穿越周期的答案：复星的基本盘已经悄悄变了

港股这位置，4块钱出头的复星国际，说实话，看着确实有点便宜。300多亿港币的市值，甚至比不上它手里攥着的几块核心资产。

做投资，最怕的就是被情绪带偏。今天咱们就扒一扒这份新鲜出炉的2025年业绩报告，看看复星的基本盘到底是什么成色。

被错杀的估值，与悄然稳定的压舱石

现在复星的估值，无论是看PB还是看PE（如果把一次性减值剔除掉），都处于一个历史级别的低位区间。这种低位，和复星真实的基本盘之间，其实存在一个巨大的预期差。

很多人被账面亏损吸引了注意力，却没注意到一个核心变化，复星的基本盘，已经不再是以前那个靠资本腾挪撑起来的虚胖结构了。

过去几年，复星干的最核心的一件事，就是断舍离。

虽然2025年总营收1734.3亿元略有波动，但如果我们把目光聚焦到四大核心子公司，复星医药、豫园股份、复星葡萄牙保险和复星旅文上，情况就不一样了。四大核心子公司总收入达1282亿元，占集团总收入的比重同比上升3个百分点，达到74%。

这74%的含金量非常高。具体拆开看：

健康板块，复星医药创新药收入98.93亿元，同比增长29.59%，占制药业务收入比重提升至33.16%。复宏汉霖实现营收66.67亿元，净利润8.27亿元，连续三年营收、利润双增长。其中复宏汉霖的核心产品H药汉斯状，2025年全球销售收入14.93亿元，同比增长13.7%，H药有望成为下一款全球年销售额突破百亿人民币的国产创新药。还有与辉瑞达成的GLP-1靶点YP05002全球许可项目，首付款1.5亿美元、潜在总金额20.85亿美元，这充分印证了复星创新药研发的全球竞争力。

富足板块，复星葡萄牙保险全年毛保费总额达欧元65.3亿元，在葡萄牙本土市场份额达28.1%，国际业务占比超过30%。复星保德信人寿全年规模保费达人民币132.8亿元，同比增长41.6%，复星联合健康保险全年保险业务收入达人民币78.4亿元，同比增长50.1%。

快乐板块，Club Med营业额179.7亿元，同比增长2.1%，全球平均客房入住率75.8%，同比提升1.8个百分点，平均每日床位价格1948.9元，较2024年增长3.0%。

医药、保险、旅游消费——这三块业务，一个有技术壁垒，一个有资金沉淀，一个有不可替代的线下消费场景。这三块扛起了复星74%的营收，说明复星的收入底盘已经稳了。

利润的真相：被减值遮住的盈利底座

再看利润端，这也是误会最深的地方。账面亏损234亿，但经调整产业运营利润达40亿元。这234亿账面亏损里，地产相关减值占比约55%，非核心资产减值占比约45%，全部是非现金项目，不影响公司整体运营和现金流。

这40亿是什么概念？是剔除掉一次性减值后，核心产业运营产生的真实利润。并且，这背后的含金量还体现在结构上。复星葡萄牙保险归母净利润2.01亿欧元，同比增长15.8%，国内两家保险公司——复星保德信人寿净利润6.5亿元，大幅增长492%；复星联合健康保险净利润1.39亿元，连续五年盈利。保险板块贡献的是长期浮存金收益，这种钱是巴菲特最喜欢的那种，成本低、久期长，每年都能稳定贡献利润。

医药板块贡献的是创新药利润，复星医药归母净利润33.71亿元，同比增长21.69%。

这两块利润，一个稳得像压舱石，一个有弹性有空间，共同构成了复星利润端最核心的支撑。

也就是说，虽然报表上看着亏了234亿，但那都是过去的包袱，而真正代表现在和未来的盈利底座，反而比以前更扎实了。

财务安全：弹药超过2000亿，底气自然就来了

最后也是最重要的，财务安全。以前大家最怕复星什么？怕它资金链断掉。但经过这几年的“瘦身健体”，复星的财务状况已经发生了根本性的逆转。

截至2025年末，复星的现金、银行结余及定期存款达611亿元。更关键的是，尚未提用的银行信贷总额合计1446亿元。这意味着什么？意味着复星手里可动用的“弹药”超过2000亿。

债务结构方面，总债务占总资本比率为57%。平均债务成本降至5.0%，较2024年末下降超60个基点。公开市场债券余额比高峰期大幅下降。

大家关心的短期债务覆盖率，手头现金对短期债务的覆盖能力已经提升到了1.8倍左右。这意味着复星手里握着的安全垫足够厚，短期还债压力基本没有了。

同时，2026年财政年度目标派息率计划从目前20%提升到35%，基于公司累计可分派利润，2026年股息预计不低于港币15亿元。

这就是复星现在的底盘,资产虽然在缩水，但骨架越来越硬了。

现在的复星国际，股价在4块钱出头，市值三百多亿港元。如果只看那234亿的账面亏损，它确实吓人。但如果拨开这层迷雾，看到的是74%的高韧性资产占比、40亿的产业运营利润，以及611亿现金和1446亿未提用信贷，那这4块钱的定价，是不是被错杀的“黄金坑”，答案应该就很清楚了。

当然，市场情绪的修复需要时间，复星的股价可能还会在低位磨一阵子。但作为长期跟踪的投资者，我愿意相信，这个“瘦过身、手里有粮、心里不慌”的复星，值得多看一眼。

郭广昌自己说得好：“未来的复星，我们不去争一时之快，我们要立长久之基。”