“七看八问”，福耀玻璃10年财务分析

福耀玻璃报表在电脑里躺了很久，一直看，一直没写。

记得，2021年1月，福耀玻璃是当时的大牛股，月平均市值1410亿，月平均PE64倍，即使按最乐观的利润增长率，PEG也已经超过2.2，我觉着，一个传统成熟制造业，确实有点高。

根据豆包统计数据，2020年是福耀全球市占率首次超越旭硝子、登顶汽车玻璃全球第一的关键年份，全球市场份额28%（旭硝子26%），全球总销量约3.69亿㎡，福耀约1.03亿㎡，国内市场率高达65%。

5年之后，到了2026年3月24日，3月平均市值1428亿，与2021年1月持平，但是月平均市盈率PE和月平均滚动市盈率PEttm，都只有15.6倍，按照3月24日iFind分析师一致预期的三年归母净利润预测数，计算未来三年归母净利润增长率13.1%，PEG=15.6/13.1=1.2，接近舒适区了。

2021-2026年，5年过去了，福耀玻璃市值在1400亿出头基本没动，但是PE却从64降到了15.6，下降了77%，市盈率PE=市值/净利润，市值没动，PE大降，说明福耀这些年利润增长不错。

2025年10月16日，福耀玻璃创始人曹德旺在创业50年后，辞去福耀玻璃董事长职务，曹德旺仍担任执行董事、战略委员会委员，计划在2026年（80岁）彻底退休，不再参与日常经营管理，完全交棒。福耀玻璃董事长由长子曹晖接任，女婿叶舒任总经理，理论上完成了福耀二代接班。

2025年3月17日，福耀玻璃发布2025年报，2025年报的董事长致辞也第一次由曹晖署名。

福耀玻璃1993年上交所主板上市，1993年营业收入1.69亿，归母净利润0.64亿，上市当月平均市值22亿。

33年后，2025年，福耀玻璃在汽车行业稳居全球第一，全球市占率37%，国内市场率65%。值得留意，除了福耀，其他4家都是综合性玻璃企业，只有福耀完全聚焦于汽车玻璃。

2025年，福耀玻璃，营业收入458亿，归母净利润93亿。1993-2025年，33年，营业收入涨了271倍，归母净利润涨了146倍。营业收入 年复合增速19.1%，归母净利润年复合增速16.8%。市值从22亿涨到1428，33年涨了65倍，年复合增速14%，展示好公司复利的巨大力量，完美验证业绩是长期企业价值的决定性力量。

