CXO订单景气，医药板块后市怎么走？

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直播嘉宾：

杨竹群 国泰基金研究员

9月17日 10:00

摘 要

本轮医药板块行情主线为创新药产业链，其中，CXO 是 7-8 月景气度最强、业绩确定性最高的赛道，板块行情由业绩托底与主题弹性双轮驱动。

创新药主线从数据博弈转向利润兑现。医保谈判结果平稳，但长期空间看海外市场。出海 1.0（BD 授权）逻辑延续，WCLC 公布多项亮眼临床结果，部分双抗头对头击败 K 药，B7-H3 ADC 三期数据优于对照药；但当前催化更多体现个股 alpha，难以带动赛道整体性 beta 行情。市场更看重真实盈利。多家 Biotech 中报扭亏，后续出海 2.0 以 SKB264 等大单品海外获批为核心看点，里程碑款与销售分成或也将逐步兑现。

CXO 高景气持续验证。全球创新药投融资回暖、出海 BD 交易量价齐升，叠加 FDA 新政缩短临床周期、海外药企并购提速，共同拉动研发外包需求。CDMO 龙头新签订单、在手订单饱满，多家上调全年业绩指引；GLP-1 多肽 CDMO、ADC、复杂小分子订单持续放量，景气至少延续至 2027 年。同时地缘利空逐步出清，外部风险对估值压制边际减弱。

AI 制药为临床前 CRO 带来估值弹性。谷歌、英伟达等科技巨头加大 AI 制药投入，产业从概念落地为湿实验订单。AI 药物发现带动 DNA、蛋白、抗体合成需求，临床前 CRO 订单有望高增；实验猴供需紧平衡支撑安评业务景气，但器官芯片长期存在技术替代风险。

mRNA 肿瘤疫苗迎来里程碑突破。默沙东与 Moderna 个性化 mRNA 肿瘤疫苗三期临床成功，重新定义 mRNA 平台价值。赛道分为个性化疫苗与现货疫苗两条路线，国内相关管线处于早期临床阶段，带来长期估值重估期权，港股创新药相关标的弹性更突出。

短期行情超跌反弹后进入宽幅震荡。6 月底是基本面、政策、资金共振的超跌修复，7-8 月分化：CDMO 业绩托底，AI 制药、mRNA 疫苗提供估值弹性。当前中报景气交易阶段性告一段落，港股还受离岸信托征税等扰动，趋势性上攻需要流动性配合。

后市展望，CXO赛道基本面景气度看，订单不管是新签订单还是在手订单，仍具有可持续性，创新药板块投资重心仍在海外商业化兑现。投资者或仍可持续关注创新药产业链相关产品，但也要控制风险，建议逢低分批布局。

正 文

杨竹群：各位投资者，早上好。今天想跟大家分享一下近期医药板块行情和重点事件的一个复盘。

首先，医药板块从去年开始的主要景气度体现在创新药产业链。创新药产业链包括下游的biotech、biopharma企业，也包括为创新药提供药物发现、前期研发、临床试验、最终上市和规模化制造等全流程专业服务的CXO企业。6月底超跌修复结束后，7—8月业绩驱动行情中，CXO板块表现比创新药板块更加突出，主要有以下几个原因。第一，有更加清晰、直接的景气度增量；第二，走势更加稳健，业绩表现也更稳健；第三，部分细分赛道，如临床前CRO，具有更高弹性。

具体可分创新药企业和CXO企业两个方向看。

创新药企业投资复盘与展望

创新药企业6月底以来受到多项国内政策提振，也有望实现国内销售放量。昨天完成了今年的医保谈判，整体结果较为平稳，符合预期。但基于我们的测算，海外市场空间约为国内市场的十几倍、接近20倍。因此，后续若要把握创新药估值主线，仍需关注海外市场。

