给大家讲清楚：为什么资金闭环这种“最高段位”的造假，天生就是死路一条

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资金闭环造假：钱转得再圆，也圆不了会计恒等式。今天我就从会计恒等式的角度，给大家讲清楚：为什么资金闭环这种“最高段位”的造假，天生就是死路一条。

（一）

先说个常识。假定你是个卖煎饼的，2块钱一个，成本1块，一天卖100个。收了200元现金，挣了100元，这叫有利润有现金流，开心。要是收了200元欠条，账面上也挣100元，但你兜里没钱买明天的面粉，这就挂了。

利润是虚的东西，因为它是由虚账户结转而来的，所以可以造假；赚钱是实的东西，它必须能掏兜验证。

财务造假都是围绕动态会计平衡等式进行的：虚增利润＝资产↑＋费用↓＝负债↓＋期初所有者权益＋收入↑。利润表里虚增的净利润，最后一定转入资产负债表的未分配利润，对应的要么虚增资产、要么虚减负债。减负债要跟债权人商量，太麻烦，所以造假者几乎都选择虚增资产。利润表造假，必然在资产负债表上留下“水分”，实际上就是将“费用”放进了资产负债表里了。这就是一切造假的原罪，资金闭环也逃不掉。

（二）

我在“”里说过：境界一，虚增利润、撒手不管现金流，水分挂在应收账款上；境界二，连现金流也虚增，水分挂在货币资金上，私刻印章、虚假回函；到了境界三，企业开始真实地增加现金流入，钱通过预付账款、其他应收款转到体外，转转悠悠，再以“销售回款”的名义流回来——从现金流角度看，这就是完美的“真实”生意。

“资金闭环”的造假，就是境界三至境界五的玩法。所以我说它是高段位，没毛病。但高段位不等于不死，它只是把破绽从应收账款挪到了更隐蔽的地方。

（三）

为了让大伙看清楚“资金闭环”的造假，下面我一口气列举了10个案例：

案例1：先看诺泰生物，这个闭环玩得比较“糙”。

2021年12月28日，离年报截止只剩三天，诺泰生物把一项药品技术作价3000万，转让给浙江华贝药业。华贝什么情况？注册资本500万，没支付能力、没生产能力、没销售渠道，连GMP车间和生产许可证都没有——一个标准的“三无”选手。诺泰照样把3000万确认收入，虚增利润2595.16万，占当期利润总额的20.64%。

回款怎么解决？简单：诺泰自己掏钱。2022年向华贝增资4000万，华贝再把3000万作为"技术转让款"打回来。钱的路径是：诺泰→华贝→诺泰。

这就好比你摆摊卖煎饼没人买，你从自己兜里掏出100块塞给二大爷，让他排队来买，然后跟街坊宣布：看，我生意多火！钱是真的走了账，但那是你自己的钱绕了一圈。左手倒右手，审计师一拆穿增资的商业逻辑——你给一个空壳公司增资4000万图什么？——戏就演不下去了。

案例2：第二看下康美药业：300亿货币资金"一夜蒸发"，闭环的终极形态。

康美的闭环最省事——干脆不闭环，直接说账上有钱，停留在境界二的水平。2016到2018年，通过伪造、变造大额定期存单和银行对账单、配合收入造假伪造销售回款，累计虚增货币资金887亿元、虚增收入275亿元、虚增利润39亿元。钱实际上被马兴田家族挪去买股票、还债、支付收购款，被关联方非经营性占用逾百亿。

它的破绽就是我常念叨的存贷双高：账上趴着几百亿现金，同时大举举债，利息费用高得吓人——这违背最基本的理财常识，有钱为什么还要借钱？2018年10月媒体一篇质疑文章引爆，2019年4月一纸“会计差错更正”承认货币资金多计299.44亿。这不是差错，这是把钱从科目里变没了。最终，马兴田获刑12年，康美被判向52037名投资者赔偿24.59亿元——中国首例证券特别代表人诉讼。

案例3：第三看红相股份，这才是“复合高手”，境界三叠加境界五。

2017到2022年，连续六年，虚构销售＋虚构采购“双线造假”，累计虚增营收10.02亿、虚增利润3.92亿。五家子公司同时参与体外资金循环，钱在关联方、隐性关联方、“独立第三方”之间转来转去，弯越多越难查。同时虚增固定资产，把虚增的利润沉淀到资产端——这正是境界五的手法，固定资产和在建工程投入资金巨大、值多少钱谁也说不清，天然就是藏污纳垢的地方，是“资产黑洞”。

更狠的是，它用假财报去骗融资，再用融资款支撑下一轮造假：2019年定增募资0.58亿，2020年可转债募资5.85亿，形成"造假→融资→再造假"的循环。这已经不是简单造假了，这是庞氏式造假——跟庞氏分红一个道理，必须不断有新的钱进来续命，新钱一断，全盘皆崩。2023年红相资金紧张，自己跳出来做“会计差错更正”，之后监管介入，六年的画皮一把扯下。

