暴涨478.41%，“存储器第一股”江波龙高位定增是否暗藏隐忧？

今年以来，存储行情依旧火爆。

以256G的DDR5服务器内存为例，单条价格已突破4万元，意味着采购100根放在一个盒子里，价值将会超过很多北上广的房子。而在2025年年初，这款内存只有现在不到一半的价格。

受益于存储产品价格的全线飙升，江波龙也是交出了一份亮眼的成绩单。

根据2025年业绩预告，江波龙2025年预计实现营收225亿元~230亿元，实现扣非归母净利润11.3亿元~13.5亿元，同比增长578.51%~710.6%。

产品价格上涨、业绩飙升，江波龙成为了资本市场的香饽饽，其股价从去年4月份开始到最高点，涨幅接近5倍。

来源：雪球

和许多牛市中业绩表现优异的公司一样，江波龙也选择趁热扩大规模，计划在A股市场发行定增，计划募集不超过37亿元，资金用于AI领域的高端存储器研发及产业化项目、半导体存储主控芯片系列研发项目、半导体存储高端封测建设项目以及补充流动资金。

不过，纵观江波龙上市以来的业绩，与存储周期密切相关，在2023年市场低迷时也曾亏损超8个亿。今明两年，国际巨头和中国厂商都有大量的存储芯片产能将集中落地。对于江波龙来说，若把握不好节奏，此时扩张的产能难免会变成下一轮周期的累赘。

根据过往经验，大多选择在牛市高点发行定增的项目，最后往往一地鸡毛，上一轮光伏、锂电池就是前车之鉴。

周期有轮回，此时风光的江波龙，是否做足了长期准备？

01、一位高中生的逆袭：从华强北 “倒爷” 到 “技术派”

江波龙之所以能成长为如今的存储巨头，与创始人蔡华波创业路上几次关键抉择密切相关。

故事始于1996年，年仅20岁出头、只有高中学历的蔡华波，南下来到深圳。

一开始，他只在一家公司担任普通的业务员，负责电子元器件的销售。有了经验之后，蔡华波加入了华强北“倒爷”的队伍，在华强北租下了一个几平米的小柜台，靠倒存储器、组装电子产品赚取了人生中的第一桶金。

随着业务越来越大，蔡华波与姐姐蔡丽江共同创立江波龙，公司名字也是二人名字的结合。在公司创办早期，业务依然以贸易为主，直到一场危机的到来，彻底改变了公司的战略方向。

2002年，江波龙购入了一批价值超百万美元的存储产品，但由于这批货采用的是AND FLASH技术，与市场通用的NAND FLASH技术标准存在显著差异，卖方又不退货，若这批货砸手里，那么公司基本宣布关门倒闭。

不过，蔡华波并没有被问题所难倒，而是选择灵活转化思路：既然这批货卖不出去，那就干脆把它做成产品，卖给消费者、大企业。

于是蔡华波招兵买马组建技术团队，研发出了基于AND NAND型闪存的U盘产品。

好巧不巧的是，彼时苹果iPod选择用NAND闪存替换微硬盘，导致市场上闪存严重缺货，江波龙的闪存产品很快就被一扫而空，解决了公司成立以来的最大危机。

此次事件也让蔡华波意识到贸易有风险，想要立得稳，还是得有硬技术。于是，在此之后，江波龙建立了存储产品研发体系，转型开始做贴牌代工生意。

到了2010年，江波龙的代工业务年营收已经突破2亿元。

虽然规模越做越大，但贴牌代工终究是个苦生意，忙前忙后毛利率也仅有10%左右，盈利能力还不比开餐馆。于是蔡华波推出了专业存储品牌FORESEE，标志着江波龙正式从代工厂向品牌商转变，并先后发布eMMC及固态硬盘存储产品、工业级存储芯片，在业内名声越来越大。

除了发展自有品牌之外，江波龙还积极施展外延并购，拓宽营收规模。

2017年，存储巨头美光开启业务转型，旗下消费存储品牌公司雷克沙成为待剥离资产，蔡华波果断出手，拿下了营收规模是自身数倍的雷克沙，这也成为了江波龙的国际化布局中重要一环。

2023年，江波龙继续收购元成苏州和智忆巴西，补齐公司在封测领域的短板，巩固自身在全球存储市场的地位。

回顾江波龙这家企业的发展，可以说蔡华波几次关键性抉择对企业转型起到了至关重要的作用，也是其能从贸易商转变为全球存储知名企业的关键。

02、万般皆周期

2022年，江波龙成功在创业板上市。

不过，上市后江波龙业绩波动十分剧烈，上市当年净利润仅为7279.7万元，同比下降92.81%。2023年，江波龙更是亏损了8.28 亿元，同比大幅下降1237.15%。

之所以上市即亏损，与存储价格周期密切相关。

疫情初期，远程办公和在线教育的需求增加，导致PC、数据中心需求激增，存储产品价格快速上涨。

在2020年3月份，就有华强北业务人员反馈Flash类产品年后价格上涨超20%以上。进入第二季度，存储产品价格依然向上，各类DRAM价格单季度普遍上涨了10%。这一轮上涨周期直接拉长到了2021年第三季度，超过了许多人的想象。

