三花智控：最确定的10倍股？| 人形机器人（2）

昨天优必选发布公告，要收购锋龙股份，又一个上维新材的手法，这一下子点燃市场情绪。

本来这一段时间，人形机器人板块有些低迷，因为宇树科技上市遇到了一些问题，绿通被蓝箭航天挤了下去。

大的催化迟迟没出现，结果优必选出手了，整个人形机器人板块大涨。

人形机器人确定性最强的公司，三花智控也大涨5.5%。

前几天，三花智控公布业绩预告，2025年业绩大幅增长，但是主要是家电和汽车业务增长，没有人形机器人的消息，因此三花智控第二天还下跌了。

问题是，三花智控，这家公司到底好不好？

目前，三花智控主营业务有三块，一个是家电制冷业务，一块是汽车热管理，一个是即将爆发的人形机器人业务。

公司原来是做农机配件的，后来聚焦空调制冷配件，后面拓展至整个家电制冷。

格力、美的、海尔、三星、松下、三菱、大金等等，基本上主流家电品牌都是三花的客户。

所以，大家看到的冰箱、空调等等，外壳下面，那些管子、阀门等等，都是三花智控提供的。

在商品紧缺时代，以及房地产大浪潮时代， 三花的这些产品， 业务拓展很快，并且还开拓了国际市场。

三花智控也从乡镇企业，一跃成为国内外制冷阀件重要玩家。

2024 年，按收入计，公司在 电子膨胀阀、四通换向阀、电磁阀、截止阀、微通道换热器、 Omega泵、球阀 等产品上的全球市占率分别为 51.4%、55.4%、47.7%、39.1%、43.4%、53.6%、32.8% ，均排名第一。

