单车盈利收窄，小鹏重构AI叙事

小鹏机器人业务估值达63亿美元，汽车主业毛利率下滑，物理AI业务扩张面临现金流约束

文｜《财经》特约撰稿人 宋立伟 赵成

8月25日，小鹏汽车（9868.HK）在港美两地资本市场遭遇估值回撤，港股盘中跌幅一度突破10%。此前一日，小鹏集团宣布旗下机器人业务完成首轮融资，融资金额超9亿美元，投后估值约63亿美元，刷新国内具身智能行业单笔融资纪录。

一二级市场定价出现明显分化。刚刚发布的二季报显示，小鹏汽车二季度总收入197.4亿元，环比增长51.5%，净亏损13.4亿元。作为基本盘的汽车销售毛利率为12.1%，较2025年同期的14.3%下降2.2个百分点。

单车利润空间收窄，管理层的叙事重心随之转移。7月中旬，小鹏集团董事长何小鹏在慕尼黑力推全新AI轿跑SUV MONA L03；一个多月后的业绩电话会上，全球领先的物理AI公司成为核心高管反复强调的新标签。

这一转向面临中国汽车市场结构性调整。二级市场对新能源车企的估值逻辑已经变化，投资者对远期产业叙事的容忍度收窄，更关注企业当前经营表现与现金流创造能力。对小鹏而言，在汽车基本盘仍未摆脱亏损、单车盈利受限的情况下，持续为物理AI与人形机器人研发投入资金，财务约束现实而直接。

截至6月30日，小鹏在手现金为404.8亿元。管理层给出三季度11.5万辆至12.1万辆的交付指引。如何在维持规模增长的同时稳住利润底线，是小鹏估值修复的前提。

主业造血能力待考

小鹏汽车二季度总收入197.4亿元，环比增加51.5%，季度总交付量103295辆，综合毛利率提升至20.7%。但综合毛利率的提升并非来自终端汽车硬件销售。

图源：企业财报

当季，小鹏服务及其他收入板块为27.0亿元，毛利率高达75.1%。管理层在财报中表示，这主要得益于向汽车制造商提供技术研发服务所达成的里程碑收入。相比之下，汽车销售毛利率为12.1%，较2025年同期的14.3%下降2.2个百分点。

公司归因于产品换代过渡。价格竞争持续挤压单车硬件盈利空间，汽车主业呈现增收不增利特征。截至6月30日，小鹏实体销售网络共740家门店，自营充电站达3780座。二季度研发开支29.1亿元，同比增加32.1%；销售、一般及行政开支25.0亿元，同比增加15.2%，主要由于营销、广告开支及特许经营店佣金上升。其间费用直接压缩了主营业务利润。

二季度小鹏非公认会计原则净亏损12.4亿元，经营亏损11.4亿元。高毛利的技术服务收入若确认节奏放缓，整车硬件盈利水平偏弱的问题将更加突出。汽车业务的自我造血能力，仍是管理层面临的核心压力。

机器人业务加速落地

造车主业利润承压，小鹏加快人形机器人落地，试图通过业务协同拓展商业变现场景。

业绩电话会上，何小鹏明确了机器人Iron的量产路线图：2026年年底进入规模量产阶段，2027年上半年率先在小鹏自有门店等商业试点场景部署，随后启动外部交付。他表示，选择从大C和中小B的商业零售场景切入，是看中其向千行百业及家庭场景泛化的潜力。

为削减成本并提升研发效率，机器人业务采用与汽车高度重合的技术底座。目前，小鹏AI机器人（型号Iron）的供应链企业85%以上与汽车业务重合。软件算法端，底层的VLA（视觉-语言-动作模型）、VLM（视觉语言大模型）等多模态模型在汽车与机器人业务线之间实现互通共享。小鹏积累的自动驾驶研发数据将用于构建数据模型飞轮，加速机器人在真实世界中的进化。核心硬件方面，自研的21自由度直驱灵巧手将与整机同步进入量产阶段。

基于底层软硬件的深度复用，管理层对机器人盈利前景给出积极预期。何小鹏认为，通用类型机器人的定价空间通常在BOM（物料清单）成本的2.5倍至3倍，硬件毛利将大幅高于当前汽车业务，AI模型与软件服务也将带来新的收入增量。

但资本市场的担忧同样基于现实财务状况。联席总裁顾宏地明确表示，目前汽车、机器人业务仍在一起运营，短期内集团合并核算机器人业务全部财务数据。这意味着，在外部交付形成规模收入、实现自我循环之前，机器人的产能爬坡与技术迭代支出，仍需依赖上市公司的整体现金流支持。汽车业务自身尚不能稳定造血，却需要为机器人业务持续输血，这正是小鹏当前估值承压的核心矛盾。

三季度汽车毛利率能否企稳、技术服务收入能否延续、机器人量产节点是否如期，是判断小鹏估值能否修复的关键观察点。

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