泸州老窖“挺价”背后：一场用短期业绩换品牌锚定的豪赌

文|恒心

来源|博望财经

2025年营收、净利双双下滑近20%，股价距高点回撤三成，库存堆到154亿——泸州老窖却在6月底的股东大会上加码了一句“国窖1573坚决不降价”。

在白酒全行业去库存、竞品暗降让利的当口，这份“挺价”的执拗，到底是管理层的历史经验，还是新一轮周期里的另一次误判？

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为什么是“挺价”，而不是“跟降”

把时间拨回2025年，泸州老窖交出的成绩单并不好看。

全年营收257.31亿元，同比下降17.52%；归母净利润108.31亿元，同比下降19.61%——这是自2015年以来首次年度“双降”。四季度单季更出现环比暴跌，归母净利润仅0.68亿元，较三季度的30.99亿元大幅缩水超97%。

进入2026年一季度，下滑并未止步，营收80.25亿元，同比下降14.19%、归母净利润37.08亿元，同比下降19.25%，降幅虽略收窄，但仍是双位数下探。

渠道端的压力同步显性化。2025年末存货规模飙到154亿元，占总资产约24%，创历史新高；合同负债从年初39.78亿元缩至33.67亿元，2026年一季度末进一步回落到27.94亿元——经销商打款意愿在退潮。

批价这边也守得吃力。52度国窖1573在618期间京东自营一度跌破900元，对比980元的出厂价已形成倒挂，拼多多、淘宝百亿补贴更是砸到788-793元；目前的批价约830-840元。

但就是在这样的数据底下，管理层在6月30日股东大会和随后的301名机构及股东调研里，把“国窖1573不降价”写成了长期策略。

理由管理层讲得很直白：这一轮不是2013-2014那一轮的短周期波动，而是结构性转型——政企团购退潮、个人与大众消费接棒，单纯“降价冲量”在旧周期有用，放到新结构里只会透支高端品牌根基。

换句话说，老窖的判断是：千元价格带的战争，已经从“抢渠道推力”切换到“抢消费者认同”，这时候把价盘砸下去，品牌爬回来的成本比少赚两年的利润更高。

同处千元带的五粮液走了另一条路——出厂价不动、渠道补贴让利，终端实际成交下探。

两家份额咬得很紧：普五约占22%，国窖1573约12%-15%，合计吃掉超高端35%的盘子，外加茅台CR3超94%。五粮液选择“以价换量”，老窖选择“控量挺价”，春节那一仗两套打法的差异已经被市场记下一笔——老窖销量没崩，批价也没崩，数字化扫码量全年同比增长，周末私聚、家庭小聚这类自主消费上涨。这组数据是管理层敢继续挺的最大底气。

02

“挺”不是硬扛，配套牌其实铺了不少

单看“不降价”三个字，容易被理解成管理层的一句口号。

但把近期动作串起来，老窖的“挺价”更像一套组合拳，而不是单点死守。

第一层是控货。

2025年老窖干了件近十年没干过的事——全国全品系暂停接单与发货。停货的直接代价是销售回款全年277.77亿元，同比掉超30%，但目的很清楚：把批价从倒挂边缘拉回，把渠道里那批“低价甩”的货先消化掉。

第二层是高端天花板的再搭建。

股东大会确认，国窖1573将择机推10年、15年、20年三个梯度的瓶储年份酒。这一手对着谁？对着茅台1935批价已跌到650元、较798元出厂价倒挂超百元的千元带乱局——老窖想借年份酒把“国窖=千元浓香标杆”的心智钉得更牢，同时给自己留一块1500元以上的超高端细分。

第三层是低度化的“副牌隔离”。

这一点最见老练。38度国窖1573已经是百亿级大单品，但再往下探到28度时，老窖没把它继续挂在国窖1573名下，而是归到“高光”子品牌——28度高光375ml定价128元、50ml mini仅16.9元。

逻辑很清楚：38度守千元带的基本盘，28度高光去年轻人“一杯奶茶钱尝鲜”的赛道探路，探成了国窖体系可以跟进，探不成损失的是子品牌试错成本，不伤及主品牌千元锚定。这种“副牌探路、主牌护航”的隔离术，比直接拿国窖品牌去做低度延伸要稳得多。

第四层是给股东吃分红定心丸。

2026年保底85亿分红足额落地，中长期分红比例不低于归母净利润的50%。在业绩双降、股价承压的节点，这套分红承诺本质上是用现金流换持仓信心——你能批评它牺牲再投入，但也得承认它兜住了机构的底。

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挺价的赌注：复苏时点和库存结构

挺价这套打法最大的风险，不在品牌逻辑，而在时间。

管理层给的时间表是“2026年6月起白酒市场缓慢复苏”，沿“消费者—终端—经销商”三级传导。

但这个判断目前还停留在公司口径，外部验证点还没到。

如果复苏迟到两个季度，挺价就会从“主动选择”滑向“被动失血”——批价守不住、经销商库存多压好几个月，回款继续缩，高分红的现金流压力会放大。

库存结构也要拆开看。

老窖自己披露的分化是：终端门店、餐饮这些To C渠道周转顺畅，库存压力极小；真正的积压在经销商环节。这意味着挺价能不能撑住，关键不看终端动销（这块目前还行），而看经销商能不能熬到复苏传导过来。

这也是为什么2025年那次“全品系停货”这么重要——先把经销商手里的老货清一清，批价才能稳得住。

还有一个绕不开的对照是五粮液。

普五在千元带是22%对国窖12%-15%，且五粮液用的是“出厂价不动+渠道让利”的柔性降价，终端实际成交比国窖低一截。

如果下半年消费复苏力度偏弱，五粮液这套“暗降”会比老窖的“明挺”抢到更多商务宴请和送礼份额——这是老窖挺价策略里最大的变数：品牌锚定守住了，但量的份额可能被五粮液再拉开一点。

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结论：挺价是姿态，更是路径选择

把上面三层叠起来看，泸州老窖这轮“挺价”不是一句情绪化的“不降价”，而是一套把品牌、产品、渠道、股东回报串起来的路径选择。

用控量+停货修复批价；用年份酒拉高天花板、低度高光副牌探年轻化，避免主品牌下沉；用高分红兜住资本市场预期；赌的是2026年6月起复苏兑现，赌输了就是再多扛两个季度的业绩阵痛。

从财务底子看，泸州老窖2025年毛利率仍站在86.62%、中高档酒毛利率90.94%，定价权没丢。这给了它“挺”的资本。

但154亿存货、合同负债逐季下滑、电商渠道倒挂这些信号也在提醒：挺价是一场和时间赛跑的牌局，筹码是品牌，赌注是复苏时点。

对于投资者来说，接下来两个观察窗口比较关键：一是2026年中秋国庆的动销数据，看“消费者—终端—经销商”的传导是不是真的在走；二是国窖1573批价能不能稳在840元以上、不再出现电商大促的大幅倒挂。

这两个窗口过了，挺价这套打法才算真正站稳。