入不敷出__

说一下前些天备受关注的一组数据，详看下图：

从表格数据来看，2026年第一季度28个省份的财政自给率全部都低于100%，也就是说，全国没有一个省份可以实现财政自平衡，这是历史以来首次出现的情况，信号意义不言而喻。

不少人认为，以AI、机器人等产业链为代表的新质生产力可以逐渐替代基建、地产等传统行业，并成为经济发展的新动能，从目前的情况来看，似乎任重道远。

还有观点认为，地方国资在新质生产力方向的投资，不仅可以替代土地财政收入，还能实现地方化债的终极目标，比如苏州国资在中际旭创（300308）、联讯仪器（688808.SH）上市后获取的百亿级的投资回报，再比如合肥国资在长鑫存储身上可能获取的千亿级甚至万亿级投资回报，这些都为地方财政提供了史无前例的贡献。

尽管如此，市场方面对两件事情依旧保持着基本共识：

第一，如我们在《国资基金的产业投资方向、出资模式、投资阶段及额度、返投规则、招商痛点梳理》一文中所说，从国资基金的活跃度来看，江苏是政府引导基金/国资基金招商、投资最为活跃的省份，母基金、直投、拼盘模式齐全，决策速度快、项目需求强。区域对比方面，长三角>珠三角>环渤海>中西部，也即地方国资基金的招商热度与产业基础、财政实力高度正相关，其中，中西部（湖北、四川、山西、甘肃、宁夏等）以单城市单点布局为主，国资基金的招商、投资规模偏小、政策配套偏弱。

事实上，对于绝大多数普通的二线和三四线城市来说，因为财政实力和地方产业底蕴有限，因此根本没法像苏州、杭州、合肥等城市一样往创投及新质生产力方向转型，包括像苏州培育并押中中际旭创、联讯仪器，或者像合肥培育并押中长鑫存储一样，不仅可以大手笔投资，还有机会赚得盆满笨满，一举解决地方化债问题。

第二，当前科创板块的高歌猛进以及宏观数据的乐观向好与绝大多数普通人的体感形成了巨大的反差，这本质上是中国经济内部劳动要素和资本要素之间的分配关系正在被重新改写。举个例子，过去你能挣到钱是因为GDP的增长依赖于你这个人，比如盖房子要人搬砖，组装电视要人拧螺丝，送外卖要人跑腿，城市扩张要人去建。每一份GDP增量里都有相当大的一部分变成了工资、奖金、提成、补贴，并流到千千万万个家庭。

基建、房地产、传统制造业等催动的经济增长，底层逻辑在于这些都是普惠式增长。劳动参与地越广，财富就分得越散，但现在拉GDP的是谁？是芯片厂，是锂电池产线，是工业机器人，是3D打印车间，是算力中心。这些行业有个共同的经济学特征，那就是资本密集度顶天，劳动密集度贴地。一条28纳米晶圆产线砸进去上百亿，雇的工人也就几百号人。一座百GWH的电池工厂投资动辄几百亿，但产线上几乎看不见活人。更要命的是，这些行业向上游买的也是同类东西，芯片厂买光刻机和晶圆，机器人厂买芯片和精密减速器，新能源车买电池、买芯片、买机器人，钱在这个生态圈里转来转去，从芯片转到机器人，从机器人转到新能源，再从新能源回到芯片，闭环运转，闭环膨胀，可就是不往外溢出到传统劳动力市场，这才是中国经济新旧动能切换背后真正的掣肘。

简单来说，新动能不是不挣钱，是挣的钱只在新动能内部循环，用经济学术语讲，这叫劳动报酬在初次分配中的占比下降。中国这个数据从本世纪初的53%左右，已经一路下滑到了47%以下，听着只差六个百分点，但乘以140万亿的GDP盘子，就是接近8万亿的财富分配差价。这也解释了一个让很多人想不通的现象，经济在增长，CPI却趴在地上。一季度核心CPI才1.2%，PPI还是负的，按道理扩张周期应该有点温和通胀，可你看到的是光伏、新能源车等一个个行业打得头破血流的价格战。为啥？因为消费端没有去追价，劳动报酬没有跟上，生产端再扩张也只能靠杀价清库存。内卷和过剩产能的根源就在这里，财富没有流到该花钱的人手里，普通人只能继续煎熬。很多朋友问要熬多久，这个其实很难界定，因为经济转型必须有人去承担这个代价。

我们周三在《还有什么路子可走》一文中提到过，在地方化债、城投退平台以及“13号文”“38号文”的共同影响下，目前地方国企、城投平台都不愿上项目、不愿举债，由此导致我们很难再对国企和城投平台的项目投放资金。

很多同行问，2026年第一季度28个省份的财政自给率都全部低于100%了，那地方政府、地方国企和城投平台是不是又可以适度举债、加杠杆了？我们的看法其实刚好相反，在目前的形势下，为了避免债务爆雷，后期的化债力度、财政紧平衡、中央统筹力度只会进一步加码，地方财政扩张空间也将被彻底锁死。

当然，房地产和土地财政的重要性有望被重新拎出来，因为大多数地方政府要么继续靠卖地续命，要么等中央财政转移支付，不然很难维持运转。

大家可以看看数据方面的一些变化，2021年，全国卖地收入8.7万亿元，达到了巅峰；2022年，全国卖地收入6.6万亿元；2023年，全国卖地收入5.7万亿元；而2026年第一季度，全国卖地收入才0.4万亿元，也就是说，今年的卖地收入总共能不能达到4万亿元可能都有点悬。

因为普通二线和三四线城市的楼市依旧面临巨大的下行压力，市场方面也还未形成何时才能止跌回稳的共识，因此今年的卖地收入其实很不乐观，这种情况下要实现“保基本民生、保工资、保运转”这“三保”肯定面临巨大压力。因此，房地产和土地财政依旧是维持地方运转的非常关键的一环。