现在，家电制冷业务仍然是公司的主营业务，营收占比接近一半，只不过增速陡转直下。

这一块业务，基本上都是在存量厮杀，大家产品差异并不那么多，所以拼的是成本控制，拼的是客户开拓能力。

而且，随着房地产大浪潮的撤退，三花的家电制冷这块业务也会陷入停滞。

在家电制冷业务停滞的时候，公司的另一块主营业务又起来了，那就是汽车热管理。

汽车业务的主要产品包括车用电子膨胀阀、热力膨胀阀、电子水泵、电池冷却器和热管理集成组件等。

大家在汽车用的空调制冷，空调暖风，座椅加热和通风啊等等，都是三花智控能做的。

从产品上看，汽车制冷跟家电制冷其实都是同宗同源，其实 三花早在2004年就开始布局了，但是业务拓展一直不温不火。

直到2018年中国新能源汽车爆发后，三花智控的汽车热管理业务才迅速崛起，并且增长非常快。

2017–2021年期间，三花智控的汽零收入CAGR达41%，毛利率维持在约35%左右，显著高于公司家电冷配水平。

为什么三花智控增长又快，毛利率又提升呢？因为新能源汽车热管理的价值量显著提升了。

之前公司做家电制冷的时候，就卖一些管件、阀门这些小零件，但是新能源汽车里面，用的东西就多了，电池冷却板、热泵、电子水泵等等。

根据测算 ， 新能源车热管理系统单车价值量约6410元，是传统燃油车的约3倍。

但是，最近这一块业务遇到了麻烦，新能源汽车销量陡转直下，增速由前些年的30%+回落至20%以下，再往后也会重回5%-10%的行业空间。

也就是说，三花智控的汽车配件业务，虽然未来也会增长，但是增速也见顶回落了。

未来，三花智控业务的想象空间有哪些？有两块：一块是，储能热管理，另一块就是人形机器人。

第一个，储能热管理。

最近储能概念很火，就是因为最近AI基建投资很火，欧洲和美国那边虽然不缺GPU，但是他们缺电。

很多算力基建建好后，GPU都在闲置，因为欧洲和美国的电力基建都老了，新的基建开展太慢，而数据机房需要稳定的电源，所以储能就成了最优的解决方案。

国内的储能也是热点，未来空间也很大，尤其是随着光伏行业见底回升，以及电力并网，储能逐渐开始从政策驱动，转变为市场驱动。

储能就需要热管理，天气冷的时候需要加热，天气热的时候需要降温，热管理刚好就是三花智控过去一直做的事情。

为了抢占这块市场，三花智控在2022年专门成立了子公司，“ 三花新能源热管理科技（杭州）有限公司 ” ，系统性拓展电化学储能热管理业务。

因为之前有沉淀，跟相关客户在其他业务上合作过，所以公司开拓客户也很快，客户有宁德时代、比亚迪等巨头。

现在，三花智控这一块业务增长很快，都是翻倍增长。

2025年前三季度，三花储能热管理相关的 营收达到了21.7亿元 ，同比增长高达 93% 。

所以，未来几年，储能业务也是高增长，这一块额外业务可以帮助支撑三花的业绩。

大家现在最看好的就是，三花智控的人形机器人业务，是特斯拉关节总成的tier 1， 目前聚焦于直线和旋转执行器。

人形机器人，未来星辰大海，市场空间要超过新能源汽车，且价值量翻番。

家电制冷业务，三花智控产品的价值量，2000左右；新能源汽车热管理业务，价值量6000多；人形机器人旋转+线性执行器业务，早期价值量10万-20万，规模化以后价值量也会达到5万。

这些都是纯增量，而且价值量直接飙升8倍，所以三花智控又一次站上了风口。

1、现在人形机器人的格局是什么样子呢？

现在的人形机器人产业，还处于手搓阶段，产品尚未定型，更没有量产，都是老师傅一个一个零件组装。

特斯拉是当前人形机器人整机推进最快、商业化路径最清晰的厂商之一。

Optimus已从2021年概念、2022年原型到2023-2024年Gen1、Gen2加速迭代，预计2026年一季度Gen3定型，2026年8月份开始量产，2026年年底Gen4版本推出。

