牧原过冬，猪猪漏风

2025年，中国生猪养殖行业在供需失衡中持续承压，全年猪价呈现震荡下行趋势。据监测数据，全国瘦肉型生猪年均价为13.8元/公斤，同比下跌17.66%，行业再度进入下行周期。

面对这一局势，牧原股份则凭借成本控制的优势，在经营中展现出较强的韧性。2025年前三季度，公司实现营收1117.9亿元，同比增长15.52%，净利润147.79亿元，同比增长41.01%。

同时，牧原股份还在积极拓展战略布局，不仅构建起“饲料-养殖-屠宰”全产业链闭环，还加速向海外拓展，并重启港股上市计划，以此推进全球化战略。

只是，在消费放缓、猪周期波动未止的大背景下，牧原股份引以为傲的成本优势正持续遭遇着极限考验。比如，2025年12月，牧原股份商品猪销售均价为‌11.41元/公斤，与公司‌11.3元/公斤的完全成本相比，价差仅余0.11元/公斤，盈利空间已极度微薄。

此时，号称“猪茅”的牧原股份又该如何平滑调整，抵御行业周期波动？

一、成本控制，临近边界？

2026年1月6日，牧原股份披露了2025年12月的销售简报。

报告显示，公司当月销售商品猪698万头，同比下降14.75%，销售收入为96.67亿元，同比下降36.06%。公司商品猪销售均价为11.41元/公斤，同比大跌25.38%。

量价齐跌的成绩单，也给这家生猪养殖龙头企业的2025年划上了一个略显沉重的句号。

值得一提的是，就在短短一个月前的11月28日，牧原股份刚向香港联合交易所更新并递交了H股上市申请，这也是继今年5月27日首次递表失效后，公司又一次冲刺港股市场。

实际上，量价齐跌是目前生猪行业的普遍困境。

进入2025年四季度，国内生猪市场并未如期迎来传统消费旺季的“量价齐升”，反而陷入“旺季不旺”的尴尬境地。

中国养猪网数据显示，2025年生猪价格从年初的16.39元/公斤跌至年底12.4元/公斤，降幅达到24.34%。

此番猪价低迷并非短期波动。当前，中国生猪产业正处于第6轮“猪周期”之中。回顾过去三年生猪市场走势，2023年至2024年初行业迎来高盈利时期，需求端的紧俏刺激了全行业的产能扩张。

于是，截至2025年6月，国内能繁母猪存栏量达到4043万头，较正常保有量偏高3.5%。

市场的无形大手终归会使得供需天秤趋于平衡。当下，随着猪肉消费增长趋势放缓，长期供过于求的局面，也一步步让猪肉价格持续承压，生猪养殖企业的销量也不可避免出现下滑。

今年5月，牧原股份、温氏股份、新希望的生猪销售均价环比分别下降0.95%、1.61%和0.75%。

不过，行业普遍亏损的环境下，牧原股份依旧保持着相对优势。2025年前三季度，公司实现营收1117.90亿元，同比增长15.52%，净利润147.79亿元，同比增长41.01%。

相比之下，温氏股份2025年前三季度营业总收入758.17亿元,同比下降0.04%，归母净利润为52.56亿元，同比下降18.29%。神农集团同样迎来双降，2025年前三季度实现营收39.23亿元，同比下降3.79%,归母净利润4.62亿元，同比下降3.89%。

牧原股份在盈利端展现出的优势，实际源自于自身出色的成本控制能力。

比如，在饲料环节，牧原股份通过低豆粕配方技术减少了15%的豆粕使用量，2024年公司豆粕占比仅为7.3%，远低于行业13.7%的平均水平。

同时，公司智能化养殖也大大提升了养殖效率。按照牧原股份披露的数据，2025年9月公司“断奶到上市成活率达到93%，全程成活率在87%左右，PSY在29左右，肥猪日增重在880g左右，育肥阶段料肉比在2.64左右”，均领先于行业水平。

这一系列的成本控制措施颇有成效。目前，温氏股份养殖成本在12.2-12.4元/公斤，其他上市公司约12.5-13元/公斤，散养户约13-15元/公斤。牧原股份的生猪成本已从年初的13.1元/公斤降至9月份的11.6元/公斤，降幅达1.5元/公斤，10月份进一步降至11.3元/公斤左右。

每公斤一两块钱的成本差距，则造就了牧原在行业整体下行中盈利的护城河。

不过，牧原股份的成本优势对周期波动的蓄水承载量，或许正逐渐逼近着极限。2025年12月，牧原股份商品猪销售均价为‌11.41元/公斤，与公司‌11.3元/公斤的完全成本相比，价差仅余0.11元/公斤，盈利空间已极度微薄。

另外，饲料成本的潜在波动也进一步加剧了牧原股份盈利的空间。未来，随着全球气候变化、耕地资源约束以及生物燃料对玉米需求的增长，未来玉米等原材料价格很有可能大幅震动，这将进一步冲击牧原股份本就狭窄的盈利空间。

