详见｜当智能开始按量出售——Anthropic招股书里的三份契约

客户支出可以在两周内波动，计算资源却需要提前多年锁定。这是Anthropic经营模式中最重要的一种不对称。

2026年初，Anthropic发现，客户花在Claude上的钱突然少了一截。

截至1月2日的两周，客户总支出比此前两周下降了约20%。公司在后来提交的招股说明书中把它归为圣诞节、新年假期前后的季节性波动。人们休假，企业里有些代码不再需要编写，模型调用量也随之减少。这不等于需求衰退，却暴露了这门生意的一个特点：客户今天买多少，账单就可能跟着变。

另一边，Anthropic正在签订期限长得多的合同。截至2026年6月底，公司披露约2656亿美元的固定或最低采购承诺，还有约3214亿美元已签约、尚未起租的计算基础设施租赁安排。后一个数字是未来未折现付款，两类义务的性质不同，也不能直接相加为当前债务。

客户支出可以在两周内波动，计算资源却需要提前多年锁定。这不是两个偶然放在一起的数字，而是Anthropic经营模式中最重要的一种不对称。

10月26日，Anthropic正式向美国证券交易委员会公开提交S-1注册文件，拟以“ANT”为代码在纳斯达克上市。市场讨论它的估值、利润与巨额算力订单；但把收入、采购、融资和治理的披露连起来看，还能看到另一件事。

这家公司向客户出售可以计量的智能服务，向供应商承担长期计算资源支出，再向公众投资者出售未来经济收益的参与权。

三种交易都不是新发明。新的问题在于：当智能可以按量购买，而生产智能的能力必须提前多年准备，究竟由谁承担未来需求的不确定性？

PART 01

客户已经愿意为机器完成的工作付钱

2023年，Anthropic全年收入为4100万美元；2025年达到45.85亿美元；2026年上半年进一步升至162.86亿美元，约为上年同期的14倍。

增长从哪里来？上半年约130.64亿美元收入来自按使用量计费，占80%；订阅收入约32.22亿美元，占20%。截至9月底，过去12个月消费达到100万美元的客户超过1900家，其中约250家达到1000万美元。

这些数字背后，是软件角色的改变。

传统软件主要帮助员工完成工作。法律数据库把资料交给律师，设计软件把工具交给工程师。而Claude Code之类的智能体，可以直接阅读代码、修改文件、运行测试，持续执行一连串任务。一名工程师可以调度多个智能体，机器完成的工作量便不再直接受员工人数限制。

这使模型公司不只是在争夺软件预算，也开始进入原本由企业员工和专业服务机构完成的一部分知识劳动。

但客户买的到底是什么？目前，主要还是模型使用量，而不是经过证明的工作成果。

一次专利检索，模型可能消耗大量token却找不到关键证据；另一次，只通过几轮分析便发现足以影响专利有效性判断的现有技术。两项工作的成本账单和实际价值，未必成比例。

“按量出售智能”并不等于“按价值出售智能”。

按任务或成果计费或许会逐渐增多，但那也要求供应商回答：任务怎样算完成，错误由谁纠正，成果能否经得起专业复核。

目前的收入还有另一重限制。Anthropic在2026年6月底披露的剩余履约义务（RPO）约为108亿美元。这是按会计规则纳入披露、已签合同中尚待履行的部分，不代表全部未来按量收入。公司预计其中约75%将在随后12个月内确认收入。RPO既说明公司已经握有一定的客户承诺，也提醒我们：高速增长的业务，并没有全部被多年、不可取消的客户合同锁定。

PART 02

别人卖算力，可以让客户先签五年

理解Anthropic的风险，不妨先看另一家AI产业链公司——CoreWeave。

CoreWeave提供GPU云计算。它同样需要提前采购设备、建设数据中心、筹集巨额资本。但它的主要客户合同采取另一种安排。根据2025年年报，当年超过98%的收入来自预先承诺容量的合同，许多采用“照付不议”方式；截至年底，剩余履约义务约607亿美元，承诺合同加权平均期限约五年。

