达利欧警告高风险期来了！美债逼近极限，AI泡沫已离破裂不远？

1971年8月15日，周日晚上，尼克松在电视上宣布美元不再兑换黄金。刚大学毕业、在纽约证券交易所当职员的达利欧，以为第二天会出大乱子，结果股市大涨。

他后来翻看历史才发现，1933年3月罗斯福在广播里做过同样的事，市场反应也一模一样，货币贬值，股票上涨。

这件事让他明白，很多决定命运的事，自己这辈子没见过，在历史上却反复发生。他由此开始研究20世纪30年代，研究债务危机和零利率。后来他把研究时段拉长到500年，写成了《原则：应对变化中的世界秩序》一书。

在近期几次公开发言中，这位桥水基金创始人再次发出警告。他说眼前的一切，就像一部他看过很多遍的电影。而接下来两年，将是一段高风险期。

达利欧认为，要看懂世界，主要盯住五股力量，几乎当前所有热点都能归入其中。

一是长期债务周期。借债之初负担很轻，但利息和本金占收入的比例越来越高，就会挤掉正常开支，像血管里慢慢淤积的斑块。

二是美国国内政治秩序。贫富差距和价值观差距拉大，民粹主义抬头，左右两派的分歧无法调和，最终演变成冲突。

三是国际秩序。世界大战之后，由赢家来制定规则，矛盾慢慢累积。1945年美国胜出，建立了以联合国、国际法院、世贸组织和世卫组织为基础的多边体系，各国靠投票和协商解决分歧。但现在这套体系已经结束了。如今的世界拼的是实力，冲突随之增多。

四是自然。干旱、洪水和瘟疫夺走的生命比战争还多，而明年可能出现一次超强厄尔尼诺。

五是技术。人类的学习与发明推动人均寿命和收入长期上升，眼下最重要的技术是AI，它会改变世界。

五股力量互相牵动，经济出问题会波及政治，政治失序又会传导到国际关系上。

在他看来，前四股力量都在往不利的方向走，只有AI还是个未知数。

按照他的大周期理论，一轮周期约75年，前后浮动30年，分为六个阶段。第六阶段是旧秩序瓦解的大混乱期，上一次是1929年到1945年。第五阶段则是崩溃前夜。他认为今天的局面很像1929年到1939年，接下来的日子会更接近1945年以前的动荡，而不是人们熟悉的战后几十年。

今年年初他就警告，美国正从第五阶段滑向第六阶段。九个月之后，他的判断是大多数指标仍停在边缘，还没越过，但方向已经清楚。

五股力量中，债务最先亮起红灯。美债收益率上升，根本原因是供求失衡，要卖的债太多，愿意买的人不够。

美国联邦政府一年支出约7万亿美元，收入约5万亿美元，2万亿美元的缺口靠发债填补，其中约一半是利息，还有大量到期旧债要借新还旧。联邦债务已超过40万亿美元，政府花的钱比收入多出约四成，美国正在接近极限。

主权国家可以印钞还债，但钱印得越多就越不值钱。法国也借了太多钱，已经逼近上限，加税又可能让人出走，美国面临同样的难题。

科技公司也在抢钱。为了AI，它们大举融资，和政府争夺同一个资金池。

同时，买方却在撤退。外国投资者持有约三分之一的美债，最大的两个持有者中国和日本都正在减持。债权人与债务人一旦同时又是对手，关系就很难处理。

债务危机会不会来？达利欧的回答是会。信贷收紧，利率上升，直到一部分借款人被挤出市场。最先出局的是背着房贷和车贷的人，穷人首当其冲。冲击会先影响金融市场，再传到实体经济。时间上，他认为就在未来两到三年之内。

