“双面”大悦城：商场火爆但地产萎靡，4年半累亏104亿

出品 | 子弹财经

作者 | 吴磊

编辑 | 蛋总

美编 | 邢静

审核 | 颂文

在田佳琳升任总经理，和董事长姚长林搭班仅3个月后，大悦城披露了一份令外界大跌眼镜的成绩单。

2026年上半年，大悦城实现营收122.3亿元，同比下滑19.71%；归母净利润亏损7.23亿元，同比下滑765.26%，直接由盈转亏；扣非净利润更是同比大跌超10倍。

营收下滑、利润巨亏的标签，实难和大悦城的身份相匹配。作为央企中粮集团旗下的房地产平台，大悦城的前身是中粮地产，2019年重组更名后，一手握着房地产开发，一手握着知名购物中心品牌「大悦城」，得以“住宅+商业”双轮驱动。

但在地产下行周期，大悦城亦难逃影响。2026年上半年，公司销售型业务全口径签约金额仅39亿元，同比大跌55%，促使大悦城不得不做出改变。

田佳琳升任总经理之后，大悦城快速启动了组织架构改革，撤销4个大区公司、设立7个城市公司，以缩短决策链条。

而这，能带领大悦城走出亏损吗？

1、由盈转亏，销售额大跌55%

在发展早期，中粮集团其实有两个房地产运作平台——大悦城地产、中粮地产。

其中，大悦城地产是商业地产的港股上市平台，以开发、经营和管理大悦城品牌城市综合体为主要业务方向；中粮地产则主攻住宅地产、工业地产和部分自持物业的经营，在A股挂牌。

虽然同属于中粮集团，但双方早期没有直接控股关系，且鲜少有业务交集。直到2017年，中粮系宣布启动地产重组；2019年，中粮地产完成控股大悦城地产，且基于「大悦城」品牌更具知名度，更名为大悦城控股集团股份有限公司（即本文的“大悦城”）。

2025年11月，大悦城地产被大悦城私有化，从港股退市。自此，大悦城成为中粮集团旗下唯一的房地产上市平台。

成为“独苗”后，大悦城的业绩依旧在下滑通道疾驰。

2025年，大悦城的营收同比下滑13.69%至308.92亿元，较2021年巅峰时期的426亿元缩水超百亿；归母净利润则亏损了23.5亿元。

到了2026年上半年，大悦城实现营收122.3亿元，同比下滑19.71%；归母净利润亏损7.23亿元，同比暴跌765.26%。

近年来，亏损已经成为大悦城的常态。2022年至2026年上半年，公司的归母净利润已经累计亏损103.98亿元。

（图 / Wind（单位：亿元））

对于今年上半年业绩的下滑，大悦城解释，房地产市场仍处于筑底阶段，受结算资源、周期影响，公司销售型业务结算毛利率同比下降，毛利额同比减少。

虽然「大悦城」商场更为出圈，但地产开发业务才是大悦城的基本盘。

2026年上半年，商品房销售及一级土地开发实现收入83.39亿元，同比下降27.62%，仍贡献了68.18%营收。

然而，此项业务的毛利率仅剩12.50%，较上年同期的31.14%骤降18.64个百分点，带动整体毛利率从去年同期的36.35%降至24.51%。

（图 / 大悦城财报）

不仅如此，2026年上半年，公司销售型业务全口径签约39亿元，同比下滑55%；签约面积26万平方米，同比下滑46%。

销售萎靡之下，大悦城的行业排名一降再降。中指院数据显示，2026年前8月，大悦城以64亿元的全口径销售额位列行业第68位。

而在2024年时，大悦城的销售型业务实现全口径签约额369亿元，在中指院榜单上位列行业第23位。短短不到两年时间，大悦城的行业排名骤降45位。

2025年时，大悦城还因一宗退地纠纷，不惜与武汉市蔡甸区资建局对簿公堂，追讨金额合计约11亿元。（详见：不到4年累亏近80亿，央企大悦城苦熬寒冬）。

其实，大悦城并非没有资源。截至2026年中期末，公司累计土地储备总占地面积约1464万平方米，布局区域包括烟台、江门、南昌、常州、惠州、嘉兴等三四线城市。

而在市场下行期，难以去化的土地、房子反成拖累利润的重要因素。

（图 / 大悦城财报）

2026年上半年，公司计提存货跌价损失2.94亿元，占利润总额的91.96%。

（图 / 大悦城财报）

「子弹财经」注意到，大悦城如今的投资意愿似乎并不强烈。2026年上半年，大悦城仅在天津拿下一宗宅地，总价4.11亿元。

如今，大悦城已经陷入两难境地：囤积的土地难以去化，若没有足够优质的项目补仓，如何提振销售？但从另一个角度来看，去化艰难导致难以快速回笼现金流，又如何支撑投资？

2、双面「大悦城」，赚钱的商场“肥水外流”？

随着住宅销售遇阻，大悦城的战略重心已经放在了商业板块。

2024年，大悦城升级确立“1123”战略体系。其中，第一个“1”便是指“提升商业引领地位”。

2025年11月，大悦城完成了对港股上市公司大悦城地产的私有化。大悦城地产披露，交易完成后，大悦城对大悦城地产的整体持股比例提升为96.13%，而大悦城地产正是「大悦城」购物中心的主要营运主体。