客户未必每天用满约定算力，却通常仍需按照合同付款。CoreWeave因此能够用长期客户承诺支持一部分基础设施投资。

Anthropic的情况不同。它的收入主要随着客户实际使用量变化，部分大客户没有相应期限的不可取消采购承诺；但它自己已经向上游签下大量长期云计算采购和租赁协议。

同在AI产业链，CoreWeave尽可能先锁定客户需求，Anthropic则更多地自己承担需求预测风险。

证据二 · 合同结构

同在AI产业链，风险落点不同

两个公司的统计截止日不同，以下用于识别合同安排，不用于比较财务健康程度

Anthropic

80%

2026年上半年收入按实际使用量计费

2026年6月底RPO：108亿美元

收入主要随用量变化，上游存在长期计算资源承诺

CoreWeave

98%+

2025年收入来自承诺容量合同

2025年底RPO：607亿美元

客户通常提前签约，为基础设施提供长期合同收入

RPO是特定报告时点的剩余履约义务，非未来收入总额；CoreWeave数据来自2025年10-K，Anthropic数据来自2026年S-1。

这不是说CoreWeave的模式更安全。2025年，微软一家客户占CoreWeave收入约67%；长期合同降低收入波动，也可能放大客户集中、履约和续约风险。两家公司的RPO报告时点不同，业务性质也不同，不能用108亿和607亿直接计算谁的现金流更健康。

但这组对照回答了一个比“它是软件公司还是重资产公司”更重要的问题：未来客户不来买，损失首先落在产业链的哪个环节？

Anthropic的供应合同也并非全部不可终止。采购、尚未起租的租赁、附条件容量安排及后续修订各有不同条款。首份公开S-1对全部承诺及未来12个月到期金额的汇总仍有空白，网上流传的“8300亿美元”不能当作已审定、可直接相加的债务。

真正需要观察的是每年有多少计算能力实际交付、有多少成为必须付款的义务，以及这些容量能否被客户使用量填满。

PART 03

AI开始参与研发AI，能否改变这本成本账？

对长期锁定算力最有利的解释是：需求可能持续增长，而技术又能够不断降低交付智能的成本。

Anthropic披露，2026年9月，其内部代码库超过90%的新增代码贡献由Claude生成；2026年第三季度工程师平均每日代码贡献量，超过2024年全年对应均值的45倍。公司还在AWS Trainium、Google TPU、NVIDIA GPU和AMD GPU上调度工作负载，并称Opus 5.5完成相同任务的客户成本较Opus 5降低约40%。

这些数字说明，Anthropic正在尝试用AI参与下一代AI的工程研发，并通过模型与硬件调度提高效率。但代码贡献量不是可靠的研发成果，客户任务成本下降40%，也不能直接推算公司的内部推理成本同步下降40%。

财务报表提供了另一种观察。

指标

2025年上半年

2026年上半年

营业收入

11.63亿美元

162.86亿美元

算力与基础设施费用

23.34亿美元

89.45亿美元

算力费用占收入比例

201%

55%

GAAP营业损益

−21.35亿美元

−6.93亿美元

经营活动现金流

−15.13亿美元

+39.29亿美元

证据一 · 成本与收入

收入增长快于算力费用

单位：亿美元；2026年上半年为未经审计的中期财务数据

2025 H1 收入11.63

2025 H1 算力费23.34

2026 H1 收入162.86

2026 H1 算力费89.45

■ 营业收入　■ 算力与基础设施费用
提示：这项费用涵盖训练、研发与推理等计算活动；该图不能直接证明“单位任务成本”下降，也不代表合同付款时间表。来源：Anthropic S-1，F-7。

一年间，收入增长约14倍，算力费用增长约3.8倍；2026年第二季度，Anthropic还实现9.74亿美元GAAP营业利润。这是规模扩大可能改善经营效率的有力迹象。