特斯拉Optimus Gen4才是大规模量产的产品，预计到2030年或2031年，人形机器人年产量将达到100万台。

国内的人形机器人玩家，有宇树、智元、优必选等纯粹玩家，也有小鹏、小米等这些汽车厂商外延拓展的。

2、三花智控在人形机器人领域，扮演什么角色吗？

他主要是绑定特斯拉Optimus，为什么它能够绑定特斯拉呢？

人形机器人，是全新的东西，之前从未有人做过类似的产品，所以技术什么的都是新的。

对于特斯拉来说，需要的是解决问题。三花之前的业务中，涉及一些泵、电机等等技术，这些也跟人形机器人的旋转执行器或线性执行器有关。

旋转执行器主要用在大臂、腿和腰上，让机器人左右或上下扭动。线性执行器呢，就相当于人的肌肉，主要就是控制机器人手臂上下，大腿前后摆动的。

更关键的是，三花一直都是特斯拉的热管理供应商，大家彼此了解和信任。

所以，当年特斯拉想做人形机器人这个想法时，就拉来三花智控一起研发，就是解决机器人关节。

注意，三花智控不是简单的供应商，而是深度参与特斯拉人形机器人开发，属于关节总成的tier 1之一。另一家是，拓普集团。

因此，关节总成，用什么技术方案、用什么产品，用哪家供应商等等，都是特斯拉和三花、拓普敲定的。

看出来问题没？

特斯拉人形机器人，现在采取的技术方案，比如谐波减速器啊、RV减速器啊、滚珠丝杠啊等等，很热门。

但是，一旦他们改变技术路径，那么专门做这些产品的tier 2供应商，可能就被踢出产业链了，特斯拉人形机器人的增长，就跟你没关系了。

但是无论特斯拉人形机器人怎么改技术路线，三花和拓普不会被剔除出去，因为就是他们一起改的技术方案。

特斯拉对三花和拓普的要求就是，咱们定了方案后，你们给我量产出来就行了。特斯拉不会绕过他们两个，直接做关节总成，这样做的产业链条太长，不利于品控和效率。

所以说，只要特斯拉机器人能放量，那么三花和拓普直接受益的确定性就最高，其他企业都存在不确定性。

3、人形机器人，还需要解决哪些问题呢？

现在机器人小脑或运动控制，各本体厂商解决了一些，可以翻跟斗、跳舞、跑步等等，基本凑合能用了。

但是还有几个努力方向，进步空间也很大，比如配件的精度、磨损、散热、续航等等。

硬件上最大的难点是，灵巧手。

特斯拉人形机器人 Optimus Geni3就是因为灵巧手方案没达到预期，整个定型时间都往后推迟了。

灵巧手这块，三花没做，拓普在积极的对接。

现阶段，最大的问题是，机器人大脑。

现在想让人形机器人看懂真实的世界，并且做出相应的反应，还比较难。

但是，谁的大模型先进，谁积累的数据多，谁模拟的场景多，哪家企业就会有优势。

目前，最有优势的还是特斯拉，华为、小鹏、小米、比亚迪这些玩家。

根据三花智控的历史，我们得出几条结论呢？

1、三花确实在踏踏实实做业务，做事情的，虽然业绩有波动，市场有波动，但是都是经济行为，因此公司具备长期投资价值。

2、三花在大的产业机会方面，基本上不会缺席，都能把握好。

从农机配件，到家电制冷，到新能源车热管理，再到目前的人形机器人，都是在产业爆发前期，比较早的切入。

3、三花不习惯面对C端消费者，它更喜欢向B端客户卖铲子，让其他企业去淘金。

因此，在面对大的时代浪潮时，三花能够吃到产业的贝塔红利，但是想要获得超额的阿尔法也比较难。

4、现在特斯拉人形机器人处于早期阶段，只有三花和拓普卡位比较好，其他都一样。

现阶段，在T链， 三花和拓普都没太大区别，三花可能稍微占一些优势。但是，拓普也有其他的优势，想象空间更大一些。

最后，如何看三花智控的市场表现呢？

三花智控，赶上家电制冷大浪潮时候，股价翻了不止10倍；赶上新能源大浪潮时候，股价翻了5倍。上市以来，三花股价飙升近百倍。

股价上涨背后，是业绩的飙升。上市以来，三花营收从1亿飙升至280亿，净利润从1600万飙升至31亿，无论营收和净利润都是百倍的增长。

未来三花智控，怎么表现呢？

先看业绩，未来两三年，三花智控的家电制冷、新能源车热管理等等业务，基本上还保持稳定，甚至还有一定的压力。

营收的增速差不多15%左右，净利润的增速要高于营收，差不多18%左右，根据订单交付和波动，上下一两个点的波动。

最具想象空间的就是，人形机器人业务。

而且，人形机器人业务放量，是确定性的时间，不确定性的是，放量的时间和节奏。

如果放量节奏后移，或者前期放量放缓，那么三花业绩大概率会承压。

对于资本市场来说，市场偏好的是，前面业绩不怎么放量，但是业绩释放的时候要加速释放，两三年内集中释放。

这种业绩喷发模式，会极大的刺激市场的想象，从而给出更高的估值。

再看市场和估值。

三花智控这两年净利润，差不多也就40亿左右。传统制造业一般按15-20倍PE估值，对应的合理市值是800亿左右。

现在三花智控的总市值差不多1900亿，也就是说，差不多计入了1100亿左右的人形机器人估值。

人形机器人未来会爆发，而且三花智控是核心受益者之一，因此现在计入的这些估值，未来会被业绩增长而消化掉。

长期来看，三花智控没太大问题，无论是业绩还是市场表现。

但是对于投资，时点和价格也很重要。

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