古茗的“增收不增利”困局：上市一年即现利润拐点，高增长叙事还能撑多久？

来源 | 九号观察
作者 | 跳跳

2025年2月，古茗以“新茶饮第三股”身份登陆港交所，交出的首份年报堪称亮眼：全年营收129.14亿元，同比增长46.9%；归母净利润31.09亿元，同比暴增110.3%。然而仅过了半年，这家公司便迎来了上市后的首个利润负增长。

与多家茶饮企业一样，古茗也陷入了“增收不增利”困局，只不过上市一年就现利润拐点，高增长叙事还能撑多久？

1

上市即巅峰：利润首次负增长，

增长引擎熄火

2026年上半年，古茗实现营收74.70亿元，同比增长31.9%，但期内利润为15.68亿元，同比下滑3.6%；归母净利润15.71亿元，同比下降3.4%。

公司将此归因于去年同期包含了优先股公允价值变动收益5.569亿元这一非经常性项目，但即便剔除该因素，经调整利润同比增长44.4%至15.68亿元——数字看似不俗，增速却已从2025年全年的66.9%大幅回落。

更值得警惕的是增长质量的结构性恶化。2026年上半年单店GMV同比增速从2025年的超过20%骤降至3.4%，单店日均GMV仅从7600元微增至7800元。驱动收入增长的主要力量已从“同店提升”切换为“门店扩张”——上半年净增797家门店，总数达14,351家，同比增长28.4%。换言之，古茗正从“单店驱动”转向“铺店驱动”，而这恰恰是增长质量下降的典型信号。

2

财务结构隐忧：负债率攀升、

现金难覆短债，现金流承压

盈利能力的表面改善掩盖了财务结构的恶化。2025年全年毛利率33.0%、净利率24.13%，看似可观，但古茗的资产负债率在上市后大幅跳升至64.91%。截至2025年末，公司总负债约108.08亿元，其中流动负债高达105.12亿元，非流动负债仅约2.96亿元，债务高度集中于短期项目。

现金流状况同样值得关注。到2026年6月30日，公司计息银行借款仍有约56.4亿元，其中全部为短期银行贷款，而不受限现金及现金等价物为30.62亿元，不受限现金对短期债务的覆盖能力不足六成。

更有意思的是古茗的财务费用，2025年上半年该公司的计息银行借款达63.22亿元，同期财务费用仅为1944万元，到了2026年上半年，计息银行负债规模降至56.39亿元，同期的财务费用却上升到了7143万元，有息借款规模下滑，财务费用却成倍上升，且从财务费用与有息借款的比值来看，综合的融资成本居然仅有不到1.3%！

此外，更令投资者不安的是，古茗在上市仅一年多后即启动大规模融资。2026年6月，公司发行19.6亿港元零息可换股债券，同时以每股20.38港元回购3400万股股份用于对冲安排。大和证券在研报中明确指出，此次发行虽可为营运提供资金，但可换股债券会带来潜在摊薄影响，过往可换股债发行公布后股价通常反应负面。

3

中期不派股息、股价波动大，

闭店加快新开放缓，加盟商压力大

在业绩承压的背景下，古茗对各方利益相关者的回报呈现出显著分化。

对投资者而言，2025年全年派息每股0.50港元那是相当慷慨，累计分红金额约30.63亿元，占全年归母净利润的超98%，但2026年上半年董事会决定不派发任何中期股息。而且公司股价在2026年经历了从31.03港元到18.55港元的大幅波动，振幅达40.22%。上市至今，古茗的市值表现似乎远未达到市场预期。

对加盟商而言，压力更为直接。2026年上半年关闭门店达521家，远超2025年同期的305家；至于开业门店数量，上半年为1318家，不及上年同期的1570家。为缓解拓店压力，古茗推出新加盟政策：将9.88万元一次性加盟费拆为每年1.5万元缴纳，并提供最高5万元的早期闭店补贴。降低门槛吸引加盟的本质，是单店盈利能力下滑后不得不采取的“以量补价”策略。

事实上，从茶饮市场的行业来看，拐点已至，古茗需要新故事。从2025年年报的“高增长”到2026年半年报的“增收不增利”，古茗的业绩拐点来得比市场预期更快。大和证券已将目标价从36港元下调至32港元；摩根大通虽认为发行可换股债券后古茗2026年底净现金约89亿元属同业最高，但这恰恰说明公司手握大量现金却难以找到高效的投资出口。

单店GMV增速从20%以上骤降至3.4%、半年关闭521家门店、负债率攀升至65%、上市仅一年半即启动大额可转债融资——这些信号叠加在一起，描绘出的是一家从“成长股”向“周期股”滑落的公司。对于投资者而言，古茗需要的不是又一个新品的推出或又一批门店的开张，而是一个能够证明其商业模式可持续性的新故事。

（本文数据信息均来自公司公告、公司财报、企业预警通等公开信息，数据或信息如有遗漏，欢迎更正。未经授权，本文禁止转载、抄袭或洗稿。）