去年创新药大行情的本质，一是AK112，即所谓“药王”的数据；二是BD，即出海1.0逻辑。这一逻辑今年仍会被强化：BD的数量和质量持续提升，ASCO、9月12日至15日举行的WCLC以及即将召开的ESMO等会议不断有数据读出。

但整体反馈相比去年较为一般，边际上也出现逐渐钝化的趋势。一方面，估值并未明显上升，市场仍希望看到真实利润兑现；另一方面，市场增量资金仍然较少，资金主要来自药基内部博弈，全基的增量资金不足，因此只能不断博弈数据细节。这种情况下，容易出现数据看起来不错甚至超预期，却被从不同角度质疑，进而出现兑现、博弈或做空。

7—8月之后的这轮上涨并未改变创新药出海部分的估值锚点和主要逻辑，主要是演绎了本轮业绩，并受到CXO景气度和海外创新药研发景气度等因素带动，股价也回到年初大跌前的位置。

创新药领域后续更应关注什么？传统路径包括双抗、ADC等赛道的大型BD，市场已趋于钝化。数据方面仍有许多值得关注的内容，比如在刚刚结束的WCLC大会上，双抗赛道公布了一项H2数据，头对头战胜K药，已公布最终OS，即总生存期数据，整体符合预期。今年年底，该公司还有一项决定能否在海外上市的H3数据。但目前看，H6数据的HR值在随访期拉长后有一些上调，再参考今年ASCO的表现，市场可能担心存在兑现压力，最终落到投资层面，仍可能存在一定博弈。

WCLC大会上，除双抗外，还有其他ADC数据整体还是不错的。比如，两家企业分别公布了B7-H3 ADC靶点用于后线小细胞肺癌的三期中期OS数据。这些数据均优于海外对标药拓扑替康，是较为突出的成就。后续还有数据将在ESMO大会上继续读出。

可以看到，无论ASCO还是WCLC之后，市场都有反应，但更多停留在alpha层面，较难带动整个赛道的beta。因此，除数据外，市场可能更希望看到真实利润兑现。其实从今年来看，创新药利润的兑现窗口正在逐渐呈现。比如在刚刚结束的8月中报季，不少biotech公司今年中报已扭亏为盈。扭亏为盈的主要原因，当然也是因为有一些药企的海外BD一次性确认了首付款的收入，所以可能会确认到今年中报的业绩端。但可以看到，部分公司剔除BD首付款确认后，海外或国内销售也有所放量；即使没有BD首付款确认，也基本接近扭亏，说明盈利具有一定持续性。

后续创新药企利润端兑现有几个重要节点。第一个节点是今年年末到明年年初，以SKB264为代表的一些大单品将在美国获批上市。这一事件确定性较强，可能成为出海2.0的主升浪。第二，兑现时间和空间可能更长。2023年开始较早出海的biopharma项目，可能会在明年开始陆续收到里程碑款，后续还会有更多销售分成。这一系列收益可能在2027年至2028年逐步兑现，报表端占比也可能从5%以下逐步升至20%—30%，成为部分药企报表的重要支撑。

CXO板块景气度复盘与展望

讲完创新药，再看7—8月主升的CXO赛道。CXO是7—8月以来医药产业链中景气度最高、业绩确定性最强的赛道，也是我们中长期最为看好的方向。CXO是创新药产业链的外包服务商和“卖水人”，行业景气度的核心因素是全球药物研发投入强度。下面看一下CXO赛道景气度指标，观察其景气度的持续性和强度。

第一个直接指标是全球创新药投融资情况。数据显示，2026年二季度，无论境内还是境外，创新药投融资景气度都出现同比和环比大幅提升，特别是相比2024—2025年低迷周期。相对而言，境外的情况会更加突出一些，2026年二季度投融资金额处于高位，环比增长接近200%。投融资是CXO行业非常核心的先行指标，只有创新药企业融到资金，才有动力和资金推进研发管线，进而转化为CXO企业从临床前到临床的订单。所以全球投融资持续回暖是CXO行业景气度回升最核心的驱动力。

