成为彪马第一大股东却没要控制权，安踏的底气不仅来自过往

这也是此次交易超越财务投资的意义所在，对于志在成为全球领先体育用品集团的安踏而言，国际化不仅是拥有更多海外品牌，更重要的是让自身积累的经营能力在不同市场、不同治理结构下发挥作用。因此对于安踏而言，彪马不仅仅是在并购版图里添了一个品牌，而是对“安踏方法论”能否全球输出的一次全新挑战。

15.055亿欧元的交易，让安踏体育正式成为彪马第一大股东。10月7日，安踏宣布完成PUMA SE约29.06%股权交割，对价按签约时披露的汇率折合人民币约123亿元。

市场熟悉安踏的并购风格：接手国际品牌，再用中国市场的商品企划、渠道和零售管理能力，把品牌做大。但彪马这次有一个关键区别——安踏拿到了近三成股权，却没要彪马的控制权。

这笔交易真正值得追问的是，当控制权不在手中，过去屡次奏效的“安踏方法论”还能发挥多大作用。

从经营品牌

到影响一家独立公司

安踏的底气来自过往的成绩。2009年接手FILA中国业务后，安踏逐步建立起覆盖品牌定位、商品开发、直营零售和库存管理的运营体系。2026年上半年，FILA分部收入150.5亿元，同比增长6.1%；其他品牌分部收入106.9亿元，同比增长44.2%。安踏的多品牌能力，已经得到经营数据验证。

但这些经验有一个重要前提，即能深入参与经营决策。即便是亚玛芬体育，2019年最初也是安踏牵头的财团通过收购取得控制权，其上市后，安踏截至2026年6月末的有效持股比例为37.63%。

但彪马的交易不同，安踏只选择成为这家德国上市公司的少数股东。按德国《证券收购法》，通常以30%投票权作为收购监管意义上的控制认定门槛，安踏的收购比例停留在了29.06%。

安踏此前提出寻求彪马监事会席位，同时明确尊重其独立治理和管理团队。德国公司的监事会主要承担监督职责，具体经营由管理层执行。安踏可以参与战略讨论、提出改进建议，却不能把彪马当成旗下直营品牌，直接调整定价、渠道和人员。

换句话说，安踏已经证明过如何经营好一个并购品牌；而这一次，它需要证明的是,如何在不接管企业的情况下,也能创造增量价值。

真正的考题

是谁创造了增量

彪马确实需要改善经营。2025年，其收入为72.96亿欧元，同比下降13.1%，息税前利润亏损3.57亿欧元。2026年上半年收入进一步下降7.9%至35.54亿欧元；第二季度息税前利润仍亏损5310万欧元。

但把彪马理解成一家等待安踏“救活”的公司，也不准确。彪马新任管理层自2025年下半年就着手收缩低质量批发业务、清理渠道库存。到2026年第二季度，库存同比下降15.3%，直营及电商业务占收入的比例由上年同期32.1%升至35.2%。这些变化发生在本次交割之前。

因此，未来即便彪马业绩反弹，也不能直接全算作安踏的功劳。库存下降可能来自彪马自行减少采购，利润改善可能来自缩减费用，销售回升也可能受产品周期和市场需求影响。要证明合作有效，关键是找出安踏额外创造了什么。

中国市场是较容易观察的切口，彪马2025年大中华区收入4.88亿欧元，同比下降19.1%，批发业务承压明显。安踏在中国的零售网络、消费者洞察和商品运营经验有望提供帮助，但前提是双方形成明确的授权与合作机制，而不是简单把安踏现有门店体系套在彪马身上。

安踏中报已明确，交易完成后彪马将作为联营公司采用权益法核算，彪马的收入不会直接并入安踏营收，其后续利润或亏损则会按持股比例影响安踏相关投资收益。资金成本也不能忽视，安踏2026年上半年末净现金约391.1亿元，123亿元的交易对价相当于这一规模的约三成。安踏具备资金实力，但资金投入是否划算，仍要看长期收益。

过去十余年，安踏通过FILA、迪桑特等品牌的成功运营，逐步建立起一套涵盖品牌定位、商品开发、供应链管理和渠道运营的成熟体系。这套体系支撑了安踏的多品牌扩张，也成为其持续收购国际品牌的底气。但过去的成功，大多建立在能够深度参与品牌经营的基础上。如今面对一家保持独立治理的德国上市公司，安踏能否将这些经验转化为实际的经营改善，仍有待验证。

这也是此次交易超越财务投资的意义所在，对于志在成为全球领先体育用品集团的安踏而言，国际化不仅是拥有更多海外品牌，更重要的是让自身积累的经营能力在不同市场、不同治理结构下发挥作用。因此对于安踏而言，彪马不仅仅是在并购版图里添了一个品牌，而是对“安踏方法论”能否全球输出的一次全新挑战。

作者 | 肖毅

编辑 | 吴雪