删除储能相关，川润股份大幅下调定增募资额，“瘦身”过冬押注液冷

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9月28日，川润股份（002272.SZ）披露定增预案修订稿，募集资金总额由不超过9.5亿元调整为不超过5.15亿元，删除储能电站及储能系统集成建设项目，保留部分液冷系统扩能及关键零部件产业化建设项目及补充流动资金。

这种变动幅度远超一般“微调”的范畴，背后是监管问询与市场预期的双重压力。自7月以来，公司股价累计下跌超40%。储能电站的盈利模式在政策调整中正经历分化与重构，而公司转投的液冷赛道同样面临现实考验：7.12亿元在手订单虽然可观，但核心部件交期长、产能爬坡缓慢——前募液冷项目2026年3月才结项，上半年产能利用率仅52.5%，毛利率从23.36%一路下滑至14.49%。盈利偏弱，公司作为从风电液压跨界而来的玩家，其液冷故事的成色还需要用交付来持续验证。

储能出局，募资变动始末

据公告披露，川润股份9月28日召开第七届董事会第十一次会议，通过了调整2026年度向特定对象发行A股股票方案的议案，将原本不超过9.5亿元的募资总额下调至不超过5.14亿元，降幅约45.8％，对不同募投方向做了明显的取舍。

图源：公司公告

本次定增保留下来的只有两块：一是“液冷系统扩能及关键零部件产业化建设项目”，投资总额3.97亿元，前后保持不变；二是补充流动资金，规模从原方案的2.82亿元压缩至1.17亿元。对比原始预案，此前计划投入2.71亿元的“储能电站及储能系统集成建设项目”被整体删除。

这被认为是与监管沟通后的进一步收缩。9月16日，川润股份就深交所定增审核问询函作出回复，明确将液冷视为战略级业务，同时披露前次募投项目已结项，节余募集资金5,430.21万元全部用于补充流动资金，占前次募资总额的50.69％，超出监管允许的“节余募资补流比例”上限30％，公司拟在本次发行中相应调减5,293.79万元，以保证合规。

在募投总额压缩近一半的前提下，液冷扩能项目3.97亿元的投入几乎占到调整后募资总额的八成，公司仍在强化液冷主线的优先级。川润股份在问询回复和募集说明书中多次强调液冷是“战略级业务”，并披露截至8月31日公司尚未执行的在手订单约18亿元，其中与本次定增液冷募投项目直接对应的客户在手订单就达7.12亿元。

2024年、2025年以及2026年上半年，川润股份液冷系统及产品收入从1.27亿元提升到2.25亿元、再到半年报中的1.09亿元，增速明显高于公司整体业务。

这也意味着其体量偏小，即便高增长，对总营收（约17.5亿元）的拉动也有限。公司主业仍是新能源流体系统（风电液压润滑冷却），2026上半年收入3.89亿元、占比44%，是真正的营收支柱。液冷目前只是战略新业务，尚未成为利润主力。公司也坦承现有液压、润滑、冷却系统产能已接近瓶颈，液冷产品产能难以覆盖已签和潜在订单的需求。

图源：川润股份半年报

并且，其毛利率持续下滑，增收不增利，2024年、2025年、2026上半年液冷毛利率分别为23.36%、19.28%、14.49%，下滑原因包括海上风电液冷的下游客户成本管控压力大，叠加铜、铝等金属原材料价格高位，售价下行+成本抬升双重挤压；而储能液冷处于市场开拓前期，规模小、产线折旧等固定成本高、小批量采购成本高，且为抢市场采取竞争性定价，毛利率偏低。

行业层面，据wind数据，国产液冷CDU/冷板毛利率普遍仅10%-15%，净利率约5%-8%，国内液冷盈利能力远低于海外，这是行业通病。

一个砍掉近半数募资的过关方案，难免引发市场追问：当初的论证是否充分？摊子是否铺得过大？对此，公司的解释是本次调整系基于监管沟通、市场环境变化及自身战略聚焦的综合考量，强调液冷为战略级业务，储能电站项目则根据行业政策变化和盈利前景评估后主动收缩。

说法各有依据，但难以否认的是方案反复调整，公司在项目论证与资本运作上的审慎性，值得打一个问号。节余募资补流比例超标、储能项目前景存疑等问题接连暴露，最终为判断失误买单的，还是二级市场的股东，自4月定增项目披露以来，川润股份持续上涨，在7月突破90元历史新高，随后持续暴跌，反倒较4月跌去近30%。

订单在手产能吃紧？液冷如何独挑大梁

原始方案中川润股份对储能的设想是通过2.7亿左右的投入，进入储能电站+系统集成这种重资产环节，与液冷扩能和补流一起构成液冷设备+储能系统+储能电站闭环。

这种设计对应的是能源行业一度流行的“全栈布局”：从卖设备走向卖系统、卖资产，分享项目长期现金流与资产溢价。通过独立储能电站投资、运营与资产证券化，进一步把持项目长期现金流、资产溢价。

但进入2025—2026年，储能开始分化与踩刹车。政策层面，一方面“136号文”取消新能源项目强制配储，储能从电源侧附属设施转为独立市场主体，装机逻辑从“行政要求”转向“经济性驱动”。紧接着国务院办公厅2026年2月印发4号文，将电网侧独立新型储能纳入容量电价机制，叠加各地容量补偿、辅助服务补偿，确立了“电能量+容量补偿+辅助服务”三元收益框架。

两者叠加，意味着储能电站不能再单纯比拼成本，要在现货电价波动、辅助服务规则与容量电价执行细则中寻找可持续的平衡收益。

而9月以来，据多位产业链人士及媒体透露，储能行业产能过剩风险加剧，有关部门正全面摸底，新建产能项目审批暂缓。不过此次收紧并非全面叫停，后续有望根据市场实际需求动态调整。

《中国新型储能发展报告（2026）》等亦提到，部分独立储能电站出现建而不用、连续亏损，在个别地区甚至出现项目投运后因收益不足而被迫停机的情况。地方层面，河北等省份对储能建设清单进行了集中梳理，一批未开工或无实际进展的独立储能项目被延期甚至直接取消资格。

这种转向，使储能电站的盈利更依赖对电力市场的判断与交易能力。一些研究测算，在容量电价与现货差价较好的省份，4小时独立储能电站在电能量套利+容量补偿+辅助服务完整打通后，达到8％—12％的内部收益率，个别区域甚至超过15％。但也由于各地电力市场成熟度、电价波动幅度与容量补偿标准存在差异，不少早期项目的经济性明显不及预期。

投资规模与建设周期，导致储能电站的回收周期可达6—10年，前期资本金投入与设备垫资高。与之相比，液冷无论服务算力中心还是储能舱、风电变流器，收入以产品销售与工程交付为主，项目周期较短、回款节奏相对清晰，长期资产风险是较低的。

对投资者而言，2026年上市公司定增的反复缩水已不新鲜，真正值得玩味的是，“浓眉大眼”的翻倍股川润股份，也成了身体诚实的那一批。（本文首发于钛媒体APP，作者｜黄田）