开胃菜之后 以岭药业真正起跳还远么？

讲优新故事、讲透老故事

作者：张明

编辑：李毅

风品：马勇

来源：首财——首条财经研究院

市场有起伏、产业有兴衰，唯有真正走入用户内心。

5月10日，即中国品牌日，以岭药业联合全国百家连锁药店正式启动“510以岭品牌月”系列活动。以“中国品牌·世界共享”为指引，聚焦慢病防治与健康科普，通过专家线上直播、心脑血管筛查等形式，构建“线上科普+线下服务”的立体化网络。

渗透下沉终端，扩容健康场景，看似打法朴素却藏着以岭药业的成长之道，踏下心研究市场、满足用户，才是最核心的抗周期壁垒。

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现金流倍增、矩阵放量

感受以岭韧性

品牌下沉，业绩向上！

刚刚过去的2025年，以岭药业展现出较强的财务韧性与增长质量：

全年营收78.31亿元，同比增长20.24%；归母净利12.86亿元，成功扭亏为盈。经营活动现金流净额更从上年度的不足10亿元跃至17.77亿元，增幅超190%，已连续两年保持大增，主要源于核心品种终端动销健康、回款周期缩短，以及渠道管理的持续优化。

进入2026年势头延续。一季度营收24.4亿元，同比增长3.46%；归母净利4.09亿元，同比增长25.43%，叠加经营活动现金流净额大增79.57%至6.11亿元，进一步验证了业绩增长质量。

2025年公司研发投入约7.88亿元，占营收比约10.07%，处于中药行业前列；且研发投入资本化比例相对较低，大部直接计入当期费用，体现了管理层对研发投入的审慎务实态度。

截至2026一季度末，以岭药业总资产升至141.78亿元，归属于上市公司股东的所有者权益达113.98亿元。财务、资本底盘均有增厚，为后续市场开拓、用户心智占领提供了基础底气。

深入业务面，以岭药业并非依赖单一大品种的爆发，多个核心产品构成的矩阵合力增加了发展均衡性，业绩战略更多韧劲、成长性就是自然而然的事情。

具体来看，呼吸与心脑血管形成“双引擎”格局。2025年心脑血管类产品贡献39.56亿元，占总收入半壁江山；呼吸系统类产品体量也达到20.17亿元，两板块合计扛起近八成营收。

其中，呼吸系统类产品收入增速高达153.71%，驱动力来自流感、新冠等呼吸道传染病高发期激增的用药需求，以及连花清咳片转为OTC打开新渠道增量。心脑血管品类则在高基数上继续贡献压舱石级的确定性增长。

米内网数据显示，连花清瘟颗粒/胶囊销量在2025年中国公立医疗市场中成药感冒用药排名中位居首位。成功纳入流感、新冠等多个呼吸道传染病的国家诊疗方案，具备广谱抗病毒与抑菌抗炎的双重药理基础。

作为重要核心单品，连花清咳片2020年获批上市，2024年从处方药转为非处方药（OTC），已承担起品类向零售端渗透的角色。目前，连花清瘟、清咳形成良好互补：前者应对病毒感染的急性需求，后者覆盖咳嗽咳痰的日常护理场景，形成组合拳效应。

至于心脑血管领域，通心络胶囊、参松养心胶囊、芪苈强心胶囊组成“通络三宝”矩阵，分别对应冠心病与脑梗死、心律失常、慢性心衰三大适应症，实现了对心血管事件链从前端斑块稳定到后端心室重构的系统干预。

米内网数据显示，2025年三款产品均已进入公立医疗市场中成药心血管内服用药销量前十，药店零售端排名同样靠前。

行业分析师李小敬表示，综合来看，心脑血管基本盘的刚需属性、呼吸板块的弹性空间，共同构成以岭药业穿越周期的底层逻辑。在老龄化与自我药疗需求双升的宏观背景下，这份由产品矩阵与财务纪律共同支撑的业绩韧性，有望持续转化为更高质量增长。

2

真功夫与笨功夫

一条宽深护城河

数字只是结果，双引擎驱动离不开日拱一卒、长期系统蓄力。

相较多数中药企业依赖祖传秘方或稀缺药材构筑壁垒，以岭药业拥有一套自洽的、可自我迭代的医学理论体系，看似很慢耗时耗力，一旦形成却是既宽又深难复制的护城河。

20世纪80年代起，吴以岭院士从散落于历代典籍的络病学术思想入手，将其打捞、重构并系统化为“络病证治”“脉络学说”“气络学说”三大理论框架，由此以岭打造出“理论—临床—科研—产业—教学”的五位一体闭环运营模式。