「大悦城」商场定位潮流、时尚、品位，主要面向新生代及年轻客群，十分注重场景体验、IP活动和首店经济，并且是最早拥抱二次元文化的商业品牌之一。

（图 / 天津大悦城官方微博）

2026年上半年，大悦城联动开展“大悦嗨新节”，累计举办超200场IP展、潮流活动，并且致力于引入区域首店、品牌旗舰店，全国项目引进首店300余家。

据悉，「北京朝阳大悦城」曾引进MUJI中国最大旗舰店、TRUE RELIGION华北首店、「两点见！下午茶」全国首店、52TOYS北京首家旗舰店等。

「北京西单大悦城」则引入过寿司郎北京首店、肉肉大米华北首店、Mardi Mercredi区域首店、GROTTO区域首店、RALPH LAUREN香氛华北首店暨中国全新形象店等品牌。

这让「大悦城」商场颇受欢迎。2026年上半年，公司购物中心实现销售额234.02亿元，同比增长6.4%；客流2.31亿，同比提升15.5%；受部分项目调改升级影响，上半年实现平均出租率93%。

商场逐渐成为“现金牛”，但「子弹财经」梳理发现，大悦城对部分核心「大悦城」商场的持股比例相当有限。

在大悦城2025年财报披露的24个购物中心里，只有深圳大悦城的权益比例是100%，17个购物中心持股比例在50%以下，其中包括上海的静安大悦城、长风大悦城，杭州大悦城，以及长期占据商场租金收入TOP2的北京朝阳大悦城、西单大悦城。

（图 / 大悦城2025年财报）

在大悦城，这些「大悦城」的角色不仅是贡献现金流的购物中心，还是发行REITs的底层资产。

2026年7月，大悦城宣布，董事会同意以控股子公司中粮置业为原始权益人，以其全资子公司大悦城（天津）持有的「天津大悦城」购物中心项目为底层资产，申报发行商业不动产REITs。

早在2024年，公司就已成功发行消费基础设施REITs——华夏大悦城商业REIT，底层资产来自公司旗下购物中心「成都大悦城」。

在9月17日的业绩会上，公司管理层透露，除天津大悦城REITS项目及华夏大悦城消费REIT外，正在持续推进多层次存量资产盘活工作，积极筛选后续扩募资产储备，最大化REITs工具的战略和市场价值。

大悦城把成熟商场装进REITs，找到一条“二次变现”路径，能有效盘活存量资产，且有利于广泛筹集资金，降低债务风险，可谓一箭双雕。

只是，既然这些商场如此重要，为何持股比例却普遍偏低？商场是否逐渐转向轻资产运营模式？商场的租金收入和利润有多少留在了中粮系内部，有多少分给了外部股东？如若留在中粮系内部，后期是否会将股权注入上市平台大悦城？

对此，「子弹财经」试图向大悦城方面进行了解，但截至发稿仍未获回复。

3、田佳琳升任总经理，组织架构大调整

业绩承压之际，大悦城的人事也经历了密集的更迭。

2026年2月，大悦城宣布，因已达退休年龄，陈朗申请辞去公司董事职务。这位曾经的董事长（2022年10月-2024年6月），就此挥别大悦城。

时隔3个月（2026年5月），公司完成新一届董事会选举。与此同时，公司董事长姚长林不再兼任总经理，原副总经理田佳琳升任总经理，并成为新一届董事会董事。

同期，姚长林曾兼任的总法律顾问、首席合规官之职，由总会计师（财务负责人）吴立鹏出任。不过2个月后（2026年7月），吴立鹏卸任在大悦城的所有职务，调往中粮集团任职。

（图 / 大悦城财报）

公开资料显示，田佳琳出生于1980年，毕业于清华大学，2006年8月进入公司，先后在深圳公司、上海公司、成都公司、西南区域公司、华南大区公司、北方大区公司等一线历练，是公司内部成长起来的高管。

新的管理团队组建后不久，便快速调整了组织构架。

6月21日，大悦城发布公告称，为积极应对市场变化，提高公司管理效率，提高专业化水平，董事会同意对现有组织架构进行调整和优化。

具体而言，将商业事业部、物业事业部整合成立大悦生活；将产业与写字楼管理部更名为产业发展事业部；将产品中心和营销管理部整合成立开发事业部；将战略运营中心下设的内控与信息化组调整为数智化中心。

与此同时，撤销北方大区公司、华东大区公司、华南大区公司、西南大区公司等4个大区公司，设立北京公司、上海公司、深圳公司、成都公司、杭州公司、西安公司、三亚亚龙湾公司等7个城市公司。

至此，大悦城沿用多年的“总部-大区-城市/项目”三级管控架构，变成“总部直管城市公司”的两级扁平化结构。

（图 / 界面图库）

只是，新管理班子上任的第一棒，就交出了一份营收下滑、利润转亏的成绩单，这或许是大悦城转型过程中的阵痛，但其面临的困境也无法忽视。

毕竟，开发业务占营收比例近七成，却在下行周期里持续萎靡；以商场为代表的经营业务虽被寄予厚望，但体量短期内尚不足以完全对冲开发业务的颓势。

在楼市筑底尚未结束的当下，大悦城注定要打一场持久战，而姚长林和田佳琳这对新搭档最终会交出一份怎样的答卷，「子弹财经」也将持续关注。

*文中题图来自：上海静安大悦城官方微博。