不过，在江波龙上市后，存储市场的供需关系早已逆转。

此前存储产品价格大幅上涨的时候各大厂商均在扩充产能，然而后疫情时代手机、电脑等终端产品却出现了需求疲软的情况，最终导致产品价格难以在高位支撑。

到了2023年年中，服务器、PC主流存储器产品、手机主流存储器产品价格相较2021年高点时降幅达到了70%，部分DRAM、3D NAND以及SLCNAND、DDR3、NOR Flash利基型存储产品甚至跌破了现金成本价，这也是为何江波龙刚一上市就遭遇业绩滑坡的原因。

直到去年，受益于AI服务器需求暴增，带动了存储产品市场的需求，而且不少厂商优先供应满足AI服务器需求的HBM，挤压了其他存储产品的产能，导致各类型存储产品普遍发生了较大幅度的价格上涨。

而且，这一轮存储周期的猛烈程度超出了大部分人的预期，部分产品可以用“一天一个价”来形容。以DDR5 16Gb颗粒为例，其单价在去年9月底还是7.68美元，但到10月底已飙升至15.5美元，单月涨幅高达102%。

受益于此，江波龙也是交出了一份不错的成绩单，2025年扣非归母净利润在11.3亿元~13.5亿元，同比增长578.51%~710.6%，其股价更是从去年下半年开始进入狂飙状态，迅速涨到389元/股。

受益于此，江波龙也是交出了一份不错的成绩单，2025年扣非归母净利润在11.3亿元~13.5亿元，同比增长578.51%~710.6%，其股价更是从去年9月份开始进入狂飙状态，从90元/股迅速涨到389元/股。

03、江波龙的远忧

其实，此轮除了需求刺激这一因素之外，贸易商和资金方的炒作也是存储产品价格暴涨的重要推手，放大了存储产品价格原有的波动。

有媒体报道，在去年存储产品暴涨的时候，一些贸易商依靠倒卖热门、稀缺产品，能够实现几个月赚百万。纵观历轮周期，每当存储价格暴涨时，都会引起不少贸易商疯狂囤货，加剧了供需的割裂感。

与之相应地，当潮水褪去后，贸易商和资金方的囤货大批量涌向市场，也将推动存储产品价格猛烈下跌。

此轮周期虽然主要的推动力量是AI服务器需求的暴增，但同样少不了贸易商、资金方的参与。随着供给侧产能在今明两年集中释放，存储价格不可能一直维持在高位，仅仅靠周期站在风口浪尖，并不是长久之道。

那么，存储企业如何才能避免被周期葬送，实现长远发展？三星给了我们很好的答案。

三星之所以能稳坐全球存储霸主地位，主要因为这家企业能够在存储产品价格下行、产能过剩的时候，顶住亏损压力持续挤压竞争对手的市场份额。

1980年代，全球半导体陷入低谷潮，内存价格从每片4美元暴跌至每片30美分，远低于当时三星的生产成本。

彼时，英特尔退出DRAM行业，日企也开始大幅缩减资本开支，但是三星却开始逆势加码，扩大产能的同时研发更大容量的DRAM产品。1987年，存储市场开始回暖，三星此次战役也为日后崛起埋下了伏笔。

2007年，全球DRAM市场再次遇到产能过剩问题，叠加次年的金融危机，DRAM颗粒价格从2.25美元暴跌至0.31美元。面对危机，三星并未减少资本开支，而是再一次选择了逆势扩张，最终德国厂商奇梦达、日本厂商尔必达相继宣布破产，全球DRAM市场形成三星、海力士和美光三足鼎立的格局。

而三星之所以能在每次产业低谷选择逆势加码，离不开其“不差钱”的集团输血能力。也就是说，要么有丰厚的现金储备，要么有其他现金奶牛业务，否则很难支撑存储业务逆周期扩张，实现市场份额提升。

话说到此，江波龙这家企业有没有这样的特质呢？

从经营性现金流的角度来看，从2021年开始，江波龙已经连续多年经营性活动现金净流量为负，在2023年甚至达到-27.98亿元，直到去年才转正，造血能力并不强。

来源：企业财报

受此影响，江波龙的期末现金及现金等价物余额近年来逐步降低。2022年、2023年、2024年、2025年前三季度，江波龙的期末现金及现金等价物余额分别为19.08亿元、12.01亿元、10.14亿元、13.14亿元。

与此同时，2023年和2024年，江波龙资产负债率也从2022年的25.94%上升至去年第三季度的58.93%，进一步举债空间并不大，意味着一旦存储市场供需关系突变，江波龙将会面临很大的困境，更不用提像三星那般通过逆势扩张实现逆袭。

写在最后

江波龙或许也意识到了自身资金储备的不足，2月11日，公司提交了A股定增说明书，计划募资不超过37亿元，其中8.8亿元投向AI领域的高端存储器研发及产业化项目，12.2亿元投向半导体存储主控芯片系列研发项目，5亿元投向半导体存储高端封测建设项目，11亿元用于补充流动资金。

来源：企业财报

不过，根据目前各大厂商的公开规划，2026年和2027年将是全球存储芯片产业的一个产能集中落地期。无论是中国厂商还是国际巨头，都有大量新项目规划在这两年建成投产。江波龙此时选择扩张，或许并不明智。

最后再多说一句，上面我们讲了三星通过逆势扩张成为全球存储龙头的故事，但是在2023年产业低谷时，三星并没有选择逆势加码，而是减少资本开支。

这是为什么呢？

我们认为有一个可能性答案：全球存储市场的格局将变，中国厂商正在崛起，而且有着强大的资本市场支撑其产能扩张，价格战已经熬不死对手了。

三星如此，擅长打价格战的中国厂商更需要警惕，猪企、光伏已是前车之鉴。