪涛系瑞银全球研究资深顾问、中国首席经济学家论坛理事

非常感谢清华五道口的邀请。上一个环节的专家和前面几位嘉宾已经讲得非常周全，我一边认真学习，一边也在想还能补充些什么。前面几位的观点我基本都同意，下面补充几点。

从全球不平衡来看，前面讨论得比较多的是外部不平衡或者中美之间的不平衡。我补充一点：在AI快速发展和地缘政治变化的背景下，目前全球经济面临的一大挑战，是各国经济发展的分化，也就是所谓的K型发展。目前无论是AI相关的固定资本投资，还是AI带来的创新，美国基本都处于领先位置，中国紧随其后，但全球其他地区并没有同步跟上，生产率提升的溢出效应也比较有限。因此，对很多发展中国家和中等收入国家来说，在这种分化中可能会逐渐落后。

另一个因素是地缘政治的影响。过去无论是亚洲四小龙还是中国，都可以采取雁阵式发展模式，通过开放市场、与国际接轨实现发展。现在在去全球化压力下，其他国家可利用的发展空间也变得非常有限。这对发展中国家来说，是一个很大的发展挑战，也是一种不平衡。

实际上，我认为背后的科技发展和地缘政治格局变化，对很多国家未来的发展都会产生影响。这是我对全球不平衡的一点补充。

回到外部不平衡的讨论，很大程度上也是在回应外部的观点。我更想谈一下内部。

过去十来年，中国经济一直在经历转型和调整，即从过去高度依赖投资、房地产和地方政府驱动的发展模式，逐步转向科技拉动、高端制造业发展和消费占比提升的新发展方式。这个转型在过去几年受到地缘政治风险、关税摩擦、能源冲击等多方面挑战。从目前来看，一些进步是世界瞩目的：中国企业的创新能力、科技发展和高端制造业进步都有目共睹。但同时，这个转型还没有结束。数据上可以看到，房地产整个大行业——不仅仅是房地产开发投资——过去几年对GDP增长形成明显拖累。地方政府也受此影响，财政承压、债务高企，近几年地方债务也没有转化为发展新事业的空间。消费占GDP的比重也一直偏低。我们讨论调整已经十几年、接近二十年，但消费占比仍然较低。与此同时，出口在2007年以后经历调整，最近几年又重新成为发展的重要引擎。因此，经济转型，结构调整显然还没有完全结束。

从近期来看，三驾马车——投资、消费和出口。出口表现很强，AI相关需求对出口形成明显拉动，出口价格增长也较快。投资方面，房地产、地方基建和制造业投资最近都在走弱，零售也比较弱。为什么内需这么弱？大家刚才已经讲了很多。房地产还在调整，它是居民最重要的资产之一，目前全国层面还没有完全见底，虽然部分大城市、一线城市可能已经有所企稳，但过去遗留的债务问题以及对地方政府造成的财政紧张仍在持续。消费最重要的决定因素一是收入，二是资产，三是信心。现在就业和收入前景还不够明朗，资产受到影响，信心自然也不足，尤其是在AI冲击的情况下。

投资方面，前面已经讨论了很多。第一个环节讲到要多发中央国债、做基础设施；在这个环节，大家也提到要把更多资金用于社保，提高低收入群体的收入和信心，这些我都非常同意。我想补充一点：靠房地产投资拉动经济的时代已经过去。地方基建能否产生足够效益，本身需要打一个问号；同时，中央政府是否会允许地方进一步扩大举债空间，也存在约束。未来如果要创造新的产能、推动创新，最终还是要依靠企业投资。企业投资为什么弱？主要还是最终消费偏弱、供给较大，表现为企业利润下降、国内产品价格承压，投资后的回报很低，大家都在“卷”。在这种情况下，再叠加各种不确定性，企业投资意愿自然会偏低。因此，我认为要防止过度内卷，推动有序竞争和部分过剩产能逐步出清，并在债务重组的过程中为企业可持续投资创造条件。

我就补充这一点。刚才关于发债和完善居民社保的讨论，我都非常同意。

最后，我想解释一下中国的外部失衡。我们在外资银行经常面对国际客户，他们经常会拿这个话题来讨论，所以我们需要作出一些解释。我最近也去过欧洲，欧洲方面对此非常关注。中国的贸易顺差超过1万亿美元并持续上升，前面的专家已经提到，这其中有国内内需偏弱的原因；另一个重要原因，是中国制造业能力不断增强、制造业产品不断升级。过去不能生产的产品，现在能够生产了，而且效率更高，并形成了规模效应，汽车等行业尤其明显。中国对欧洲的贸易最能说明这一点：过去有些产品我们不能与欧洲竞争，现在可以竞争了，而且规模效应很强。同时，顺差不仅仅来自出口增加，也来自进口替代。过去需要从其他国家进口的先进设备和仪器，现在一部分我们自己也可以生产；在第三国市场，原来一些发展中国家从欧洲进口，现在也可以从中国进口。日本、韩国的情况稍有不同，因为它们在高科技、尤其是AI相关领域仍占据比较高端的位置，中国还需要从日本、韩国进口相关产品，而从欧洲进口的需求相对更少。

另外，中国的顺差也不仅仅来自美国欧洲，对新兴市场国家的顺差占比在过去20多年也不断上升。特别是与东盟的贸易，很大程度上与全球产业链重构有关。很多中国企业“走出去”，实际上是中国与亚洲乃至全球产业链体系的延伸。所以，中国顺差形成有很多原因，并不是补贴或汇率低估造成的，而是有多重结构性因素，既包括国内结构性因素，也包括中国发展和产业升级过程中带来的变化。

最后再说一点。刚才鞠教授讲到人民币国际化，我想补充的是，中国顺差的再循环模式近几年已经发生变化，不再主要通过积累美国或欧洲国债来实现。从边际上看，增加得更多的是海外投资，也就是资本项下的资金外流，包括居民部门和企业的海外投资。这种变化已经在发生。从理论上说，这样一种再循环方式的收益可能比过去更高。我就说到这里，谢谢！

本文为汪涛在2026清华五道口首席经济学家圆桌论坛的演讲实录，本文有删改。观点以其本人公开发言为准。