二、全链模式，一损俱损

为了应对养殖业务基本盘动荡与增长困局，牧原股份自2019年起便将自身产业链同步延伸，正式开启了屠宰与肉食业务。

到2024年，牧原的屠宰规模已位列全球第五、中国第一。更关键的是，经过了几年的亏损，以上业务在2025年第三季度终于实现了盈利，达到约‌3000万元至3200万元。

到现在，牧原股份已经构建起“饲料-养殖-屠宰”全产业链闭环。这一模式不仅有助于保障公司能对食品安全全局可控，并能实现可追溯性，并可节约饲料成本，以及更重要的，无疑是通过屠宰端来平滑养殖业务所受的周期波动。

从养猪到宰猪，牧原股份的逻辑其实很清晰：猪价好的时候卖猪赚钱，猪价低迷的时候则通过屠宰加工环节的延伸“把一头猪的价值最大化”，来将猪周期波动对业绩影响尽可能减小。

只不过，当下猪周期所带来的冲击并非仅作用于养殖环节，而是一种覆盖全链的系统性风险。

比如，当上游出栏减少时，这往往会导致下游屠宰厂的猪源收紧，产能利用率下降。而当猪肉价格随之抬高后，又将进一步抑制部分消费需求。

目前，整个行业面临消费下滑的挑战。据农业农村部报告，预计2033年猪肉消费量将下降至5479万吨，比基期减少5.0%。

在行业周期下行时，牧原股份的一体化布局虽具协同效应，却也意味着全产业链的各环节将会一荣俱荣，一损俱损。

此外，目前屠宰行业本身已是一片红海。公开信息显示，屠宰行业毛利率多数维持在5%以内，双汇2025年上半年屠宰毛利率达到4.9%，而同期牧原的屠宰毛利率仅为2.10%，相差超过一倍。

相比之下，温氏股份采取“肉猪+肉鸡”双轮驱动模式，更能实现在猪价低迷时期维持现金流稳定。一方面，当猪价低迷时，肉鸡行情往往能保持相对稳健甚至走强，可以为企业提供稳定的现金流和利润，有效平滑整体业绩的波动。

另一方面，猪肉与鸡肉在蛋白质消费中具有天然替代性。一旦猪价攀升过高，部分消费就会转向性价比更高的鸡肉。因此在猪价起伏期间，肉鸡业务能够顺势承接这股替代性消费需求，弥补业务缺口。

无论是建立全链路管理，还是过去几年的“逆势扩张”策略，牧原股份的选择是在周期内做到最强，依靠极限成本和规模，在周期的每一个阶段都比同行更有竞争力，试图以此稳住波动。

不过，生猪市场受供需关系、疫病和政策调控等不可控因素综合影响，周期性的本质很难彻底改变。比起专注于生猪产业的纵向一体化，通过发展周期不同、消费可替代的第二主业，从“依赖单一周期”转向“驾驭多周期平衡”，构建跨物种的横向多元化布局，对风险抵御或许具有更大的斡旋空间。

值得注意的是，目前牧原股份也正不断强化自身的科技产业属性，通过轮回二元育种体系摆脱种源依赖并提升效率，以及应用合成生物技术降低豆粕依赖，并推行智能化养殖提升人效和健康管理水平。

某种程度上说，科技赋能或许能为牧原开辟新的盈利模式，不过前提在于平衡好长周期与重投入，目前来看，智能设备往往需要巨大的资金投入，这对牧原股份较高的负债或许压力不小，并将对自身利润空间逐步压缩。

目前来看，牧原股份累计研发投入已经超过200亿元，不过2025年前三季度‌，牧原的研发费用占营业收入的比例仅为‌1.1%，转化成效与布局节奏仍需观察。

三、海外拓疆，港股蓄势

为了应对国内市场增长空间收窄、主业盈利承压的局势，牧原股份近年来正在积极开拓海外市场。

东南亚市场是猪肉需求旺盛但养殖水平相对落后的优良标的，这也顺势成为牧原海外布局的核心突破口。

目前，牧原股份已在越南的胡志明市设立全资子公司“越南牧原有限公司”，并与BAF越南农业股份公司签署合作协议，计划在越南西宁省合作建设并运营高科技楼房养殖项目，并配套饲料厂。

与推进海外扩张配套的，则是牧原股份的港股上市计划。

2025年初，牧原股份就启动了港股发行计划，并于同年5月27日首次向香港联交所递表，只是，后续未能在6个月内完成发行导致首次递表失效。

2025年11月，公司二次递表，并在同月收到了相关部分《关于牧原食品股份有限公司境外发行上市备案通知书》，拟发行不超过5.46亿股境外上市普通股并在香港联合交易所上市。

先前，牧原股份表示，港股上市旨在为境外投资者提供投资机会，同时支持海外业务拓展。

这对相对看重长期回报的港股资金来说，牧原股份对海外市场的开拓无疑具有吸引力。只是故事的讲述时机略显微妙。

值得注意的是，牧原股份港股首次递表时，正值其2025年一季度营收、净利润大幅增长的业绩高点。但随着下半年行业低迷、经营压力凸显，其估值吸引力可能下降，进而影响发行进度和募资规模。

截至2026年1月8日，牧原股份上市聆讯已过一月，公司仍未更新聆讯后资料集。

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