金价大跌，央行为什么连续20个月增持？

2026.07.09

作者 | 马光远

中国央行连续二十个月增持黄金，在黄金价格经历大幅波动、从历史高位出现明显回撤的情况下，为什么仍然延续黄金储备增加的步伐？

这里首先要明确一个重要逻辑，央行买黄金和普通投资者买黄金完全是两个逻辑。

普通投资者买黄金，更多关注的是价格上涨带来的投资收益，而央行购买黄金，本质上是国家储备资产配置行为，核心目标不是赚取短期价格差，而是优化储备资产结构，提高国家资产安全水平。

中国央行为什么持续增加黄金储备？核心原因是黄金作为一种特殊资产，在全球金融体系中具有不可替代的战略价值。

黄金不依赖任何单一国家信用，在极端情况下，可以发挥储备资产稳定器的作用。面对全球金融体系变化、地缘政治风险增加、跨境资产冻结风险上升等不确定因素，提高黄金储备比例，本质上是提升国家储备体系的安全性。

因此，央行买黄金考虑的是长期几十年的储备安全，而不是短期几个月甚至几年的价格波动。这也是为什么央行可以在黄金价格处于高位时依然持续买入，因为它考虑的是资产配置，而不是交易利润。

但是，市场过去几年存在一个比较明显的认知误区，就是认为全球央行持续买黄金，就一定会推动黄金价格持续上涨。

实际上，央行购金确实是黄金长期价值的重要支撑，但它并不是决定黄金价格短期走势的核心因素。决定黄金价格的核心逻辑，主要来自三个方面。

第一是央行配置逻辑。全球央行持续增加黄金储备，说明黄金在全球储备体系中的重要性正在提升，这决定了黄金长期不会失去价值，也决定了黄金价格大幅下跌时会存在一定支撑。但是，央行购买更多影响的是黄金市场的长期底部，而不是短期上涨空间。

第二是投资资金逻辑。过去两三年黄金价格大幅上涨，真正推动力量并不是央行，而是全球投资资金重新配置黄金。包括黄金ETF、机构资金、对冲基金以及全球避险资金。当市场预期美联储降息、美元走弱、全球风险增加时，大量资金进入黄金市场，推动黄金价格上涨。而当投资资金开始撤离黄金市场时，即使央行仍然持续购买黄金，黄金价格依然可能出现明显调整。

第三也是最重要的，是黄金自身的宏观定价逻辑，包括美元走势、美联储货币政策以及实际利率水平。黄金本质上是一种无息资产，美元走强、实际利率上升，黄金通常承受压力；美元走弱、实际利率下降，黄金价格则更容易上涨。因此，黄金价格最终由全球资金在什么宏观环境下进行资产配置决定，而不是简单由谁在买黄金决定。

从今年上半年的市场表现来看，央行持续购买黄金，并没有改变黄金价格调整趋势。黄金价格从历史高位回落，最大跌幅接近30%，这说明一个非常重要的问题：央行买黄金并不能阻止黄金进入调整周期。

历史上也多次出现类似情况。

黄金并不是因为央行停止购买才会下跌，而是在美元强势、利率上升、投资资金撤离的情况下，即使黄金具有长期价值，价格依然会经历周期调整。

资产价格的核心规律就是，长期价值决定方向，边际资金决定价格。

从全球央行购金情况来看，虽然目前全球央行仍然保持黄金净购买状态，但增持速度已经出现明显放缓。

过去几年全球央行大量购买黄金，背后主要原因是美元信用担忧、地缘政治风险增加以及储备资产多元化需求。但随着黄金价格不断上涨，黄金配置成本也明显提高。央行虽然不会像普通投资者一样追求短期价格，但长期储备管理同样需要考虑成本，因此黄金价格越高，部分央行购金节奏自然会放缓。

市场真正需要关注的，不是央行有没有买黄金，而是央行买黄金的速度是在加快还是放缓。

经济学中有一个重要概念，就是边际变化决定市场预期。当全球央行购金从高速增长转向放缓时，即使整体仍然保持净买入，也会削弱黄金市场的上涨预期。

目前黄金最大的压力，其实并不是央行是否继续购买，而是黄金价格本身仍然处于历史高位。黄金从最高点回落30%左右，从市场感受来看已经出现明显调整，但是放到更长历史周期来看，目前黄金价格依然处于高估区域。过去几年黄金上涨确实存在长期结构性因素，包括全球债务水平提升、货币供应增加、央行资产负债表扩张以及地缘政治风险增加，这些因素提高了黄金长期价值中枢。

但是，长期价值提升，并不意味着任何价格买入都是合理的。

任何资产都有周期，黄金也一样。上涨阶段市场不断强化上涨逻辑，下跌阶段市场则会重新寻找估值平衡。

未来黄金价格走势，关键并不在于中国央行是否继续买黄金，而在于几个更加核心的变量：

美联储货币政策是否真正进入宽松周期，美元是否重新走强，全球投资资金是否重新流入黄金，以及黄金自身估值是否完成充分调整。

因此，看黄金不能简单看“央行还在不在买”。

央行买黄金，是国家资产安全逻辑；投资者买黄金，是收益和周期逻辑。二者不能混为一谈。

黄金未来真正的定价者，仍然是全球边际资金。

如果美元周期重新走强，美联储维持较高实际利率，同时黄金投资需求继续下降，那么即使全球央行继续增持黄金，黄金价格依然可能面临进一步估值修复压力。

普通投资者一定要记住，你买黄金是为了赚钱，而央行买黄金是为了货币的安全！所以我一直支持央行增持，但认为黄金不适合普通投资者，就是这个逻辑！