78亿鲸吞八年“死敌”，002027半年报刚出就再启重大资产重组

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8月18日晚间，分众传媒信息技术股份有限公司（以下简称“分众传媒”，002027.SZ）发布公告称，2026年上半年营收59.91亿元，归母净利润31.28亿元，同比增长17.39%。同时董事会审议通过重大资产重组议案，拟77.94亿元收购成都新潮传媒集团股份有限公司（以下简称“新潮传媒”）90.02%股权，并提交8月27日临时股东大会审议。

这笔交易最早出现在2025年4月9日，2026年6月30日被深交所因财务资料过期中止审核。短短两个月，它将再次被推上了股东大会的表决席。一手忙着发布半年报，一手推进补齐交易材料，分众传媒的决心已定。

八年宿敌，一朝归一。分众传媒为什么要选择鲸吞新潮传媒，在广告行业掀起大波浪呢？

01#从“100张海报”到广告帝国

分众传媒的实控人江南春（JIANG NANCHUN）是广告界的传奇人物。

很长一段时间里，他的名字被媒体渲染为是酷爱中国古典文学的父亲取自于宋词的词牌名。但当事人给出的真实缘由却意外得朴素：“我姓江，出生于春天，我们家又朝南，所以叫江南春。”

其实，无怪媒体的过度渲染，出生于上海的江南春是实打实的热爱文学和诗歌创作。大学时，他担任华东师范大学夏雨诗社社长。上世纪90年代，诗歌的黄金年代已经过去。为了吸引人参与诗会，他在100张海报上写下富有诗意的广告词，贴在宿舍、食堂、澡堂门口等学生必经之路。诗会当天礼堂人山人海，但仅仅朗诵到一半，观众们陆续退场。

江南春后来反思：“获客成功了，但消费者进来后并没有留住，说明产品不够好。”也是从那时起，他挖掘出了自己的某个天赋：“可以顺着目标受众的核心生活轨迹将广告植入进去。”

恰逢当时邓小平南巡讲话让改革的浪潮进入加速期，也改变了新青年的视野和思想。凭借着扎实的文字功底，江南春开始涉足广告行业。大二那年，他来回骑行10小时从华师大往返松江，去见一位蚂蚁口服液的老板。又等了1.5个小时，却只谈了15分钟。他给那瓶口服液写的广告词是：“四两拨千斤，蚂蚁口服液。”

凭借着出众的才华和认真执着的毅力，22岁那年，江南春与永怡集团合作，成立了永怡广告公司，凭借“让无锡亮起来”的策划方案拿下了无锡的灯光工程，赚到了人生的第一个50万，也成功将公司彻底改姓“江”。

毕业后他跳出了父母一辈期盼的稳定工作，也放弃了属于自己的“诗和远方”，顺理成章继续做起了广告代理业务。1995年，公司营收达到了500万，1996年，江南春更是敏锐地抓住刚刚崛起的IT行业，与IDG合作，拿下上海大部分IT广告。这一类业务利润高、客户预算大，公司很快就发展壮大，在业界名声渐起。

一个刚刚走出象牙塔的文科毕业生，商业嗅觉却如此老辣，成功抓住了风口。

然而，互联网泡沫在2001年破灭，让江南春公司的IT客户全线消失，他也不得不接起餐厅小广告维持运转。好友盛大网络创始人陈天桥问他：“为什么不跳到产业的战略层面上，去做一些更有前途的事情呢？”

这句话点醒了他。他开始观察：彼时的上海到处都在造楼，到处是工地。城市人群每天靠电梯起落，在写字楼、公寓、卖场之间切换。那些等待电梯的十几秒，人无处可逃，只能盯着墙上的广告看。

2003年5月，凭借多年积攒，江南春押上5000万全部身家创立了分众传媒，担任董事局主席兼首席执行官。此时的江南春决定绕开竞争惨烈的传统媒体，走“分众”之路，专攻楼宇液晶媒体，赌的就是这个“被忽略的空间”。

