伍戈：全球视野下的结构分化——中美比较与政策选择

伍 戈 长江证券首席经济学家

以下观点整理自伍戈在CMF宏观经济热点问题研讨会（第121期）上的发言

本文字数：2628字

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一、经济学使命与当下世界经济的分化背景

中美两国经济均呈现K型分化，但分化的驱动力与内在逻辑截然不同——美国主要源于密集的供给冲击，中国的主要矛盾则在需求端，正是这一差异决定了两国政策应对的区别。《宏观非均衡的微观基础》一书触及了一个抽象而普世的问题——宏观非均衡不仅适用于经济学，同样可延伸至物理学与哲学。经济学作为一门社会学科，其根本意义在于经世济民、解决老百姓的痛点，而不仅仅是学者的自我成就或市场收益。不管什么流派、什么方案，都应在特定历史时期把握并解决该时期的主要矛盾。凯恩斯在大萧条时期解决了需求崩溃，弗里德曼在滞胀时期解决了通胀与增长的两难——这正是经济学“活在当下”的使命所在。那么，当下的主要矛盾究竟是什么？全球范围内正在加剧的K型分化，正是当下经济学人必须回答的问题。

二、美国K型分化：科技、成本冲击与沃什的政策困局

全球各地经济和金融市场均呈K型分化且正朝历史罕见的极致发展，但中美两国的K型分化本质不同——两者上沿与下沿并非同一驱动力，也非总量政策所能完全改变。中国呈现“供强需弱”——消费、信贷、投资数据处于低位，但出口增速保持高位。美国同样面临严峻分化：科技及科技投资将K型上沿拉得强劲，地产和消费代表的K型下沿持续走弱，密歇根消费者信心指数几乎创历史新低。

1、科技冲击短期拉动美国需求，中长期压低价格更显著

美国K型上沿的驱动力是科技，中长期被视为正向供给冲击，但其最终性质尚存争议。本轮AI不仅可能替代体力劳动，也可能替代或大幅辅助脑力劳动。资本市场虽时常讨论泡沫或估值调整的可能性，但这并不代表趋势的根本改变。联储主席沃什亦在审慎研判：科技冲击究竟是拉动需求还是扩张供给？是推升通胀还是加剧通缩？他未能得出明确结论，遂成立专门工作组加以研究。从历史经验看，科技冲击短期内对制造业构成需求拉动；但中长期而言，当设备大规模投入运行、技术真正开始替代人工时，拉低价格效应将更为显著。目前K型上沿的演进可能尚未完成。

2、成本冲击的滞胀效应压制美国消费，引发“可支付性”难题

美国作为低储蓄率、偏爱消费的国家，其消费本不应如此疲弱，但压制消费的并非AI技术，也非美联储收紧银根，而是过去五年间连续四到五次外部成本冲击。公共卫生事件导致产业链中断和成本全面抬升；俄乌冲突推高油价，成本冲击的实质是滞胀效应——在压低消费需求和经济增长的同时推升物价，进一步抑制消费；特朗普加征关税对美国同样产生滞胀效应，推升物价、压制需求，其影响直至今年上半年才趋于消退；美伊冲突又带来新一轮石油冲击。密集的成本冲击使美国消费者面临严峻的“可支付性”（affordability）问题——不是单纯的通胀偏高，也不是单纯的收入增长偏缓，而是收入与通胀之间缺口的持续扩大。这正是滞胀效应在微观层面的体现，也是中期选举中特朗普面临的最大挑战。

3、沃什鹰派姿态受制于成本冲击现实

在此背景下，沃什面临通胀高于2%目标的困局。但通过急剧加息收缩总需求、将通胀从4%压至2%并不现实——造成affordability问题和通胀高企的根源不在美联储。更务实的策略是等待成本冲击慢慢散去、稳住总需求。因此从市场维度看，沃什虽表露鹰派，但很多参与者对此怀疑，其并不认为今年会出现实质加息路径。这关乎美国经济的本质冲击——沃什正通过五个工作组深入研究，研究清楚后再动用总需求政策，才是占优选择。

三、中国K型分化：需求端的改善与政策框架的优化

全球K型分化中，中国的特征与美国截然不同——中国主要矛盾不在供给端而在需求端。中国同样面临成本冲击，但因前期在安全、能源等方面保持较大冗余，且全球公共卫生事件期间供应链完整，过去三至五年间，制约经济的核心矛盾是需求不足，而非供给约束。供需之间虽有联系，但需求是主导性的更快变量。外需强、内需弱的格局持续存在，消费、信贷、投资数据处于多年来低位。

1、总需求政策积极发力，与供给政策并行不悖

在需求主导的格局下，总需求政策，无论是货币还是财政政策都应发挥逆周期调节作用。产业政策倾向于供给端，但需求端的变化相对更快，需要政策及时回应。总需求政策不能解决微观基础层面的全部矛盾，但宏观经济是多目标的，工具就应是多工具的：总需求政策与供给政策、微观产业政策并非矛盾，完全可以并行推进。

2、政策优化建议以目标函数多元化为先导，突破单一GDP导向

政策选择的关键在于目标函数的优化与工具框架的更新。改革开放四十多年来以实际GDP为核心目标函数，有其积极的一面。在正确政绩观引领下，目标函数应进行多元化分解：既要重视实际GDP和名义GDP，也要兼顾供给与需求；既要关注宏观目标，也要纳入微观目标——企业利润、居民收入，乃至国家提出的收入翻番目标，都应重新纳入目标函数。约束条件同样需要更新——安全、环保、正确政绩观的诸多要求皆是约束条件。目标多元、约束多元，工具就必须是一揽子：不仅要看政策利率，还要看实际利率；不要只看狭义赤字率，还要看广义赤字率；不光要看一般宏观政策，还要看产业政策。

3、货币政策在多元工具中不可或缺

在多元政策工具中，货币政策具有不可替代的基础性作用，海外许多国家的实践亦将其置于“三支箭”之首。货币政策虽非万能，但如果缺乏足够的货币流动性支撑，总需求管理便无从发力。经济学研究的根本意义不仅仅在于学者的自我成就，也不仅仅在市场参与者的短期收益，而在于经世济民、回应老百姓的真实痛点。无论何种流派、何种方案，必须立足当下，在特定历史时期把握并解决该时期的主要矛盾——这正是经济学研究的现实使命所在。

文章仅作为学术交流，不代表CMF立场。