光模块调整结束了吗？上半年剑桥科技利润大增1.7倍，股价未见反弹

2026年上半年的剑桥科技交出了一份相当亮眼的成绩单：营业收入27.05亿元，同比增长32.92%；归属于上市公司股东的净利润3.28亿元，同比大增171.08%；扣除非经常性损益后的净利润也达到3.19亿元，同比增长168.42%。利润增速远远跑赢收入增速，这背后不是什么财技，而是实实在在的产品结构升级，高毛利的高速光模块在收入中的占比持续提升，把整个公司的盈利质量拉了上来。

上半年光模块放量，H股弹药已就位

这波增长的核心引擎，毫无疑问是光电子事业部。AI数据中心的建设狂潮还在继续，800G光模块已经从去年的"新品"变成了今年的"主力"，公司基于新一代硅光技术的800G OSFP系列产品在上半年完成了多家海外大客户的认证并实现大批量发货，嘉善二厂和马来西亚工厂都在同步扩产爬坡。更值得关注的是1.6T产品，上半年已经完成了基于两款3nm DSP芯片和多家200G/lane硅光技术的1.6T OSFP 2xDR4和2xFR4产品的认证测试，下半年就要进入大批量发货阶段。公司还在ELSFP外置光源、12.8T XPO以及多个NPO定制化项目上前瞻布局，这些技术路线虽然眼下还贡献不了多少收入，但决定了两三年后公司在AI光互联赛道上还能不能站在第一梯队。

研发投入上，公司上半年花了2.09亿元，同比增长近30%，这笔钱主要砸向了高速光互连方向。以3nm DSP和200G/lane高密度集成硅光为统一技术底座，支撑从800G到1.6T、从短距DR4到长距LR4的完整产品谱系，同时布局LPO和LRO线性驱动方案来应对AI数据中心对功耗的苛刻要求。在终端侧，公司的自主软件栈和云管理平台已经覆盖了接入网关和无线终端的主力机型，还把AI能力嵌入到网关、云平台和边缘服务器里，这种软硬件结合的能力在运营商客户那里是有溢价的。

全球化产能布局是上半年另一个值得肯定的地方。嘉善二厂3月正式开业，定位是全球智能制造中心和研发中心，800G和1.6T产品在这里和海外工厂同步扩产；马来西亚工厂完成了二期车间扩建，新增专属产线稳定投产，还建成了海外端到端光模块完整制造体系，产品良率比去年同期提升了15%以上，三期新厂房下半年投产后产能还会再上一个台阶；越南生产基地通过了客户审核认证，宽带产品在墨西哥的试产也已经完成。这种"中国+东南亚+北美"的多点布局，在当前地缘政治和关税政策飘忽不定的环境下，实际上是公司最坚实的护城河之一——出口美国的产品绝大多数由马来西亚工厂生产，有效规避了关税政策的直接冲击。

资金面上，公司6月完成了1560万股H股的配售，募资净额约19.67亿港元，加上去年10月港股上市的融资，公司手头的弹药相当充足，短期借款反而比年初减少了46%。同时，公司还推进了新一轮股权激励，向1055名核心员工授予了近400万份股票期权，行权价113.71元，把核心团队和公司长期发展绑在了一起。

传统业务承压、汇兑损失侵蚀、现金流趋紧

不过，亮眼的光模块业务背后，传统业务的日子并不好过。电信宽带产品事业部上半年累计发货和营收同比都有所下降，原因很直接：全球性的Flash和DDR持续大幅涨价，叠加PCB和MLCC在上半年也跟着涨，运营商采购意愿不足，很多都在观望。无线产品事业部的情况类似，发货量和营业收入同比下降，利润水平也承压，影响主要集中在二季度。以Wi-Fi产品为例，存储器件占整机物料成本的比重从年初的不足10%一路飙升到约40%，这对毛利率的挤压是切实的。虽然公司通过软件优化降低了对Flash和DDR容量的占用、推进替代物料导入、优化硬件设计等方式来缓解压力，部分机型上已经看到效果，但成本上行的大趋势不是短期内能扭转的。

财务费用的暴增也值得留意。上半年财务费用1.99亿元，而去年同期只有730万元，同比增幅高达2629%，主要原因就是汇兑损失，上半年人民币汇率波动给公司带来了约2.02亿元的汇兑损失。考虑到公司海外营收占比很高，汇率这个变量短期内还会持续扰动利润表，虽然公司采取了增加美元结算进口采购、境内获取美元贷款等对冲手段，但效果终究有限。

现金流和资产负债表上也有一些需要关注的信号。经营活动产生的现金流量净额为-11.13亿元，主要是因为原材料采购大幅增加；存货从年初的23.76亿元增至31.97亿元，增幅34.57%，应收账款也从19.98亿元增至26.19亿元，增幅31.12%。这些变化在收入高增长的背景下并不意外，但存货和应收的持续攀升意味着资金占用在加大，一旦下游需求出现波动，跌价和坏账的风险就会浮出水面。预付款项更是从1.69亿元猛增至5.58亿元，增幅超过230%，主要是为了锁定关键物料产能而提前支付的款项，这从侧面反映出上游供应链的紧张程度。

区域市场上，中东市场受地缘冲突和霍尔木兹海峡航运封锁影响，上半年出货量明显下滑，交付进度也有所延迟，虽然这块业务在公司整体盘子里占比不大，但也提醒投资者海外业务的地缘风险始终存在。

总体来看，剑桥科技这半年的故事很清晰：AI算力建设的红利让高速光模块业务一飞冲天，带动整个公司的收入和利润实现了跨越式增长，研发和产能布局也为未来两三年的增长打下了基础。但与此同时，传统宽带和无线业务还在原材料涨价的寒冬里煎熬，汇兑损失侵蚀了不少利润，现金流和存货的压力也在累积。用一句话概括就是——光模块的东风已经吹来，但要让三驾马车真正并驾齐驱，公司还需要在传统业务的成本控制和产品升级上多下功夫。（作者｜李婧滢，编辑｜刘洋雪）