创业初期，公司仅仅十多个人，江南春甚至每天也要扛着机器出去打楼。那年SARS蔓延，他们加班讨论到深夜，热情击败了恐惧。在这样的热情下，仅仅两年，凭借着赛道的独特性，公司迅速崛起，分众传媒的屏幕从上海铺到北京、广州、深圳，月收入突破千万。

2005年7月，分众传媒在纳斯达克上市，募资1.72亿美元，成为第一只在美股上市的中国纯广告传媒股，江南春身价瞬间暴涨至60亿元。

上市后的分众传媒开启了疯狂并购模式。2005年以1.83亿美元收购框架传媒，拿下电梯平面媒体老大；2006年以3.25亿美元并购聚众传媒，吞掉第二大楼宇视频运营商。之后更是如水银泻地般扫荡手机广告商凯威点告、网络广告公司好耶、影院广告公司玺诚传媒...上市三年内收购60多家公司。到2007年，分众市值攀至顶峰，成为纳斯达克市值最高的中概股之一。

古言云，盛极必衰。疯狂飙升下，分众传媒很快迎来了新的动荡。

2008年央视315曝光无线业务是垃圾短信重要源头及泄露机主信息的罪魁祸首，因此分众传媒刚在2006年重金收购的无线业务被迫叫停，损失数千万美元。紧接着，金融危机接踵而来，公司股价一路跌至5美元左右。为了生存，分众传媒被迫低价甩卖并购得来的资产。

08年的两次危机教会了江南春两件事：第一，并购不能贪多，必须精准；第二，现金流是命。

2013年中概股估值低迷，而分众的客户和收入全在中国，A股会给他更合理的定价。于是江南春联合资本以约37亿美元完成对分众传媒的私有化退市，并在2015年借壳七喜控股回归A股，交易对价高达457亿元，上市首日受到市场热捧，市值飙至2714亿元。

如今，江南春用他最熟悉的并购方式终结了与新潮传媒的这场八年战争。但这一次，他不再撒网，而是选择精准补位。

02#八年战争，从“全面对战”再到“谈谈价格”

2013年，张继学在成都创办新潮传媒。他此前做传统杂志，后来转型也做电梯广告。面对如日中天的分众传媒，公司选择专做社区电梯，不触碰已被分众传媒垄断的写字楼。差异化定位很快吸引了资本关注，早期几轮融资陆续到位。

但真正的战争在2018年爆发。

2018年4月4日，e公司记者从有关人士获悉，新潮传媒内部发布了一份极具攻击性的通知——《全面抢夺分众亿元级客户通知》，明码标价：分众报价多少，新潮打五折。

分众传媒的反击同样凶狠。阿里巴巴注资150亿元入股分众，江南春带队疯狂抢点位。百度、京东、IDG也先后站队新潮，累计砸下超80亿元。资本军备竞赛下，新潮的电梯屏一度突破70万个，直逼分众。

最终出现了这样的奇观：一个楼盘同时挂了分众和新潮两块屏幕。

然而，无序的混战之下不会有赢家。分众2019年净利润从上一年的58.23亿元暴跌至18.75亿元，同比暴跌67.8%，毛利率从72%的巅峰跌至45%左右。新潮同样不好过，2018年巨亏超10亿元，此后连年失血：2022年亏损4.69亿元，2023年亏损2.79亿元，直到2024年才勉强扭亏为盈，全年净利润仅4190万元。多年消耗战，新潮累计亏损超过数十亿元。

资本催动的军备竞赛变成了消耗战，双方都在流血，但谁都不肯先放下武器。

转折出现在2022年。疫情反复冲击下，广告行业全线承压，分众净利润再跌至27.89亿元，新潮年营收停滞在19亿元左右。更关键的是，2024年6月，曾经的行业老二华语传媒宣布倒闭关停，市场格局骤变。分众和新潮突然发现：最大的竞争对手不是彼此，而是这个行业本身的下行压力。