第二个指标是BD交易量。刚才我在讲创新药的时候也反复提到BD，但是它和CXO有什么关系？BD可以让部分biotech企业在临床前或临床一期、二期等早期阶段获得首付款。拿到这一笔首付款，当然可以直接缓解这个药企的现金流，也可以直接推动后续的研发继续投入。研发投入增加后，CXO赛道也会更加景气。

从交易量看，可以看到，不管是从医药魔方口径还是从药监局口径，2026年上半年，中国创新药出海BD的总金额，按医药魔方口径为997亿美元，按药监局口径为1100亿美元。均已达到去年全年的70%多，接近80%。

从交易价格看，不仅交易量提升，交易价格也在上升。就是出海项目、BD项目，不管是总包还是首付款的金额，都是在不断提升的。头部集中效应也较为突出。可以看到，2026年上半年全球医药交易的前十名当中，中国药企是占了八席的，这说明中国创新药确实也在全球舞台上扮演着比较重要的角色。当然，这也说明全球BD交易对CXO的带动效应较为明显。

第三个景气度指标是海外市场映射。可以看到，海外创新药是有代表性的指数，就是海外的标普生物科技ETF，它简称XBI。这个指标代表的是美国生物技术公司，也就是研发创新药的小型biotech公司，它是一个等权重指数ETF。

这个ETF历史复盘下来，它的走势是和美债或者是美元处在完全相反的一个状态，它特别依赖于海外的流动性。原因也很简单，就是因为biotech的研发周期都是比较长的，可能一般从开始有这个公司，到它真正能够去卖出它的管线获得利润，就可能会需要十年维度这样的周期。所以，它是用一个非常长逻辑的DCF去估值。采用这种估值方法非常依赖贴现率。那如果贴现率高了，它的估值当然就会被压缩。

但是可以看到，从今年6月份以来，XBI它和美债或者是美元，虽然说相关性还是有。比如这两天加息预期演绎起来的时候，它确实也是有一个下跌的趋势。包括8月份的时候，之前有债市就是扩大一倍回购规模放水这样的消息，那它当天也是获得了一个大涨。第二天可能美债利率又回去了，它当然也是有回调这样的表现。虽然说关联还是有，但是它的关联是明显减弱了。而且在今年6月份-8月份，美债利率一直在往上走这样的趋势之下，整个XBI指数整体也是走了偏向于单边向上这样的趋势。因此它也取得了明显超额收益。就是明明是处在加息预期这样的周期中，那为什么XBI还是会录得了一个单边上涨？这可能是历史上可以说是没有发生过这样的情况。

因为今年以来许多基本面景气因素盖过了资金面和流动性的利空，就是可以简单总结为FDA政策宽松以及海外并购的加速。FDA政策这边，2026年6月22日，FDA推出了中文名叫先锋试验行动的新规。这一新规将显著加快创新药临床试验申请速度，可以给它提升6到12个月。具体来看，例如从稳定性数据方面，就是传统做法可能会需要提交多批次、覆盖全临床周期的数据，而新规下可能只需要少量批次数据，就没有必要提供全部的研究时长。从分析方法验证看，传统做法可能需要提交部分验证数据，新规下，一期临床试验阶段可能不必强制提交等等。所以这些新规是大幅降低了创新药进入临床的门槛，包括成本。

这直接利好CXO行业，原因在于，有更多项目可以尽快进入临床阶段，也就是项目推进的效率在提升。那么，在同样的一段时间里面，对于研发服务需求也会提升，也就是会间接地利好CXO行业。

同时，2026年上半年全球MNC药企并购数量和金额已超过2025年全年。那么，并购活跃度的提升，也推动了XBI的突出表现，当然也推动了CXO高景气度的表现。并购与中国市场的投融资和BD较为类似，因为它也是在这个海外市场上增强药企资产实力，也可以促进研发的推进。