我让豆包总结了一下福耀玻璃1993年上市至2025年的关键事件，

一、1993 年：A股上市

• 1993年6月：在上交所主板上市（600660），成为中国汽车玻璃第一股。

• 当年：营收1.69 亿，归母净利润0.64 亿，上市当月平均市值约22亿。

二、1994–2000 年：本土崛起、股权独立

• 1996年：与法国圣戈班合资，引入技术与管理。

• 1999年：回购 圣戈班全部股份，彻底掌握控制权，走自主发展路线。

• 2000年：国内市占率突破30%，终结中国汽车玻璃依赖进口的历史。

三、2001–2007年：反倾销突围、聚焦主业

• 2001–2004年：打赢中国入世后第一起反倾销案（加拿大），后又胜诉美国反倾销，奠定国际市场地位福耀集团。

• 2004年：自建浮法玻璃产线，实现上游原片自给，成本与品质可控。

• 2008年：断臂退出建筑玻璃，100%聚焦汽车玻璃，战略彻底聚焦。

四、2009–2015年：全球化布局、A+H上市

• 2011年：俄罗斯卡卢加州工厂签约，首个海外生产基地落地。

• 2014年：收购美国PPG伊利诺伊浮法基地，为美国建厂做准备。

• 2015年7月：美国代顿工厂产出第一片汽车玻璃。

• 2015年：在港交所上市（3606.HK），完成A+H 两地上市。

五、2016–2020年：美国投产、全球登顶

• 2016年10月：美国代顿工厂正式投产，投资约10亿美元，全球最大单体汽车玻璃工厂。

• 2018年：欧洲工厂（德国）投产，全球三大洲制造网络成型。

• 2019年：收购德国SAM，拓展铝饰件+玻璃总成，产品附加值提升。

• 2020年：全球市占率28%，首次超越旭硝子，成为全球第一。

六、2021–2025年：全链升级、代际传承

• 2021年：曹德旺宣布捐资百亿建福耀科技大学，布局人才与长期竞争力。

• 2022年：美国工厂二期扩产，加码高附加值产品（天幕、镀膜玻璃）。

• 2024年：合肥全产业链基地开工，总投资 57.5 亿，国内产能再上台阶。

• 2025年10 月：曹德旺退休，长子曹晖接任董事长，完成平稳代际传承。

• 2025年：营收458亿，归母净利润93亿，

• 1993年-2025年，33年，营收涨271 倍、净利润涨146 倍。

上述关键事件中我认为最重要的，有三个，其他都是这三件大事的结果。

第一，1999年，回购圣戈班全部股份，重新掌握控制权。

第二，2008年，断臂退出建筑玻璃，彻底聚焦汽车玻璃。

第三，2016年，美国工厂投产，国际化打开全球视野，终成全球行业龙头。

美国工厂有一部同名奈飞纪录片，非常好看。

下面我们看一下福耀玻璃最近10年的财务数据。

我的财务分析：发现好公司、排除坏公司。

发现好公司的方法：“投入产出双循环，七看八问两分钟”，参见新书《简明财务分析》。排除坏公司，好生意的反面就是烂生意，烂生意的极致是财务造假，识别财务造假的方法：“三个维度、二个框架、一张检查清单”，参见新书《财报真相》。京东当当微信读书都有，需要签名版请加我微信raojiaoshou9。

我们用“七看八问”，看看福耀玻璃财报。

一看盈收

一看盈收三步：盈收规模，盈利能力和盈利质量

盈收规模，营业收入，2016年，166亿，2025年458亿，10年涨了2.76倍，分析师一致预期，2028年668亿。归母净利润，2016年31亿，2025年93亿，10年涨了3倍

从合计数看，后5年2021-2025，与，前五年2016-2020，相比，营业收入（1.8倍）和归母净利（1.9倍），龙头优势明显。

盈利能力，毛利率，从2015年的43.1%，一路下滑到2021年34%，随后回升到2025年的37.3%，从合计数看，后5年2021-2025，毛利率35.9%，前五年2016-2020，毛利率41%，看起来，汽车行业竞争激烈，即使是汽车玻璃龙头，产品毛利率也呈现小幅下滑。在毛利率下滑的大趋势下，扣非净利润率，2016年18.5%，下滑到2020年，11.6%，这一年第一次成为全球第一，随后扣非净利润率逐步上升，至2025年的20%，福耀维持了更高的净利润率。

盈利质量，看两个指标，净现比和自由现金流。

净现比代表利润转化为现金能力，通常大于1就属于正常，2016-2025年，福耀净现比在1.14-2.03之间，合计数1.63，利润转化为现金能力强。

自由现金流，2026-2025年始终是正数，10年合计为276亿，尽管福耀属于重资产制造业，需要持续投入资本开支capex，10年投入capex合计为369亿，扣除折旧摊销的净资本开支仍然有187亿，但同期经营净现金流高达645亿，完全覆盖资本开支，导致10年融资净现金流-176亿，妥妥的现金奶牛。

二看费用成本

期间费用率，最近5年下降明显，2020年24.4%，2025年只有12.7%。

看了明细之后，主要三个原因，第一是，财务费用大降，来自海外收入的汇兑损益和利息收入增加，第二，2024-2025年销售费率降低主要是会计政策调整，包装费运输费计入营业成本，第三，规模效应。

此外，资产信用减值损失较小，10年合计只有6亿，占利润总额1.2%。

三看 增长率

从逐年增长率看，2016-2020，营业收入yoy增长放缓，归母净利润yoy增长波动，2021年开始，呈现2位数持续增长。

年复合增速，前五年2016-2020，营业收入年复合增速8%，归母净利润年复合增速0%。后5年2021-2025，营业收入年复合增速18.1%，归母净利润年复合增速29.1%。未来3年，2026-2028，分析师一致预期，营业收入年复合增速13.4%，归母净利润年复合增速13.1%

四看业务构成

从成品分类看，福耀玻璃聚焦于汽车玻璃，自产浮法玻璃仅仅是作为汽车玻璃原料，有小部分汽车装饰材料。

从区域看，基本国内国外各占一半，考虑到国内市场率65%，未来海外还有增长空间。

五看资产负债

2025年，资产负债率46%，流动比率1.54，速动比率1.26，短期有息债务/现金0.67，自由现金流/一年内到期有息债务0.46。现金储备充足，无流动性风险。

六看投入产出

投入产出三个指标

一元收入需要营运资金WC

一元收入需要固定资产

人均营业收入和利润

营运资金（working capital，WC）=业务需要投入流动资产-供应商垫付流动负债。相当于企业业务运转需要投入的营运资金净额，也就是你让人占用的资金，减去你占用别人的资金。

