盈利“长跑”转折点显现，蔚来翻身仍存挑战

撰文 | 大卫

编辑 | 茶茶

3月10日，蔚来正式发布2025年第四季度及全年财报，这份财报堪称蔚来成立11年来最具里程碑意义的一份——公司首次实现单季度盈利，多项核心数据创下历史新高，同时给出了2026年一季度的高增长指引，标志着蔚来告别了长期亏损困境，迈入全新发展阶段。

2025年第四季度，蔚来当季营收、交付量及毛利总额均创下历史新高，整车毛利率及综合毛利率均创三年以来新高，公司连续两个季度实现正向自由现金流、2025 年全年实现正向经营性现金流。财报显示，该季度蔚来实现营收346.5亿元，净利润 2.827 亿元，经营利润 8.073 亿元。非公认会计准则下，蔚来当季经调整净利润为 7.268 亿元，经调整经营利润为 12.513 亿元。

将时间轴拉长到整个2025年，蔚来同样展现出了强劲的增长势头。全年交付新车32.6万台，同比增长46.9%；全年营收874.9亿元，同比增长33.1%。不过全年仍然净亏损155.7亿元，但同比收窄了31.28%，亏损幅度大幅缩小。

这份财报犹如一支强心剂，让长期关注蔚来的投资者为之振奋。财报发布后，蔚来美股大涨15.38%，港股也随之高开。

蔚来为何能在2025年第四季度迎来盈利拐点？答案隐藏在“产品结构”、“技术变现”和“成本控制”这三个关键词中。

首先是产品组合的全面优化。2025年，蔚来形成了“NIO（蔚来品牌）-乐道-萤火虫”的三品牌矩阵，覆盖了从10万元到80万元的价格区间。其中，高价值车型成为了利润主力。尤其是定位于40万元以上市场的全新ES8，其毛利率一度接近25%，在第四季度贡献了显著的利润份额。乐道L90在主流家庭市场的站稳脚跟，以及萤火虫在精品小车领域的突破，共同推动了单车平均售价的提升。

其次是技术投入的商业变现。蔚来长期坚持的全栈自研开始发挥降本增效的作用。李斌在财报电话会中透露，自研的全球首颗车规级5纳米智驾芯片“神玑NX9031”的大规模上车，为单车带来了约1万元的成本优化。这种通过核心技术研发来抵消物料成本的策略，是蔚来毛利率得以改善的关键内因。

最后是精益运营带来的费用缩减。蔚来在2025年下半年开始推行更为务实的成本控制措施。财报显示，四季度研发费用为20.26亿元，同比下降44.3%；销售及一般管理费用为35.4亿元，同比下降27.5%。在保持核心技术研发强度（CFO曲玉表示2026年仍将保持每季20-25亿投入）的同时，蔚来通过组织优化和CBU（经营单元）机制，减少了无效投入，实现了“降本增效”。

盈利能力的改善直接反映在毛利率这一核心指标上。2025年第四季度，蔚来的整车毛利率达到18.1%，创下近三年来的新高，而综合毛利率也提升至17.5%。这标志着蔚来终于摆脱了“卖一辆亏一辆”的泥潭，开始具备自我造血的能力。

不过，尽管首度盈利的消息足够振奋人心，但冷静审视这份财报，蔚来通往长期盈利的道路上依然横亘着几道待解的门槛。

第一，“全年亏损”与“季度盈利”的温差。尽管四季度表现优异，但2025年全年依然净亏155.7亿元。上市 8 年以来，蔚来累计经营亏损达 1040 亿元，平均一年亏掉 130 亿元，大概一天就要亏去 3561 万元。亏损最严重的 2023 年及 2024 年，蔚来一年亏损达 220 亿元。这提醒我们，蔚来的盈利基础尚不牢固，还需要更多季度的盈利来确认趋势。截至2025年底，蔚来的流动负债仍超过流动资产，资产负债表仍需修复。

第二，研发投入的平衡木。为了扭亏，蔚来在四季度大幅削减了研发费用，降幅超44%。虽然这有助于短期财报的美化，但汽车行业是技术密集型产业，特别是在智能驾驶的下半场，一旦研发投入不足导致技术掉队，将直接削弱长期竞争力。如何在成本控制与技术创新之间找到完美的平衡点，是李斌团队必须面对的课题。

第三，换电模式的成本重负。换电体系是蔚来的护城河，也是沉重的成本负担。目前，蔚来在充换电基础设施领域已累计投入超180亿元。随着保有量突破百万，换电网络的运营和维护成本依然高昂。正如经济学者盘和林所言：“想要实现长期盈利，蔚来的换电业务一定要实现盈利”。

不过有了这支“强心剂”，2026年蔚来管理层展现出了极强的信心。基于一季度强劲的交付指引（8万-8.3万台，同比增长超90%），蔚来CFO曲玉提出了 “力争实现Non-GAAP全年盈利”的目标。

这一目标的底气，一方面来源于纯电市场的结构性机会。李斌判断，大三排和大五座SUV市场正迎来“纯电的黄金时代”，而蔚来手握ES9、全新ES8、乐道L90等多款大型SUV，产品节奏与市场趋势高度契合。另一方面，服务与社区业务正在成为新的增长极。2025年，该项业务收入超100亿元并实现盈利，随着保有量的增加，这一板块有望持续为蔚来贡献现金流。

对于蔚来而言，2025年四季度的盈利更像是一场“成人礼”。它证明了长期主义不是空洞的口号，技术投入终将转化为商业回报。但要真正跻身世界级车企行列，蔚来仍需保持这份韧性，在奔跑中调整呼吸，在发展中解决难题。

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