40万亿美债无药可救！贝森特欲动用近万亿国库账户、不根治赤字只救债市，华尔街集体不买账：高盛直言“无法实质性重置利率”

投资者内参丨寿紫薇

8月19日，美国财政部发布了一组载入史册的数据——联邦政府未偿还公共债务总额突破40万亿美元。

这个数字意味着什么？它相当于每名美国人背负约11.6万美元债务，相当于美国经济总量的约123%。

更令人不安的是增长轨迹：从39万亿到40万亿，仅用了不到五个月。美国国会预算办公室此前的预测被提前数月打破。

然而，比40万亿这个数字更值得警惕的，是美国财政政策的结构性困境——一个一边放任赤字扩张、一边试图用技术性操作粉饰太平的“无解死循环”。

国会嘴上谈减赤，手上忙扩支

当美国联邦政府债务总额在上周首次突破40万亿美元大关时，财政部长斯科特·贝森特在镜头前承诺：未来几天内拿出削减赤字的方案。

但这一承诺正面临一个冰冷现实：目前没有任何迹象表明，由共和党控制的国会会在今年做出任何净预算削减。

北卡罗来纳州共和党参议员汤姆·蒂利斯周一直言，受制于政治现实，他不认为今年会出现任何削减赤字的行动。

“尽管从道理上讲这是正确之举，但在选举中这并不是一个能赢得民心的议题。”

今年夏天早些时候，众议院和参议院的共和党人曾计划削减数千亿美元支出，但在摇摆选区共和党议员担心选民反弹的反对声中放弃了该计划。共和党领袖承诺选举结束后再提出方案。

与此同时，众议院却在推进一项扩大赤字的法案，要求今年额外支出950亿美元且无任何抵消削减，主要用于资助伊朗战争。参议院尚未对该法案采取行动。

共和党领导层表示，选举后可能通过打击医疗补助等福利项目中的欺诈行为节省约2000亿美元，但他们计划新增3500亿美元国防支出——即便算上预期节省，赤字仍将大幅推高。

特朗普去年通过的税收与支出法案，即便包含约1.1万亿美元针对医疗补助和食品援助的净削减，仍将在十年内使赤字增加4.1万亿美元。肯塔基州共和党众议员托马斯·马西讽刺道：“任何智商正常的人都知道，减税并增加支出必然导致赤字膨胀。”

美国国会预算办公室本月估计，本财年联邦财政赤字将达2.1万亿美元，比去年增加2000亿美元。前10个月公共债务净利息支出高达9630亿美元。而贝森特迄今未表示支持对社会保障退休金、医疗保险和医疗补助等主要债务驱动项目进行深度削减，也未支持在关税之外新增税收。

两党政策中心经济政策副总裁沙伊·阿卡巴斯直言：“如果不解决主要福利项目问题，且不增加政府收入，我们根本无法回归可持续的财政政策。

换工具不换药：TGA回购的“财政部版扭转操作”

而在国会减赤路径基本封闭的背景下，财政部转向了另一套工具。

上周，财政部出人意料地宣布，将长期“非活跃券”的回购规模下限从每笔20亿美元翻倍至至少40亿美元覆盖10年期至30年期债券。贝森特随后表示，实际回购规模可能进一步超过这一下限。首轮操作定于9月9日启动。

贝森特在采访中称此为“财政版的‘扭转操作’”，暗指政府通过发行短期债券购买长期国债的经典模式。

更引人关注的是资金来源。两名财政部高级官员透露，财政部可能动用规模接近1万亿美元的国库总账户（TGA）为回购提供资金。过去一年间，TGA平均余额约为8400亿美元，为除新冠疫情期间快速攀升阶段外的历史最高水平。贝森特任内已将TGA余额推高至约9500亿美元，明显高于拜登政府时期5500亿至6000亿美元的目标水平。

动用该账户意味着无需额外发债即可获得购买长期债券的即期资金。官员明确表示TGA余额是可支配资源，但未透露具体动用额度或时间。若财政部选择降低TGA余额，短期内并不必然带来风险，但意味着在下次债务上限僵局出现时，政府手头现金将减少。不过，最新估算显示，新债务上限的触顶时间可能在明年冬季甚至春季，届时仍有充裕时间重新充实账户。

TGA账户的潜在动用为回购操作提供了新的想象空间，但具体力度和节奏仍存变数。但这恰恰说明了一个更深层的问题：TGA的动用并未改变任何基本面，它只是在存量资金上做文章。

然而，这恰恰暴露了问题的本质。美国财政部的操作逻辑并不复杂：通过发行短期国库券筹措资金，在二级市场回购长期债券，意在压降长期债券供给、引导收益率曲线形态。但局部的技术调整难以改变美国财政极度糟糕的基本面。

德意志银行策略师Steven Zeng分析认为，无论财政部是永久性调低TGA余额还是暂时动用后再发行短债补回，两种路径对银行储备金和国库券发行的整体影响均为中性——要么对银行储备冲击较小同时逆回购工具使用量下降，要么仅仅是国库券供给时间点前移。

华尔街泼冷水：回购无法重置长期利率

市场已用脚投票。自意外公告发布以来，美国国债价格从最初的涨势中回落，收益率反而走高。30年期美债收益率在此前一度创2007年以来新高，盘中冲高至5.327%。

华尔街主流机构也普遍认为，回购操作难以真正压低长期收益率。

高盛策略师George Cole、William Marshall在此前的报告中指出，财政部增加长期债券回购的决定“并未针对近期长端波动的主要根源”，“即便扩大回购规模，也很难实质性重置利率水平”。

高盛认为，推动长端抛售的因素包括经济韧性、市场重新评估美联储政策路径、财政压力、能源风险，以及AI资本支出和经济增长预期。真正能缓解长端压力的，仍是通胀降温、经济增长预期下降和货币政策不确定性减少。

富国银行表示，压低长端收益率需要宏观经济层面的变化——“新的催化剂”，如增长和通胀放缓、美联储政策和资产负债表不确定性下降、财政整固，或投资级企业债发行减速。

德意志银行、法国兴业银行和加拿大丰业银行则预计收益率曲线将继续陡峭化——长端利率相对短端溢价进一步扩大，这与贝森特试图压低长端融资成本的目标恰恰相反。

“回购公告“不太可能改变推动收益率走高的更广泛力量”。”

花旗认为回购公告后20年期美债或受益于估值吸引力和潜在的养老金需求，但这一判断基于“鸽派美联储”的前提。整体而言，市场普遍认为财政部的回购更多是流动性管理工具，而非利率调控手段。

总体来看，回购并未解决长端波动的根源——财政赤字、通胀压力、周期韧性等基本面因素依然存在。只要市场对赤字、通胀的担忧不变，长端收益率就会持续承压。

一边是国会摆烂放任赤字扩张，一边是财政部动用国库现金下场救债市。不去解决赤字源头，只在二级市场买债——这套“头痛医脚”的操作，正在将美债拖入一个无解的死循环。