一元收入需要营运资金WC=（应收账款和票据+应收融资+预付+存货+合同资产-应付账款和票据-预收-合同负债）/营业收入。

一元营业收入需要营运资金WC等于企业为获得一元收入需要净投入的营运资金数量，这个指始终为负，意味着占用上下游资金做生意，生意做的越大，反而占用别人资金越多。

一元收入需要WC，福耀玻璃并不是很低，2025年为0.24，较之前略有下降，说明福耀作为汽车配件供应商，尽管具有行业龙头地位，但在客户面前还是处于劣势。

一元收入需要固定资产，代表商业模式“轻与重”，作为依赖产能的制造业，福耀资产较重，2025年0.58。

2025年，人均营业收入113.83万，人均扣非净利润22.78万，人均薪酬20.40万，相当不错。

从前5年与后5年平均数看，人均营收利润薪酬均有大幅上升。

七看收益率

ROE，2025年，25.4%，2024年，22.3%，连续两年超过20%。前5年平均，16.5%，后5年平均19.3%，显著上升。

杜邦三兄弟，

销售净利润率，2025年，20.4%，前5年平均，16.6%，后5年平均17.3%，持平略增。

资产周转次数，2025年，0.69，前5年平均，0.59，后5年平均，0.62，持平略增

权益乘数，2025年，1.82，前5年平均，1.70，后5年平均，1.77，持平略增

我的财务分析方法“投入产出双循环，七看八问两分钟”。

财务数据用“七看”，财务数据七个步骤，投资者分析上市公司财务数据足够了。

上市公司披露的财报是结构化的，因而我们用七个步骤来看即可。财务数据很重要，但不足够，需要财务数据和非财务信息对照着看，所谓“双循环”。

看非财务信息用“八问”，非财务信息包括上市公司定期报告、券商研究报告等都是非结构文本，因而我们无法用结构化方法作为分析框架，怎么办？

我的方法是“手中无剑，心中有剑”，“七看”是手中有剑，“八问”是心中有剑，你在阅读非财务资料是，带着八个问题，有的放矢，自然事半功倍。现在AI很好用，你也可以用“八问”作为和ai讨论的关键问题。

非财务信息“八问”：一问靠什么赚钱？二问顺风还是逆风？三问空间有多大？四问有什么优势？五问竞争格局好不好？六问管理层行不行？七问风险在哪里？八问未来会怎样？

关于福耀，我的八问答案如下：

一问靠什么赚钱？聚焦汽车玻璃，ToB制造业，汽车玻璃运输成本高，需要在主机厂区域建厂布局，资产较重，汽车玻璃安全性要求高，质量是关键，与大厂长期关系很重要。

二问顺风还是逆风？国内政策顺风，支持中国制造业走向世界。海外发展艰难，异质文化区域建厂困难度高，前期亏损在所难免，一旦跑通就是竞争优势。

三问空间有多大？汽车行业本身全球都是低速增长，汽车玻璃作为配件，整体属于低增长状态。中国新能源汽车高速发展和对全球渗透是机会。对于福耀来说，国内市占率65%，接近天花板，全球38%第一，有空间，但高速增长的窗口期已过。

四问有什么优势？战略聚焦，全球和国内玻璃巨头都是分业经营，只有福耀聚焦于汽车玻璃，质量和效率世界顶尖，产业链垂直一体化，全球化布局，优势已成。

五问竞争格局好不好？2020年取得汽车玻璃全球第一后，5年保持市场份额逐步提升始终保持第一，盈利能力高且稳定，具备不错的进入壁垒，具备一定的护城河。

六问管理层行不行？福耀的历史就是 曹德旺的历史，家族企业代际传承始终是挑战，长子女婿接班后，短期在曹德旺监督下问题不大，长期有待观察。

七问风险在哪里？能否继续专注于仅仅满足于“做好一块玻璃”。

八问未来会怎样？大概率中低速稳健增长、现金奶牛式的大白马。

你们怎么看，可以留言告诉我。

最后提一句，在写这篇文章的时候，2026年3月26日收盘。

2026年3月26日收盘，福耀玻璃滚动市盈率PEttm，13.91。泡泡玛特，刚经历业绩大涨，股价大跌，滚动市盈率PEttm，14.19。

如果说，福耀是老成持重的“老登”股，泡泡玛特则是活力满满的”小登“股。 老登小登，会师，市盈率都是14倍，好有趣啊。

本文是个人兴趣，不构成投资建议，请读者留意。

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