但“201%降至55%”不是一个可以直接写成技术因果的结论。收入受到客户增长、使用量和定价影响，费用还包括训练、研发、推理及算力投入使用的时间差。未来新的大型租赁开始起算，相关费用还可能先于收入上升。

更进一步，AI写出了更多代码，不代表企业已经完成了同等比例的可靠研发。测试、纠错、部署、安全评估、数据管理和人工责任，仍可能成为限制工作完成速度的环节。

招股书甚至直接写下了对智能体商业化不太有利的一种可能：复杂智能体任务包含反复工具调用、长上下文与持续推理，比单轮问答消耗更多计算资源。若这类工作占比上升，计算需求可能比相应收入增长得更快。这不是已经发生的财务结果，而是公司主动披露的风险。它提醒我们，智能体完成的任务越多，不等于供应商赚得越多；真正要比的是客户支付的费用，和完成这些任务所需的全部成本。

下一阶段最值得跟踪的指标，不是生成了多少token、写了多少行代码，而是完成一项可靠任务的总成本——包括推理、工具调用、人工复核和失败重做。

它比代码量或算力费用率，更接近技术进步能否形成真实商业利润的问题。

PART 04

算力供应商，还替它卖Claude

只研究生产成本，仍然看不清Anthropic能留下多少利润。

根据招股书，Anthropic通过云服务商市场取得的收入占比，从2023年的11%上升到2025年的47%，2026年上半年达到48%。同期，云市场销售形成的净应收账款占公司净应收账款的58%。

Amazon、Google和Microsoft等企业，既向Anthropic提供算力，又通过自己的云市场销售Claude；部分还是投资方，同时经营与Claude竞争的AI产品。

Anthropic通常保留与终端客户之间的合同及模型定价关系，云平台负责分发、开票和收款，再扣除费用结算。不能把云市场收入全部说成是平台的收入，但平台确实在客户触达和收款链条中占据关键位置。

渠道依赖还有价格。Anthropic的销售、营销及合作伙伴费用，2026年上半年达到31.68亿美元；招股书将这项费用增长的主要原因归于支付给渠道合作伙伴的费用增加。

它于是形成了一种相当特殊的产业关系：向云平台购买生产资料，又借助同一批平台寻找客户、收取账款、支付渠道费用。

拥有模型，不等于拥有整个销售通道；创造智能的价值，也不等于能够把所有利润留在模型公司。

客户可以获得更便宜的研发服务，云平台获得算力与渠道收入，芯片供应商获得硬件收益，行业软件商和专业机构则可能掌握最后的工作流程和责任交付。哪一层真正赚钱，不能只由模型能力排行榜决定。

PART 05

15亿美元版权和解，说明知识产权已进入生产成本

2025年，Anthropic因Bartz版权集体诉讼确认15亿美元和解费用，约相当于其当年营业收入的三分之一。

这不是一笔统一的“AI训练许可费”。2025年6月，法院在该案特定事实下，分别讨论了将书籍用于训练、扫描合法购买纸质书建立数字替代本，以及从盗版来源取得并长期保存数字书库等行为。法院对训练行为作出有利于Anthropic的合理使用判断，却没有让盗版书库的取得与保留因此自动合法化；2026年7月，法院批准双方和解。

这件事对模型企业的启示很具体：即使材料最终进入同一套训练流程，数据从哪里来、怎样复制、保留多久，也可能对应完全不同的权利风险和经济成本。

知识产权还出现在另外两个环节。

其一，模型权重和工程诀窍是需要保护的技术资产。Anthropic披露，为强化相关保护措施，公司曾把一项前沿模型的预训练推迟一个多月。其二，AI参与客户研发之后，输出成果也需要明确权利和责任：代码是否使用了受限制的第三方组件，技术方案的实际发明人是谁，企业商业秘密是否在使用过程中得到妥善保护？