第四个景气度指标是药物需求端的景气度。CDMO里面也分为比较多的一些业务，比如小分子业务，多肽业务，还有像ADC业务等等。比如，我们可以跟踪一下GLP-1药物它放量的一个情况。我们在看CDMO的一些，特别是大CDMO龙头一些公司的财报，我们经常可以发现，“TIDES业务”的业绩和订单正在放量。“TIDES业务”主要服务GLP-1批量制造，不管是司美格鲁肽还是替尔泊肽，还是说今年4月份刚发行这个礼来的口服GLP-1药物，这几种药物的销售额可预见到2030年仍有望保持较高景气。所以它也是可以直接带动整个多肽CDMO订单持续规模化制造、扩大生产这样的需求，所以这也是当前新分子赛道中可能景气度最高的一条线。这样的景气周期至少到2027年仍具有较高确定性。

除了GLP-1这个大药之外，还有一些ADC领域的布局也是比较景气的，包括小分子领域也是有比较明显的一个景气度，比如CDMO龙头，也是和默沙东、强生和阿斯利康这些公司相关的管线都有合作。全球新药分子结构也在持续复杂化。过去十年，复杂分子类型占比从15%升至55%。这类分子商业化项目大多由国内CDMO龙头承接。同时，海外企业也有一定收缩小分子产能的趋势。因此，国内CDMO龙头公司，在小分子产业升级的过程中，产能和项目储备都是比较不错的。即使几年后GLP-1的增速可能达到顶峰的状态，但是小分子这一块，它可能从五年或者更长的时间维度看起来，增长也是存在比较明显的超预期可能性。

讲完景气度指标，下面看直接证明CDMO行业景气的证据。

第一，中报显示，CDMO公司在手订单和新签订单有非常大的增长。因为有了这些订单，CDMO公司可以直接拍出未来几个季度业绩的持续性。CDMO公司现在它的一些新分子订单，比如多肽、小分子，包括ADC，包括一些双抗、小核酸等等，需求都是非常旺盛的。订单不管是在手还是新签订单都是非常饱满的，即使2025年年报和2026年一季报的基数已不低，许多公司仍实现了在手订单增速提升，或者是在一个大双位数，可能百分之二十多、三十甚至五十这样增速的一个持平。

第二，收入和利润增速改善。那CXO行业也是从2025年年报，包括2026年的一季报看下来，它收入利润一直处于回暖趋势。一季度业绩拐点已得到确认。最新的中报季，CDMO龙头公司大家可能也都知道，有非常多家都是上调了全年指引，有一些公司甚至是大幅超预期上调了全年的指引，比如收入增速从18%到22%上调到35%到39%，也是大幅超出了市场最好的预期。其他的一些CDMO公司，可能也是上调了大概3%到5%的收入增速。所以不管是从跟踪指标，就是看长期的景气周期，还是说我们直接从报表端兑现，这两个层面来说，CDMO行业目前都是处在没有什么争议的景气周期，也是它业绩确定性兑现度比较高的一个周期中。

除了业绩之外，另一个重要方面，就是政策利空的出清。那我们从今年的一些事件里面，大家也会体会到，无论是逆变器还是光模块，就是一些下游是海外市场的龙头，大家可能都会比较担心政策利空可能会对估值造成压制。这也是我们说为什么整个CXO产业链2022年到2024年会有这么大的一个回撤，包括整个创新药产业链，可能在基本面没有任何恶化的情况下，为什么今年5—6月表现不尽如人意？

来看政策面。从2022年以来，关于CXO公司被加入这个生物安全法案的一个地缘利空，始终是悬在CXO公司头上的一把达摩克利斯之剑。从今年看下来，2024年6月8日的时候，美国国防部也是依据1260H条款，将我国CDMO龙头公司列入了所谓中国军工企业清单里面。所以，我们的公司当然肯定是马上就提起了一个诉讼，法院最终的裁决是8月7号出来的，也是阻止了国防部把它列入这个名单，也是达成了一个阶段性的胜利。

