调研康哲药业：研发、选品、商业化和投资，多线均衡发展

7月10日，我在深圳调研了康哲药业，这是一家颇具特色的创新药公司。

从上市到2022年，康哲药业的业绩一路平稳增长，到2023年大概有50多亿营收受集采品种拖累，公司业绩出现下滑，2024年营收74.69亿，成为了阶段性低点，2025年之后恢复了增长。

有没有彻底走出集采影响，是我本次调研最关注的点。

面对集采冲击，公司制定了四大转型战略：

首先是产品创新战略，2025年公司独家药+创新药同比增长44.1%，和主要非集采原研药加起来，占到总营收的59.8%。公司走合作开发+自主研发双轮驱动路线，聚焦眼科、皮肤科等优势专科产品，但不做肿瘤等拥挤赛道。

分产品线看，眼科线占收入7.6%，皮肤健康线11.4%，消化与自免相关疾病线31.6%，心脑血管相关疾病线44.5%，其他产品4.9%。

有意思的是，增速最快的皮肤线主体德镁医药拟分拆在港股上市，采用的是介绍上市方式直接上市，不涉及融资，不会稀释股权。若上市成功，康哲药业的股东将以分红形式取得德镁医药股票，实现直接持股，可以说很良心了。

第二个转型体现在产业化投资协同，跟调研同一天开放申购的科创板新股泰诺麦博以及拟在港股IPO的新元素、麦济生物、景泽生物、维健医药等等都是康哲投资的对象。产业投资收入具有可持续性，公司在短、中、长期都有布局，平衡风险。

第三个转型是院内院外协同的多元商业生态，公司布局了不少具有自我诊断属性和慢病属性的产品，这些品类更像我关注的消费领域，去拓展院外、线上渠道，增加收入来源。

第四个转型是国际化，公司在新加坡建立亚太区总部基地，重点布局东南亚市场，希望将临床价值和商业价值的实现模式横向复制到海外。

产品方面，公司拥有多个核心品种。

肾病领域方面，围绕透析和非透析需求布局了三四个产品，跟德镁的皮肤科的疾病全覆盖策略类似。透析降磷产品维福瑞片剂负荷低、降磷达标率明显提高，不影响维生素D吸收，潜在市场达20亿，非透析肾性贫血产品今年3月获批，公司将积极推动其纳入医保。

脑卒中产品Y-3在治疗的同时兼顾预防卒中后抑郁、焦虑，预计峰值超过30亿，具有FIC潜力。

狂犬病产品金速希刚刚获批，是狂犬病被动免疫制剂，可在主动疫苗诱导产生抗体的1-2周空白期提供即时保护。

痛风产品针对超过2.2亿的高尿酸人群，计划2028年上市，预计峰值大于30亿。

德镁的芦可替尼乳膏百卢妥两个适应症合计峰值超60亿，类风湿关节炎产品美泰彤改进了给药方式，解决了原有片剂副作用大的痛点，还有针对阿尔茨海默病的新药等等，就不逐一介绍了。

另外还有独家产品和品牌药，独家药肠道微生态制剂亿活是唯一可以与抗生素同时服用的益生菌，也是OTC自费产品，正如大家所知道的，自费产品必须靠强大的产品力支撑。利胆药物优思佛位居行业第一，拥有纯度优势，集采后仍然维持了集采前一半的规模，使用该药的患者不会发展为肝硬化。用于治疗急性心衰的新活素是纯院内品种，是中国首个重组人脑利钠肽，不增加心肌耗氧。

公司的选品逻辑在于差异化，一定要解决别人解决不了的问题，确保仿制药无法完全替代其效果，或提供更具性价比的方案。

自研可以主动选择靶点，合作研发则是随时发现机会，两者互为补充，通常合作服务于中短期目标，自研则服务于中长期目标。

集采之后的一段时间，公司原研药基本不中标，院内外占比发生了逆转。集采前院内收入占60%，集采后院外占60%，但目前部分城市的集采政策有所优化，原研药入院相对放松，让患者有了选择权。社区也鼓励进入基层医疗，相对利好公司的一些强品牌力原研产品。

公司认为，集采品种已基本稳定，创新药和独家药成为主要增长引擎，集采负面因素已经完全出清。

财务方面，公司目前已恢复增长，公司的目标是，未来十年平均净利润率达到20%以上。利润的分配也很清晰，大概每年40%的利润用于分红，40%用于投入新产品、新业务或研发。投资收益可以用于帮助一体化推广和反哺研发，只有品种具备竞争优势的企业，公司才会投资，利用自身对产品的识别能力获取投资回报。

公司认为，产品做起来要卖得掉才是核心，很多人认为自研才是王道，但康哲通过合作和自研结合，以产品识别和商业化能力构建了独特的优势。

东南亚业务于2025年进入商业化元年，未来，东南亚市场也将为利润作出贡献。

针对产品研发，公司设置了股权激励方案，衡量指标是一段时间内达到商业化阶段的产品数量。

总的来看，康哲药业对自身的定位非常清晰，打法兼具价值和成长，研发、选品、商业化和投资能力多线并进，是一名均衡型选手。