知识产权不再只是企业研发结束后的保护动作，而是贯穿智能生产的三道关口：输入资料的合法使用、模型核心资产的控制、输出成果的权利确认。

对专利、法律和研发专业服务而言，AI可能使检索、初步分析和文本生成更便宜，但无法自动保证成果真实、可保护、可交易。专业机构未来能保留多少价值，很大程度上取决于是否能够承担验证、权利配置和结果责任，而不是能否比模型更快地产出文本。

PART 06

资本填补时间差，控制权却不完全归资本

截至2026年6月底，Anthropic拥有约1316.51亿美元现金、现金等价物和短期投资。可同年上半年，经营活动现金流为正39.29亿美元，发行可赎回可转换优先股获得的净现金却达到约1104.32亿美元。巨额资金储备的形成，主要依靠外部融资。

另一个吓人的数字是上半年807.48亿美元GAAP净亏损，但其中约723.88亿美元来自可转换票据等融资工具的公允价值变动，主要属于非现金会计损失。它不等于企业半年花掉807亿美元，也不能据此忽略潜在股权稀释与未来合同支付。

这次IPO还包括公司新股与老股东出售股份。只有公司新股发行的净募集资金进入Anthropic，售股股东出售股票所得并不成为公司资本。

资本承担了未来投资风险，却未必取得相同比例的决策权。按照拟于上市后生效的公司治理设计，七位创始人组成的组织，通过一股特殊F类股票掌握一般股东事项50.1%的投票权；长期利益信托持有的T类股票，则通常可以选举董事会多数席位。两者的权力范围不同，相关权利也有条件和终止机制。

这种安排试图给AI安全与长期公共利益保留决策空间。但制度设计不是效果证明。当模型发布时间、客户要求、安全风险和短期利润真正冲突时，谁做决定、谁承担损失、谁可以追责，仍需要未来的事实检验。

回头看Anthropic的三份契约，它们并没有颠覆经济学的基本规律。商品按量销售，生产能力提前建设，资本承担风险，旧产业早有类似安排。

真正的变化是，这一次交易对象变成了可以参与知识劳动的智能，技术可能每隔几个月就更新，而生产它的计算能力需要提前多年采购。模型公司既要像软件企业一样创新，又要像基础设施企业一样配置资本，还需要像知识产权密集型企业一样处理数据来源、技术保护和成果归属。

它有可能形成惊人的正向循环：技术改进降低任务成本，客户消费扩大，规模又帮助企业更有效地使用算力；也有可能出现相反结果：智能服务越来越便宜，客户和整个社会得到更多好处，模型企业却因为长期成本和渠道分配，留不下足够的利润。

所以，Anthropic的IPO真正值得研究的，并不只是它能够募集多少钱。

当知识和判断开始成为可以规模化生产、按量交易的服务，谁掌握生产智能的能力，谁得到它创造的价值，又由谁为尚未发生的需求提前买单？

这份招股书没有给出最终答案，却把问题写进了可以逐项核对的收入、合同和财务报表。下一代AI企业能否获得持续回报，将由这些数字背后的风险分配关系来回答。

主要资料

[1] Anthropic，2026年10月26日Form S-1：经营、现金流、合同、研发、渠道和公司治理。

[2] CoreWeave，2025年Form 10-K：承诺容量合同、RPO、客户集中度。

[3] WIPO对Bartz v. Anthropic案的2026年司法案例摘要：区分训练、合法购书扫描和盗版数字书库的使用行为。

[4] Bartz版权集体诉讼和解状态：2026年7月20日最终批准。

[5] Anthropic拟上市公告，2026年10月26日：上市拟议及发行状态。

数据口径：S-1财务报表F-7、收入附注F-26、租赁附注F-35及承诺附注F-58；CoreWeave 2025年10-K。跨公司比较仅用于分析合同和风险配置，不用RPO之差估算资金缺口。工程指标均为公司披露，不等于独立验证的生产率变化。

研究截至2026年10月27日。Anthropic的IPO发行价格、发行数量及上市日期仍未确定，正式公开发布前应核对后续修订文件。