这次阶段性的胜利，也印证了这个1260H清单本质上是一个证据比较牵强、缺乏事实支撑的清单。这一结果有利于维护全球药企客户和供应链信心，也为新签及在手订单稳定导入、交付提供短期保障。当然也为后续的地缘政治、行政裁量提供了一个先例参照。

回顾2022年以来的一系列地缘政治事件：从最初的UVL清单，到生物安全法案多个版本的推进，再到NDAA，最终文本已删除相关条款；截至目前的1260H清单，每次政策冲击幅度都在收窄。市场对这类地缘政治冲击也越来越理性、钝化，地缘政治风险逐步出清，有利于估值上行。

AI制药与临床前CRO细分机会

接下来来看投资者比较关心的细分领域，也是除了CDMO业绩稳步向上的一个托底之外，也是七八月份另外一条增量的主线，为整个板块也是提供了向上的一个估值弹性。那第一个领域，就是AI制药。那AI制药它从8月十几号的时候开始，这个临床前CRO板块大涨，现在它就是这几天，包括就是这段时间，它是一直在演绎的。这一赛道比此前预期更具持续性、估值弹性和业绩确定性，投资者还是可以去持续关注这样的赛道。

AI巨头公司开始把AI制药作为应用端的第二增长曲线。2026年以来，不管是谷歌、Anthropic，这些AI企业把AI制药、AI for science视作公司未来的重要增长引擎。包括英伟达、字节，也是把AI制药作为一个平台级的业务去发展。像Meta、亚马逊等也是把药物发现模型当做重要的生态布局。当前AI for Science在药物研发方面对AI巨头而言仍处于早期阶段，但这些公司也愿意投入CapEx布局这一环节。

这一产业趋势如何与CXO或创新药公司结合？主要还是走两条路径。

第一条路径是与AI巨头竞争，就是我们自己的创新药公司，或者AI制药公司，直接做前期的筛选，做药物发现，做新分子，做新管线，再推进临床审批流程。本质上它还是一家加快研发效率的biotech公司。这些公司相对于AI巨头的一个优势，可能并不是在算法，而在于一个先发优势，它具备技术、项目经验、临床试验和审批流程等方面的积累，所以它可能会在行业处于领先的一个地位，就是它的管线已经有一些可以顺利进入临床三期。

第二条路径是“卖水人”逻辑，也是近期市场重点交易的方向。AI制药流程从设计、构建、测试到迭代，形成循环。这一流程会打开构建、测试等环节，带动上游DNA合成、蛋白合成、抗体发现和湿实验产业链。这会让AI科技公司和AI制药公司增加大量湿实验需求。一些MNC也有消息将与礼来签订相关订单，进一步增加湿实验需求。

这些需求可以直接利好国内市场里面做这一些DNA、蛋白、抗体合成这一系列的公司。这些公司属于临床前CRO的一个分支。这些临床前CRO公司，它在每一轮AI的湿实验里面都会有参与订单的量，订单可能实现翻倍增长。

有代表性和先验性的，就是美股Twist这家公司。那它2025财年三季度业绩是比较超预期的，就是可以看到这个DNA合成和蛋白表达解决方案收入同比增长，也就是它验证了AI驱动的药物，它已经从这个技术概念转化为实际的实验订单。公司披露，25财年订单增量中有三分之一以上来自AI客户，也预计2026财年和2027财年，它这一类订单有望实现三位数增长，即实现翻倍。所以，后面这一条产业链的景气度能否持续，关键还是要看AI巨头这边订单量和它的渗透率能否持续。

第二个领域是临床前CRO的安评方向，就是安全评价的这一条线。提到安评，大家可能首先想到实验猴。实验猴价格从2024年的低点快速回升，到2025年6月份的时候，它已经到了大概每只19万元；进入7到8月，不管是公开采购还是市场现货价格，它可能都在18万到20万元以上这样的区间，特别是新签合同的价格，可能已经超过20万元一只。现在这个市场短期看下来，它的供需紧张局面并未缓解。