案例4：第四看康得新，122亿存款“消失”之谜——闭环玩到银行头上。

2015到2018年，康得新虚构销售、虚构采购、虚构研发费用，累计虚增利润119.25亿元，其中2018年虚增利润占披露利润总额的711.29%——也就是说真实利润是巨亏，报表上却是虚假的“大赚”。

回款怎么做？钟玉跟北京银行签了《现金管理业务合作协议》，把上市公司账户和康得集团的资金池打通：上市公司的钱先进集团资金池，再从池子里划出来，伪装成"客户回款"打回来。外销部分更绝：钱先打给换汇公司，经地下钱庄对敲出境，再以“境外客户回款”名义绕回来，一笔外销造假动用成百上千个人头账户。

还不起15亿的到期债券。钱去哪了？122亿是资金池的“应计余额”，不是真钱。我说过很多次：钱造不了假，谁要在货币资金上造假，那是耍流氓，一点钞就露馅。康得新就是点钞点死的——资金链一断，闭环瞬间闭不拢。

案例5：第五看下凯乐科技：512亿的“击鼓传花”，鼓点是隋田力敲的。

隋田力的“专网通信”局，是A股史上最大的集体性资金闭环：上游供应商是隋田力指定的，下游客户也是隋田力指定的，上市公司在中间“过单”——预付100%货款给上游，下游只付10%定金，货、票、资金全是空转。

凯乐科技2016到2020年连续五年虚构专网通信业务，累计虚增营收512.25亿元、虚增利润59.36亿元，除2016年有少量真实业务外，其余全是假的。高管分工像流水线：有人签合同，有人管“生产入库”，有人专门负责资金划转。

破绽在哪？就在这个业务的现金流结构本身：预付款越滚越大，回款越来越少，窟窿靠新的预付款去填。这不就是庞氏吗？鼓声一停——2021年上海电气先爆雷，83亿应收账款逾期——凯乐科技的“受害者”面具戴不住了，2021年巨亏84.75亿，净资产-21.12亿，最终退市。

案例6：第六看下乐视网：造假的“原点”，从IPO那天起就在转圈。

很多人以为乐视的窟窿是后来烧出来的，错了。证监会处罚决定书认定：乐视网从2007年到2016年连续十年财务造假，IPO申报材料就是假的——上市第一天的地基就是虚的。

手法是什么？教科书级别的虚构资金循环：通过贾跃亭自己实际控制的公司（亿融通、通联信达、网联万盟等）虚构业务，再通过贾跃亭控制的银行账户构建虚假资金循环，钱转一圈变成“回款”。上市后升级了：除了自有资金循环和串通“走账”，还玩冒充客户回款——对中国联通、联动优势这些真实大客户，钱从别处借来冒充它们的回款，收入就“做实”了。

这个案子说明了什么？资金闭环不是造假的终点站，是造假的起跑线——没有闭环，假收入连审计师那关都过不去，更别提上市。但闭环续不了命，生态化反讲不下去了，资金链一断，贾跃亭只能“下周回国”。所以我一直说：评价一家公司，别听故事，看现金流。故事是编剧写的，现金流是银行记的。

案例7：第七看下紫晶存储：带着闭环去IPO，上市两年就被退市。

“光存储第一股”紫晶存储，2020年2月登陆科创板，上市时就在造假，上市后接着造。IPO期间通过虚构销售合同、伪造物流单据和验收单据入账、安排资金回款、提前确认收入等方式虚增收入和利润。

注意“安排资金回款”这五个字——这就是资金闭环在IPO环节的标准动作：光造假合同不够，还得让钱真的流回来，把应收账款洗干净。2017到2020年累计虚增营收逾7亿、虚增利润超3.7亿。2023年5月被终止上市，实控人郑穆因涉嫌欺诈发行证券罪被批捕，后来四家中介机构交了约12.75亿承诺金、先行赔付投资者约10.86亿。

一句话点评：闭环能帮你骗过上市审核，骗不过退市新规。

案例8：第八看下广州浪奇：仓单转圈转出的“洗衣粉黑洞”。

2018到2019年，广州浪奇通过虚构大宗商品贸易业务、循环交易乙二醇仓单等方式，两年虚增营收近130亿、虚增利润4.1亿，2018年虚增利润占当期披露利润总额的518.07%——真实利润是亏的，报表上却在盈利。

它的闭环是“货”的闭环：一张乙二醇仓单在链条企业间循环买卖，货不动、单在转，每转一圈就出一笔收入和“回款”。背后是典型的融资性贸易——借贸易之名、行融资之实，国企身份好融资，就把自己塞进贸易链里做通道。后果大家都看到了：2020年9月，5.72亿存货“不翼而飞”，洗衣粉变成了扇贝——獐子岛的扇贝好歹还会游回来，浪奇的存货连影子都没有。最终破产重整，改名“红棉股份”。

这正应了我说过的造假链条：利润表虚增利润→资产负债表虚增存货→某天存货“消失”，一纸公告把假资产出清。存货是造假者最喜欢的科目之一，因为它能“飞”。

案例9：第九看下东方集团：粮食贸易的“空转循环”，161亿收入全是过单。

2020到2023年，东方集团为维持贸易规模、满足融资需求，人为增加业务环节或虚构业务链条，长期开展农产品融资性贸易和空转循环贸易，四年累计虚增营收超161亿，其中2022年虚增营收占当年披露营收的50.44%——一半收入是假的。

