拨康视云IPO遭强制停牌：港股18A“散户狂热、机构冷淡”背后藏着什么

上市14个月股价蒸发88%，香港证监会罕见点名“IPO可能被人为操纵”。

9月10日上午9时，眼科生物科技公司拨康视云-B（02592.HK）的股份交易被紧急按下暂停键。香港证监会依据《证券及期货（在证券市场上市）规则》第8（1）条，指示港交所停止其股份买卖，理由是“对拨康视云的首次公开招股可能曾被人为操纵，以营造对拨康视云股份需求的假象表示严重关注”。距离该公司2025年7月3日登陆港交所，不过一年零两个月。

拨康视云的IPO认购数据从一开始就透出异常。公开发售部分获78.78倍认购，一手中签率仅5%，散户需要认购2.5万股才能稳获一手；但国际发售部分仅获0.89倍认购，即机构投资者根本没有买够。起初公司发售股份中90%为国际配售，仅10%为公开发售，在国际配售不足后，公司将部分国际配售股份调拨至公开发售，国际发售占比降至80%，公开发售提升至20%。这一操作虽符合港交所规则，但“散户狂热、机构冷淡”的结构，被市场人士视为触发监管关注的关键信号。

有接近此次IPO的人士对媒体透露，在认购阶段结束后的周末，拨康视云内部弥漫着紧张氛围，管理层似乎对认购情况缺乏信心，直到确定可以上市前的最后一刻，各方仍在焦急确认认购结果。这笔IPO最终募资约6.12亿港元，净额约5.22亿港元，仅引入富策控股和瑞凯集团Reynold Lemkins两名基石投资者，合计认购约1.79亿港元，占总股本仅约2.11%。

上市首日，拨康视云即告破发，收盘暴跌38.61%至6.20港元/股。此后股价一路下行，2025年底至2026年一季度更出现持续近三个月的放量下跌。截至9月9日停牌前，股价仅剩1.19港元/股，较10.1港元的发行价累计下跌约88%，市值从上市时的约90亿港元缩水至约11亿港元。

财务数据同样不容乐观。拨康视云2026年上半年收入为零，净亏损4794.7万美元，而2025年同期为溢利518.6万美元，由盈转亏。公司解释称，上市后合规及审计成本增加，加上核心管线CBT-001进入三期临床试验，研发投入大幅攀升。截至6月30日，公司十款候选药物中六款处于临床阶段、四款处于临床前阶段，尚无产品获批上市，预计最早2030年才能在美国市场推出首款产品。

香港证监会以“严重关注”并直接点名“IPO可能被人为操纵”的表述，在港股监管史上极为罕见。上一次可追溯至2010年的洪良国际案。彼时洪良国际招股章程被证监会认定含有“严重虚假或误导性资料”，同步冻结近10亿港元募资，最终公司以每股2.06港元向约7700名公众股东全额回购股份，涉资10.3亿港元，随后退市，成为港股首例IPO造假回购退市案。其保荐人兆丰资本被撤销牌照，罚款4200万港元，为当时香港证监会有史以来最高罚款金额。

保荐人的“连坐”风险在2019年进一步放大。当年3月，香港证监会一日之内对四家外资大行作出纪律处分，合计罚款近8亿港元。其中瑞银因中国森林、天合化工等三宗IPO保荐失职，被罚3.75亿港元，保荐人主管人员岑天的牌照被吊销两年；摩根士丹利因天合化工项目被罚2.24亿港元，美银美林被罚1.28亿港元，渣打证券因中国森林项目被罚5970万港元。

而针对操纵市场的主犯，香港证监会的执法力度同样在加码。在正利控股案中，操纵团伙通过156个关联账户承接配售股份，三名主犯于2024年7月被判处监禁四年四个月至六年八个月，其中两人获刑六年八个月，创下香港《证券及期货条例》2003年生效以来操纵市场案的最高监禁刑罚纪录。

回到拨康视云案，根据《证券及期货条例》第182（1）条，若IPO过程中存在虚假陈述、市场操纵、欺诈等，证监会即可启动正式调查；调查对象可涵盖发行人、保荐人、承销商、认购方及关联方全链条主体。拨康视云的联席保荐人为建银国际和华泰国际。目前调查仍在进行中，香港证监会表示“不会作进一步评论”。

值得关注的是，今年年初市场已有关于“猴子军团”利用虚假人头户口参与香港IPO认购的传闻，据报相关证券户口数量已增至约20万，香港证监会当时回应称“会积极监察市场”。业内人士指出，这可能也促使监管机构对拨康视云这类认购结构异常的新股加强审视。

从认购数据的异常背离，到股价上市即暴跌、流动性枯竭，再到监管层以极不寻常的措辞出手停牌——拨康视云案或许将成为港股市场审视IPO发行合规、清查“人为营造需求假象”的关键节点。