例如，从供给端看，2025年国内的总供给大概是3.2万至3.3万只，2026年估计是3.5万只，同比增长比较低。国内的总需求大概是在5万只，所以现在看下来，还是有1.5万只左右的缺口。海外供给方面，对华进口量确实也是每年只有1万只左右，已经是天花板了，而且实际上可能会低于该水平，未来可能还有下降的风险。海外引种也确实只有柬埔寨、越南和我国签署了双边卫生协议书，它确实是有一些生物安全方面的风险，所以合规来源是比较有限的。因此，实验猴供需缺口中期内仍难解决，它可能还是会维持供需紧平衡的格局。所以，这对于临床前安评环节的临床前CRO公司来说，也是一个成本压力。当然，它也是竞争优势的一个体现。因为拥有猴资源储备的企业，可能会具备更强的接单能力。

我们也可以看到，一些实验猴企业，它的中报增长十倍，当然，主要原因就是生物资产的一个增值。当然，这并非纯粹炒作，整个安评赛道也是有新签订单100%以上翻倍的增长了。只不过它真正的利润，里面可能是会有一些生物资产增值的原因在里面。

从中期看，猴价可能维持在当前水平，上行空间有限。但是它这个供需偏紧格局还在，所以它可能也不太会有短期降价的行为。但是长期来看，确实现在因为也有这个器官芯片技术，可以直接模拟人体实验，那么若器官芯片后续替代动物实验，也是有可能是安评环节会存在的一个技术风险。之前FDA出台过相关的器官芯片政策，欧洲也启动了相关的试运行，所以也导致之前一些与猴子相关的安评企业股价出现波动。但这个技术的落地，调研下来可能还需要两到三年的时间。未来几年内，不会对维持高猴价公司的安评业务产生实质性或颠覆性影响。当然，它这个趋势，可能还是会成为相关标的阶段性上涨、继续拔估值的一个阻力因素。所以，它也是属于长期技术替代的一个制约，可能空间就没有那么大，也是要提醒投资者注意风险。

mRNA肿瘤疫苗与创新药新路径

接下来来看创新药领域近期的一个热点mRNA肿瘤疫苗。8月19号，默沙东和Moderna的个性化新抗原mRNA疗法联合K药，在黑色素瘤辅助治疗三期试验中达到了两个关键性终点。这毫无争议，这是一个具有里程碑意义的创新药事件。

首先，它是全球首个个性化新抗原疗法三期阳性，首个mRNA肿瘤疗法的三期阳性，以及最关键的是，在辅助治疗场景下首个证明其联合方案对比K药单药具有临床意义提升的三期研究。当天市场也是给了一个涨幅超过100%的极端定价，这也将mRNA疫苗从疫情时的传染病预防工具，重新定价为肿瘤免疫治疗的核心技术平台。

肿瘤一直是创新药领域的核心管线方向，讨论较多的是双抗和ADC，它们是肿瘤治疗的两条重要技术路径。后续，mRNA肿瘤疫苗很可能与双抗、ADC联用，成为重要的平台型赛道。从定位看，它更多作为安全性较高的辅助治疗工具。

从机制上可以这样理解，从患者体内取样，进行基因组测序，利用AI预测新抗原并进行个性化设计，再生产mRNA序列并递送入体，训练T细胞识别和清除残余肿瘤细胞。

我们刚才也多次提到了个性化疫苗，就是Moderna它做的是一个个性化的路径。mRNA肿瘤疫苗也是分为现货疫苗和个性化疫苗。这两条路线是并行的，个性化它主要也是编码了患者特有突变的一个新抗原，所以它的免疫原性可能会比较强，覆盖比较广。但是它每一个人如果要做，就要有六到八周的一个生产周期。所以它的成本是非常高的，它的定价也是非常高的。而且它现在这个技术路径看下来，如果降本，是需要突破比较大的一个瓶颈的，所以它可能是一个利润可能会比较高，但技术路径难度确实也相对比较大，销售量可能也有一定限制的赛道。