现在有没有泡沫？达利欧认为，按他的一套指标，答案是有。

泡沫往往伴随伟大的技术革命。1929年之前，电第一次走进千家万户，人们第一次用上电灯、冰箱、汽车、收音机和飞机。人人都想押注，不少人借钱去押。

但是，好技术不等于好价格，好公司也不等于好股票。AI也是如此，前景不确定，却没人敢少投，结果人人都投多了。

刺破泡沫的，通常是财富和现金之间的落差。一家公司融资5000万美元、估值10亿美元，创始人就成了亿万富翁，可真正的钱只有5000万美元。财富不能直接花，必须先卖掉换成钱。当人们为了还债或交财富税被迫卖资产时，泡沫就会破。

今天债务在膨胀，纸面财富也在膨胀，两个条件都已具备。而AI是一场典型的泡沫，在利率上升和变现压力下，已经接近破裂。

股市的保护垫也在变薄。债券下跌意味着利率上升，股票上涨意味着未来回报下降，股票相对债券的超额回报已所剩无几。

过去股市扛得住加息，靠的是盈利增长，现在这层保护变薄，信用利差开始加大。

他提醒投资者盯紧自由现金流而非账面利润。企业可以一边报利润，一边砸钱投资却收不回现金，流动性问题正在积聚。最终的问题是：缓解压力的现金从哪里来？

未来两年，几股力量将同时交汇。

最直接的是美国政治。达利欧预计，民主党很可能在中期选举中拿下众议院，甚至参议院，随之而来的是更激烈的内斗，可能包括弹劾之争。这期间美债的供求会更糟。在他看来，从这次中期选举到下一次总统大选之后，都是高风险期。

在他看来，从第五阶段滑向第六阶段有三个迹象。一是政府债务快速膨胀，人们担心储备货币贬值，资金从纸币流向黄金。二是贫富和价值观鸿沟催生左右两翼的民粹主义，分歧无法再靠妥协和法治化解。三是世界从一国主导、相对和平，转向大国相争。

这种局面对民主国家尤其危险，20世纪30年代，德国、日本、意大利和西班牙四个主要民主国家都滑向了专制。

国际上，大国之间还在不断试探彼此的实力。如果明年再遇上超强厄尔尼诺，压力还会叠加。

结局并未注定。如果领导人们放下对抗，把民众团结起来做难而正确的事，仍有机会避开最坏的结果。但达利欧认为，以自己对人性的了解，结果并不乐观。

个人与国家应该怎么办？达利欧给出的答案是：做好风险分散。

他自己一直在做空债务。对只做多的普通投资者，他建议先做好分散，并警惕资产在利率上升时的脆弱性。

他常说，债务就是货币，货币就是债务。持有债券，等于持有别人将来付钱的承诺，能拿回多少，取决于那时钱还值多少。债务一多，就有让货币贬值的冲动，这是他1971年在交易大厅学到的。所以眼下，他不看好债券。

黄金是他配置的核心。对以股票、债券和房产为主的组合，黄金既是硬通货，也是有效的分散工具，比例以5%~15%为宜。比特币他长期只持有约1%，只为给黄金再添一点分散。

他并不推荐比特币，因为政府可以干预你能否持有、监控你的交易，而在AI时代，它能否被破解也成了问题。

股票上，他认为大型云服务商这类热门AI股已经太贵，那些借AI增加销售或降低成本的公司反而还没被充分定价。地区上，美国资本市场最大，仍是他的主要配置。他也关注正在转型的东盟、新加坡，以及数据中心建设进展很快的阿联酋，在欧洲则只挑少数公司。他看一个国家，先看有没有资本盈余，再看是否站在创新浪潮之上。

他还看重通胀保值债券，在现金回报偏低时，它约3%的实际收益率相当可观，加杠杆持有是个值得考虑的组合。

他提到，他所在的康涅狄格州，有22%的高中生已经辍学，成绩不及格且缺勤率超过25%。在他看来，这不只是别人的问题，所有人都绑在一起。

从1971年交易大厅里的那次意外，到今天对债务、泡沫和秩序的警告，达利欧始终在用历史看当下。这一次他看到的剧情是，未来两年将非常危险。