全球债市拉响警报：危机的前奏？

多位交易员表示，规模达32万亿美元的美国国债市场陷入了被迫抛售的“恶性循环”，目前还没有边际买家介入

文｜《财经》特约撰稿人 金焱 发自华盛顿

编辑｜苏琦

随着中东战火推高能源通胀预期，强劲的美国经济数据又浇灭了市场对降息的期待，全球债市陷入一场罕见的抛售风暴。

过去半年，长期利率持续上升，美国2年期和10年期国债收益率均升至全球金融危机以来的最高水平。多位华尔街投资者对《财经》感叹，整整一代投资者从未经历过如此高的利率环境。10月1日周四，美债抛售进一步加剧，10年期美国国债收益率升至2002年以来的最高水平，抛售始于美债，数小时内演变为一场横跨大西洋的金融震荡。哥伦比亚思瑞德尼投资管理公司的投资组合经理埃德·阿尔-哈赛尼警告说，市场上已隐约弥漫着危机酝酿的气息。

10月1日，美国10年期国债收益率盘中一度升至5.34%，创24年来最高。10年期美国国债收益率3月曾跌至4%以下，10月1日则连续两天刷新2002年以来最高水平；ISM制造业指数公布后，价格指数大幅攀升再次凸显通胀压力，收益率一度进一步冲高。随后债市快速反转。10年期收益率从5.34%高位持续回落，美股午盘一度下破5.21%，较日高回落超过10个基点，到债市尾盘时约为5.24%，日内降约4个基点。

尾盘虽有避险资金回流，但日内振幅之大极为罕见。加拿大皇家银行资本市场利率策略师艾萨克·布鲁克表示，欧洲债市遭受重创后，部分国际资金出于对终极安全资产的需求回流美债，推动美债收益率自5.34%的高位回落，最终收于5.24%。

对利率前景敏感的2年期美债收益率也从欧市盘初超过4.92%的日高一路回落，美股午盘曾下破4.75%，刷新9月23日以来低位，到债市尾盘时约为4.79%，日内降约10个基点。

美国国债刚刚经历1994年以来最糟糕的季度表现，9月10年期收益率大幅攀升；能源价格上涨、制造业投入成本上升以及强劲的经济需求，仍可能令长端收益率维持高位。全球债市正重新定价“更高利率维持更久”的可能性。

债市压力迅速传导至欧洲。法国10年期国债收益率盘中跳升16个基点，约为日常波动的两倍，收益率一度升至4.96%，创2002年以来新高。法德10年期利差迅速扩大至140个基点，跨过了自欧债危机以来再未触及的红线。

法国是这场风暴的引爆点。法国政府10月1日公布2027年预算草案，计划通过430亿欧元的新增财政调整，将公共赤字控制在国内生产总值（GDP）的5%。养老金及多项社会福利拟暂停上调，退休人员税收减免上限拟降低，企业社保缴费优惠也将收紧。与此同时，法国债务利息支出预计升至逾910亿欧元。面对金融市场的压力，法国经济部长莱斯屈尔（Roland Lescure）在预算发布会上表示，法国已不能继续等待。市场的回应却很冷淡。荷兰国际集团（ING）利率策略师本杰明·施罗德直言，市场原本预期整固财政的努力会得到正面反应，投资者却干脆跳过了“信任”这一步，直接选择抛售。

政治风险又加重了这份不信任。TS Lombard经济学家戴维德·奥内利亚指出，民调显示极“左”翼候选人让-吕克·梅朗雄在明年春季总统大选中的支持率持续攀升。梅朗雄曾公开主张注销央行持有的部分法国政府债务。对做空者来说，这等于亮起了绿灯。

10月1日，英国长期借贷成本也飙升至数十年来未见的水平，30年期英国国债收益率自1998年以来首次突破6%，10年期英国国债收益率升至5.51%，为2007年以来最高。自7月以来，英国通胀已持续上升，尽管英国央行本月没有加息，但近日英国央行多位管理人员发声，暗示加息措施即将实施。受此影响，英国国债收益率上升至28年以来的最高水平。市场对英国中长期财政的信心已大为减弱。

意大利、希腊国债收益率也同步上行。意大利与希腊国债作为欧债外围的代表，两国收益率同步大幅上行让市场担心，这场抛售会重演结构性债务危机。

多年来，大批对冲基金涌入法国国债市场，借助高杠杆赚取国债收益率与相关利率互换之间的微小价差。这类基差交易有一个隐含前提：收益率与流动性必须保持平稳。一旦收益率冲破阈值，止损线接连被触发，本轮抛售被高杠杆机构的被动去杠杆大幅放大。10月1日便出现了大规模强制平仓。

加拿大皇家银行资本市场美国利率策略主管布莱克·格温表示，欧洲债市有多个相当拥挤的热门头寸，在这次暴跌中全部遭到重创。法国国债流动性枯竭后，资金只能转而抛售流动性稍好的意大利、希腊国债，传染链条由此打通，情形与欧债危机时期如出一辙。

阿法迪斯资本创始人伊戈尔·耶尔尼克警告，当前对冲基金的杠杆水平远高于上一轮高利率时期，局面正在演变为一个极其危险的恶性循环：价格下跌触发平仓，平仓加剧下跌，下跌再触发新的平仓。

这一轮抛售潮已蔓延至全球市场。中东冲突推高能源价格，布伦特原油10月1日上涨4.4%至每桶102.31美元。能源价格上升，让“通胀已受控制”的假设彻底落空；与此同时，美国经济数据接连强于预期，把市场对主要央行快速降息的期待击得粉碎。投资者被迫接受一个不愿面对的现实：高利率的时间，比预想的要长得多。能源价格上涨推高通胀预期，美国经济数据持续强劲，加剧市场对利率长期维持高位的担忧。财政风险与对冲基金去杠杆进一步放大抛售。压力在发达市场蔓延速度很快，资金重现长期资产抛售潮，传统避险资产的“避风港”属性遭遇严重挑战。

受地区冲突、能源与燃料价格上升以及关税等多重因素影响，全球及美国面临显著的高通胀预期压力。摄/金焱

市场当前的问题是，多位华尔街分析人士对《财经》说，如果收益率上升伴随着强劲的经济增长与有序的抛盘，市场通常能够消化。但现在市场是一幅更为动荡的景象：全球资产面临剧烈且激进的重新定价，市场严重缺乏买盘接盘，且价格走势已不仅取决于基本面，更受到了仓位挤压的强力推动。在抛盘压力下，传统买家的退场速度远快于新资金的进场补位，流动性枯竭风险进一步加剧。

多位交易员表示，规模达32万亿美元的美国国债市场陷入了被迫抛售的“恶性循环”，目前还没有边际买家介入。当价格如此迅速地下跌、收益率如此迅速地上升时，杠杆持有者和风险管理者可能被迫削减敞口，这可能助推走势，使市场更难以稳定。

债市剧烈波动也拖累风险资产。泛欧斯托克600指数下跌1.3%，富时100指数跌1.7%，欧洲银行股明显承压，欧元跌至一年多来低位；美国股市则相对抗跌，标普500指数上涨0.2%，纳斯达克100指数涨0.3%。当主权收益率如此快速飙升时，股票、货币和大宗商品都随之做出调整。

苏黎世保险集团首席市场策略师盖伊·米勒总结说，随着收益率不断上行，各个市场正在相互拉扯，没有人能在这场风暴中独善其身。

图说，如果全球没有足够的炼油产能将其转化为燃料，或者错综复杂的航运、管道和储运网络断裂，燃料的价格依然会高企，继续推高通胀。摄/金焱

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