现货型疫苗具有规模化、可保存的特点，但免疫原性较弱，通常需要进行多抗原组合并与免疫检查点抑制剂联用，所以它相对的利润空间可能会比较低一些，就是它价格也是跟个性化的比起来，是非常低的。因此利润空间可能较低，但优势是可以走量。

关键问题是，海外Moderna已经进入三期，并且头对头战胜了K药。后面我们国内的这些创新药公司怎么映射？港股创新药中已有一些公司具备肿瘤mRNA疫苗管线。海外现在已经把这条路走到了三期，国内早期临床公司也可以获得技术路线重估和估值中枢上移这一长期的期权。

所以现在可以看到这个现货型疫苗已经有一些公司进入了二期，个性化可能会再慢一点。比如，可能要等到2026年年底，或者到明年，可能会有一些企业出临床一期的数据。如果公司同时拥有PD-1抗体，就可以把mRNA肿瘤疫苗直接去和它公司本身的PD-1抗体做联用，这样的标的可能更容易推动估值上移，就是它的技术路径可能会更容易成功一些。这也可能是前段时间港股创新药表现比A股更稳健、向上突破的原因。因为它确实是有基本面上一些真的管线，可能会存在技术上长期重估的路径。

医药板块行情演绎与后市展望

下面总结投资要点、后市展望和操作建议。首先，从交易层面来看，可以看到，短期行情受到加息预期演绎影响，整体仍处于宽幅震荡区间。短线来看，港股创新药此前相对走出突破行情，它确实还是有基本面的优势。A股科创创新药在6月底一个非常强势的超跌反弹之后，就走了一个持续两个多月的、比较宽幅、约20%的箱体震荡。

主要原因并不是说港股中CXO公司占比较高，因为剔除了CXO，港股创新药相对而言走势也比A股创新药可能更突破一点。所以它确实是在基本面上，不管是业绩，还是说后面的mRNA肿瘤疫苗等等这些拔估值的这些相比，可能是稍微有相对优势一些。科创创新药可能也是因为近期可能7月到8月存在科创板偏联动的压制状态，如果后续科技走势能够稳健向上，它可能也是会有一个修复的预期。

我们还是先来复盘一下。本质上，6月底至7月初是一轮典型的超跌反弹，基本面、政策面、资金面和情绪面形成共振。主要原因是5—6月受悲观情绪影响出现超跌，但是它基本面是没有发生任何恶化的，政策层面的基药目录、医保和商保目录发布，资金层面科技板块极致抱团瓦解，开始重新去定价整个赛道景气度。但是反弹结束之后，我们从这几个月的表现也可以看到，它的上方筹码压力确实也是非常大，板块也是陷入了一个缩量整理，要持续形成上攻，可能还是需要一些新的锚点。

市场7—8月主要沿两条线演绎。第一条线负责估值弹性，包括1260H地缘利空的出清，包括7月份的猴子涨价，包括8月中上旬开始的AI制药拉动整个临床前CRO上游的DNA、蛋白合成，以及8月中旬开始的mRNA肿瘤疫苗等等。另一条线负责业绩底部支撑和托底，本质上还是中报交易的一个主题，从CDMO龙头大幅超预期提升指引开始，再到CDMO里面其他一些企业，它的在手订单、新签订单，它的业绩，包括指引也有一些上调，所以这个也是整体景气度的一个验证。创新药方面也有部分公司业绩较好并实现扭亏。所以近期在这一波中报结束之后，可能表现没有特别突出，走了一个回调，当然也是有以下几个原因。