破绽在哪？和康得新异曲同工：钱放在自家财务公司里了。2024年6月，东方集团16.4亿存款在集团财务公司无法正常提取，实控人承诺化解风险，结果承诺落空，资金链当场现形。2025年4月摘牌，12.9万户股东被埋。

给大家划个重点：凡是把上市公司存款放进集团财务公司、又说不清能不能取出来的，一律按“存贷双高”处理，先跑为敬。

案例10：最后看下恒大地产：5641亿，造假规模的天花板。

最后是压轴的。证监会认定，恒大地产通过提前确认收入造假：2019年虚增收入2139.89亿、虚增利润407.22亿（占当期利润总额的63.31%）；2020年虚增收入3501.57亿、虚增利润512.89亿（占当期利润总额的86.88%）。两年合计虚增收入5641亿——财新算过，2020年虚增的3501亿，相当于凭空捏造了一家保利地产。

恒大的手法跟前面几家略有不同：它不是虚构交易，而是把收了钱但还没交楼的项目提前确认收入。按准则，钱该躺在合同负债里，交楼才能转收入。恒大把“欠着业主的楼”直接记成了“赚到手的利润”，然后用这份假报表在2020–2021年发了208亿公司债，构成欺诈发行。

但它和资金闭环的死法一模一样：提前确认的收入不产生现金，只产生分红的理由和发债的资格。用假利润真分红、用假报表真发债——这是把庞氏结构写进了利润表。2021年9月债务危机爆发，2983笔到期债务未能清偿、涉及金额2785.31亿。恒大地产被罚41.75亿，许家印顶格罚款4700万、终身证券市场禁入。连审计师普华永道都被罚没4.41亿、暂停执业六个月、撤销广州分所——造假的闭环断了，看门人的闭环也得断。

（四）

上面造假所出现的所有的破绽，其实就是三张报表在“打架”：

第一，资金来源有限——造血跟不上输血。一家公司总在融资，经营现金流却常年为负，说明它自己不造血，全靠输血活着。血库一关，闭环即死。

第二，利润和现金流对不上——还是我的那句口诀：利润表繁花似锦，资产负债表虚胖臃肿，经营现金流常年失血，三者互相打架，必是财务造假。

第三，银行流水改不了——钱造不了假。当年有人说“康美造假，说明了钱也能造假”，我说那是耍流氓，只是强行更改数据，一点钞就必露馅。利润可以编，因为利润点不清；但银行里的钱是第三方记录，函证一发、流水一调，假闭环的每一道弯都留在那里。

网友“煎饼摊老主顾”问：马老师，恒大没虚构交易，也算闭环造假吗？

马靖昊：算，而且更狠。别人是造假的交易，它是造假的时间——把明天的饭记成今天的利润，再用今天的假利润去借明天的债。闭环不一定非得钱转圈，让报表和融资互相喂养，就是最大的闭环。

网友“马上就瘦的志英”问：十家有没有一个共同的逃生信号？

马靖昊：有。就一条：这家公司需要不停向市场要钱，而它的经营自己生不出钱。记住这一条，能躲开90%的雷。

（五）

怎么查？我常讲的净现比（经营现金流净额÷净利润）是个好东西：大于1，利润全是真金白银；0.7到1，正常；低于0.5，利润含水量高；净利润为正、现金流为负，净现比是负数，最危险。

我再补充两点：一是看收现比（销售商品收到的现金÷营业收入），长期小于1就要打问号；二是别只看一年，看十年累计净现比，小于0.5的基本落在造假命中区。

当然，对境界三以上的体外循环，使用单年的收现比、净现比来分析可能失灵——人家真的回款了嘛——所以还要回到常识：交易对手什么来头？注册资本多少？有没有干活的能力？大额资金什么时候进、什么时候出、对手方是谁？常识，是穿透一切伪装的最后一道审计程序。

（六）

最后说链条的终点。财务造假从来不是孤立的一笔假账，而是一条完整链条：利润表虚增利润→资产负债表虚增资产→最后靠减值核销把假资产出清，用未来的利润回吐埋单。广州浪奇5.72亿存货“不翼而飞”，红相虚增的固定资产，结局都一样——某天一纸减值公告，水分“化作青烟驾鹤西去”。

资金闭环的每一分钱，都要真金白银往里垫。垫得动，戏接着唱；垫不动，曲终人散。闭环转得再圆，也圆不了会计恒等式；三张报表的勾稽关系，就是悬在造假者头上的达摩克利斯之剑。

网友"小林居士"问：马老师，那资金闭环造假就没法治了吗？

马靖昊：有治。它要钱才能转，你就盯住钱：钱从哪来、到哪去、对手方是谁。三个问题问完，闭环就变成"闭不拢"。

网友"马上就瘦的志英"问：为什么说它天生是死路？

马靖昊：因为造假不产生现金，只消耗现金。用爱发电都不行，何况用假账。

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