双方这才意识到，继续打下去，谁也赢不了，但整合在一起，新潮的75万社区点位可以补充分众的写字楼空白，省下50亿以上的自建成本。

2024年底，条件成熟了。新潮传媒终于实现微利，但其背后的投资人已失去耐心。分众传媒净利润恢复到51.55亿元，有实力、有底气。2024年9月，证监会发布“并购六条”，打开了并购的政策窗口，也夯实了江南春下手的底气。

2025年4月9日，分众一纸公告，宣布收购新潮传媒。八年战争，画上句号。

03#交易背后的故事

这笔交易最耐人寻味的，不是价格，而是定价方式。

50个交易对方，庞升东等5人因个人资金需求选择现金退出，剩余45个股东签字同意转股。但每个股东拿到手的估值，完全不同。

百度拿到1.93亿股，按5.30元/股计算，对应估值124.74亿元。京东拿到2.11亿股，对应估值107.06亿元。创始人张继学拿到1.44亿股，对应估值76.28亿元...而最低的是员工持股平台朋锦睿恒，对应的估值只有33.45亿元。

最高和最低之间，差了3.73倍。

对此，分众传媒公告解释称：差别化定价，综合考虑谈判情况、初始投资成本、锁定期和业绩承诺。

不同股东进场时点不同，价格不同。百度、京东等2018年高价入局，不可能让他们亏本出局；创始人和早期员工初始成本低，打折说得过去。

以最大外部股东京东举例来算这笔账。京东不只是投资者，更是分众的大客户。2018年投10亿，现在对应107亿估值，拿到11.22亿对价，账面收益12%。交易完成后，京东持有分众约2.93%股份，锁定36个月。据分众2024年年报，京东关联交易占同类业务约18.63%。用新潮股权换分众股权，京东从外部战投变成生态股东。对于京东而言，这笔买卖不亏。

至于创始人张继学，拿到14.44亿对价，并出任分众副总裁兼首席增长官，锁定60个月分批解锁。他的回应就更显得直白：全现金才算贱卖，但拿分众的股票不一样，分众市值超1000亿。只是考虑到曾经在网络上的隔空“口水战”，张继学和江南春的未来合作也值得关注。

回过头看这笔资本账。新潮传媒14轮融资，累计超过80亿元。最终整体估值83.43亿元。2021年最后一轮估值159亿，如今直接接近腰斩。14轮投资人，各有各的算盘：2021年进来的认为159亿不能跌，2018年入场的要求按原价算，早期股东只想赶紧套现。差别化定价，就是让所有人都有台阶下的最大妥协。

交易完成后，分众传媒将新增商誉46.80亿元，占净资产17.61%。评估增值率146.58%。没有业绩对赌。新潮2024年净利润只有4190万，一旦经营不达预期，46.8亿商誉直接减值。不过，从分众的承受能力看：2025年扣除数禾科技减值后实际经营利润约56亿元，77.94亿的交易对价相当于不到两年的利润。按发行价5.30元/股计算，新增约14.65亿股，江南春持股比例从23.72%稀释至21.57%，控制权依然稳固。

不过，本次交易最大的不确定性，或许来自反垄断审查。

深交所2026年6月30日以“中止审核”方式暂停交易。表面原因是财务资料过期，属于程序性暂停。真正的卡点，或许是国家市监总局的经营者集中反垄断审查尚未完成。

核心争议在于市场界定。分众传媒主张按“广义户外广告”计算，合并后市占率约18%；而监管倾向按“电梯媒体”细分，以此算来合并后市占率超80%，其中高端写字楼场景占比更是接近90%。

市场界定不同，结论截然相反。前者是“轻微集中”，后者是“高度垄断”。叠加创视科技起诉分众滥用市场支配地位，审查尺度或将更严。

但这也是分众必须跨过的门槛。

尾声

当年收购聚众传媒，分众传媒是为了坐稳老大哥的位置。而如今选择收购新潮传媒，是为了停战发展。只是这场战争的代价，最终要由数字来验证。

温馨提示：本文仅基于公开信息对本次产业并购交易逻辑、股权结构、产业协同进行客观分析梳理，所有内容仅为产业研究交流使用，不构成任何证券投资建议或推荐。