从9.15亿卖医疗到5亿买液冷，科森科技资产腾挪收两封监管函 | 并购一线

9月29日晚间，科森科技（603626.SH）披露对外投资暨购买资产公告及2026年度向特定对象发行A股股票预案，拟通过增资及股权转让方式合计投资不超过5亿元，取得惠州展固科技有限公司（下称“展固科技”）53.26%股权，借此切入液冷服务器的赛道；同步拟定增募资不超过11.02亿元，用于收购上述股权、投建机器人结构件项目及补充流动资金。

也就在公告披露的几个小时内，科森科技就收到了来自上海证券交易所向公司下发的监管问询函，要求公司就交易协同性、估值合理性、业绩对赌安排等事项作出补充说明。

值得注意的是，这是10个月内科森科技因重大资本运作而收到的第二封监管函。

5亿并购火速收函

根据公告，公司拟以不超过5亿元现金收购展固科技53.26%股权，并同步推出总额不超过11.02亿元的定增预案，为本次收购及后续扩产项目募资。

具体来看，本次收购分为增资和老股受让两部分:公司拟以不超过2.1亿元认购展固科技新增注册资本，交易完成后持有其22.37%股权；另以不超过2.9亿元从现有股东何东萍、张映武手中受让30.89%股权，合计取得53.26%股权并实现控股，展固科技将纳入公司合并报表。公告同时披露，本次收购资金来源包括自有资金、募集资金及银行并购贷款。

配套定增预案显示，此次募集资金总额不超过11.02亿元，扣除发行费用后投向三个项目：5亿元用于支付上述收购对价，4.02亿元投向机器人与智能终端精密结构件及模组制造项目(一期)，剩余2亿元补充流动资金。

成立于2014年8月的展固科技，其主营液冷冷板盖板及流道件、接头壳体、Manifold结构件、CDU钣金等产品。

科森科技之所以看中展固科技，主要原因还是其处在液冷产业链之中。随着AI服务器功率密度持续提升，液冷已从高端算力机柜的“可选散热方案”变为“标配”。据中金公司研报预测，2026年全球智算中心液冷市场规模将达1147亿元，同比增长273%；TrendForce数据显示，液冷在AI芯片中的渗透率预计从2025年约33%升至2026年的53%。展固科技所生产的冷板、Manifold结构件等，正是这一产业链中负责冷却液分配与承载的核心金属零部件。

和科森科技的持续亏损不同，预案中披露的财务数据显示，展固科技营收和净利润都有着不错的增长，公司2025年、2026年上半年未经审计营业收入分别为3.05亿元、1.73亿元，净利润分别为1678.61万元、1640.79万元；2026年6月末未经审计净资产为6475.76万元。按交易上限测算，展固科技100%股权对应估值约9.39亿元，对应2025年静态市盈率约56倍。

图源：公告

尽管赛道高景气为高估值提供了叙事空间，但本次交易在定价依据、业绩对赌、支付安排等方面仍留有若干待补充的地方。

所以，就在上述公告挂网的当日，上交所下发了监管问询函，就交易中关注到的几个点逐一追问：其一，业务协同性。公司主营消费电子精密结构件，标的则做液冷金属件，产品、客户、应用领域差异明显。问询函要求说明收购必要性与整合管控措施，并核查标的主要客户、供应商是否与公司存在关联关系，是否存在大客户依赖。其二，估值合理性。9.39亿元对应标的净资产增值超13倍、2025年PE约56倍，而审计评估报告尚未出具。问询函要求说明协商作价依据、拟采用的评估方法及关键参数，并与同行业可比公司、可比交易案例对照。其三，对赌与支付保护。业绩承诺、减值补偿均待审计评估完成后再行协商；2.1亿元增资款拟在交割后一次性付清，2.9亿元股权转让款分期支付，但是否与业绩完成情况挂钩尚未明确。函件同时追问，为何持股30%的二股东张映武未被列入“核心管理人员”。

盈利板块出表也曾遭问询

此次问询并非科森科技近10个月内首次因重大资本运作收到上交所函件。

时间倒回2025年12月。公司当时公告，拟以9.15亿元现金出售全资子公司江苏科森医疗器械有限公司100%股权，接盘方是一家当时在苏州注册成立不久的SPV江苏耀岭科医疗科技有限公司；股权穿透，接盘方是新加坡医疗器械CDMO企业FSP Holdings，其背后是管理规模超20亿美元的医疗PE——LYFE Capital。

值得玩味的是，彼时的科森医疗，可以说是上市公司体内唯一稳定盈利的业务板块。根据当时科森科技披露的相关数据显示，2025年前三季度，公司医疗手术器械结构件毛利率35.17%，同期消费电子结构件毛利率仅5.94%，新能源储能业务毛利率为-10.5%。科森医疗主营微创手术器械加工与出口，核心终端客户包括美敦力、强生等海外医疗器械巨头，2024年净利润4112万元，2025年前三季度净利润已达4724万元，超过2024年全年；而同期上市公司整体净亏4.77亿元。

一个持续盈利的子公司，为什么要在母公司亏损时卖掉?交易对方资金最终来源是否清白、是否存在未披露的利益安排，这也正是当时上交所工作函追问的核心。对于出售科森医疗的动机，公司在回复中的解释是，“拟通过出售资产快速扭亏为盈，稳固现有业务根基”。并称因持续亏损，“部分客户已要求暂停介入原定于2027年及以后量产的新一代产品项目”。

这笔交易最终于2026年3月底完成工商变更，4月1日科森医疗出表，公司据此确认税前投资收益约6.06亿元。

主业未止血还押注液冷、机器人赛道

这笔一次性投资收益，直接改写了上市公司2026年的利润表。2026年上半年，公司录得净利润2.72亿元，同比扭亏，但扣非净利润依旧为-1.68亿元。正是在主业尚未走出亏损的背景下，公司此次募投选择的两个方向——液冷和机器人，押注当前市场关注度最高的赛道。

图源：Choice

据中金公司研报预测，2026年全球智算中心液冷市场规模将达1147亿元，同比增长273%；TrendForce数据显示，液冷在AI芯片中的渗透率预计从2025年约33%升至2026年的53%。在机器人业务方面，公司在半年报说明会上披露，已承接头部终端品牌一级供应商的机器人核心结构件及模组订单，部分产品进入小批量试产阶段。

不过，从此次收购标的盈利情况看，此次收购短期内对扣非净利润的改善作用有限。展固科技2025年净利润仅1678.61万元，按科森科技持股53.26%测算，并表后每年贡献的归母净利润不足900万元，相对于公司上半年1.68亿元的扣非亏损，短期难以覆盖。

从9个月前以9.15亿元剥离稳定盈利的医疗板块，到如今以56倍PE押注液冷零部件标的，科森科技的资本腾挪轨迹已清晰浮现——用一笔资产出售的投资收益覆盖账面亏损，再借定增募资切入热门赛道重构估值逻辑。但液冷赛道的高估值能否真正兑现为利润而非仅仅停留在市盈率里，上交所的问询函已经替市场问出了这个问题。（本文首发于钛媒体App，作者 | 曹晟源，编辑 | 苏启桃）