第一个原因，确实是因为8月它基于中报的这个景气交易暂时告一段落。CDMO它确实是长期走业绩景气，它的板块是暂时在真空期可能会有所休息。

另一个原因是交易层面的热点主题，比如mRNA肿瘤疫苗，比如AI制药这些赛道，确实因为最近A股和H股里面，它直接映射到的公司，是相对来讲并不是特别多的，所以可能整个板块长期看，alpha效应可能比beta效应更突出。所以这个可能直接映射到了这三四个公司，可能从整个8月开始，包括到9月，一直处在趋势性上涨的一个阶段；但是可能没有特别直接映射到的一些公司，资金在现在这个市场风偏比较保守、包括全市场量能也严重萎缩这样的状态之下，可能会更加偏向于短线比较快地做一个获利离场。所以，确实是近期可能走势会有一点点比这个基本面的景气相对表现更弱一些的原因。

此外，港股近期还有一个事件性利空，就是离岸信托征税这样的事情。市场可能担心实际控制人减持，导致板块承压，而港股整体流动性本就受到压制，可能会导致板块出现一定的避险和分化。这周一，在其他板块表现比较一般的情况下，创新药有比较好的表现。主要的原因是借着WCLC大会读出数据这样的机会，也是因为技术上确实接近了这个箱体下沿，形成了交易性的一个反弹。这也说明了一件事情，就是叙事并没有发生变化，景气度还在，弹性也是有的。只是它确实如果要形成一个趋势性的上攻，确实还是需要外部环境的一个配合。

目前看，全市场估值不高且基本面景气的赛道较少。CXO产业链确实是一个重要赛道，在2021年的百倍估值之后，因为各种加息、生物安全法案，包括疫情之后订单回落，包括全球投融资下行等等一些原因，也是经历了一波比较惨烈的杀估值。此后市场长期处于偏熊市思维，市场估值一直较为保守。比如，按照后面的利润预测来看，CDMO龙头现在的估值，也是比较便宜的，也不算贵。

往后看，从CXO赛道基本面景气度看，无论是新签订单还是在手订单，都具有可持续性。在赛道景气持续的情况下，AI制药等事件催化仍可能长期推动赛道，整体可能出现较长的戴维斯双击，即估值和盈利同时回升的景气周期。

终端创新药看下来，虽然当前处于WCLC期间，接下来还有ESMO，但是每个药企的大单品、数据和性价比对整个市场的催化可能不如去年，市场更希望看到真正能够卖到海外的单品。数据仍然重要，但单纯的好数据可能难以大幅提振板块beta。市场仍希望看到能够在海外形成第二增长曲线的单品。除mRNA肿瘤疫苗外，还可关注出海2.0逻辑，即以SKB264为代表的创新药企业与海外MNC合作，通过FDA审批并在海外销售放量。

感兴趣的投资者可以持续关注创新药产业链相关产品，例如医药类ETF中弹性较高、创新药含量约70%且临床前CRO含量较高的科创创新药ETF；以及一键布局港股创新药、港股CXO和CDMO龙头的恒生生物科技ETF。但也要提醒投资者，创新药产业链赛道可能相对而言受市场外部流动性波动的影响也是比较大的，对于后续的一些临床数据，包括上市进度，博弈成分可能也会比较高。因此建议投资者控制风险，尽量逢低分批参与。以上就是今天关于医药板块行情的全部内容，也非常感谢各位投资者的聆听。

今天就这样，白了个白~

风险提示

投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。

无论是股票ETF/LOF基金/联接基金，都是属于较高预期风险和预期收益的证券投资基金品种，其预期收益及预期风险水平高于混合型基金、债券型基金和货币市场基金。

基金资产投资于科创板和创业板股票，会面临因投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，提请投资者注意。

板块/基金短期涨跌幅列示仅作为文章分析观点之辅助材料，仅供参考，不构成对基金业绩的保证。

文中提及个股短期业绩仅供参考，不构成股票推荐，也不构成对基金业绩的预测和保证。

以上观点仅供参考，不构成投资建议或承诺。如需购买相关基金产品，请您关注投资者适当性管理相关规定、提前做好风险测评，并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。基金有风险，投资需谨慎。