这项原创工程，先后六次斩获国家科学技术奖。其中，“中医脉络学说构建及其指导微血管病变防治”荣获2019年度国家科技进步奖一等奖，是当年医药卫生界唯一的国家科技进步奖一等奖。

好理论还需好产品去落地，以岭药业以“通络三宝”为平台验证了治疗机制，被国家973计划验收专家组一致评价为“取得了中医药治疗微血管病变重大突破”，标志着该知识体系获得了双重确认。

如果说理论奠基回答了“凭什么做药”，那么将研发投入持续转化为循证证据，则完成从“传统中药企业”到“现代制药公司”的身份重塑。

以岭药业披露数据显示，过去五年公司累计研发投入破50亿元。截至2025年底，公司拥有专利中药17个、有效专利898项（其中发明专利529项），研发人员达1399人，占总人数的12.33%。核心产品专利有效期最长延至2042年。

高强度研投所积累的知识资产，最终指向同一目标：让新品更快从实验室走向患者，用效果占领市场心智。如芪防鼻通片，2025年1月获国家药监局批准上市，7月成中国澳门特区药监局批准的首个中成药创新药，12月又被纳入国家医保目录。

当然，新药上市并非终点。在西方主流医学话语体系中，中医药要获处方地位，须跨越一道认知鸿沟——循证证据。

自1995年围绕通心络开展首个随机、双盲、多中心临床研究以来，以岭药业累计完成40余项高质量循证医学研究，覆盖旗下17款创新中药。多项成果发表于JAMA、《欧洲心脏杂志》等国际顶刊，即用国际通行的科学语言验证疗效，推动中药从经验医学走向现代证据体系。

如脑血管领域，由复旦大学附属华山医院董强教授团队牵头的TISS研究发表于JAMA子刊《JAMA Network Open》；再如心衰领域，芪苈强心胶囊治疗心衰的QUEST研究发表于《自然·医学》......

由此带来的临床转化成效肉眼可见：2025年6月发布的《经皮冠状动脉介入治疗指南（2025）》首次将通心络胶囊和芪苈强心胶囊纳入推荐方案；参松养心胶囊则填补了心动过缓合并室性早搏的用药空白，成为该细分适应症中极少数药物治疗选项。

循证证据加持下，目前公司旗下17款专利中药覆盖心脑血管、呼吸、肿瘤、糖尿病、抗衰老等八大疾病领域，11个品种纳入国家医保目录，手握商业化落地矩阵，行业话语权持续扩大。

在研管线同样储备充足。2025年仅中药领域，就有柴黄利胆胶囊、芪桂络痹通片、小儿连花清感颗粒、半夏白术天麻颗粒4款新药进入申报阶段，另有5款处于临床研究阶段。

化药领域，首个1类创新药苯胺洛芬注射液于2026年初获批上市，XY0206片（治疗急性髓性白血病）推进至三期临床，另有2款1类创新药进入Ⅱ期临床阶段。“上市一批、申报一批、临床一批”的良性循环基本成型。

可以说，从理论奠基到循证验证，从产品矩阵到管线储备，凭借真功夫、笨功夫、创功夫，以岭药业一点点构筑起完整的内生增长闭环，业绩展露韧性就是水到渠成的事情。

3

从产品出海到标准输出

讲好国际化故事

系统运转成熟，向外输出便成必然的下一程。

当多数中药企业还在用“贴标签”方式叩击海外市场大门时，以岭药业已率先走到理论输出层面，把出海逻辑从产品贸易升级为认知输出。《络病学》《脉络论》《气络论》，一本本专著先后进入弗吉尼亚整合医科大学、加拿大安大略中医学院等。还先后创立了美国络病学会、加拿大中医药络病学会、欧洲中医络病学会、泰国络病分会等。

为了稳步提高“络病学”国际影响力，以岭药业连续21年举办国际络病学大会，成为极少数具备全球品牌效应的中药学术平台之一。2025年11月，大会首次移师越南河内举办，2026年秋季，第二十二届海外论坛将移师新加坡。

学术基础、高等级证据只是敲门砖，面对各国不同监管环境和市场认知，以岭药业还摸索出一套“一国一策”的灵活市场打法。在欧美发达国家，聚焦高水平临床证据争取监管信任；在“一带一路”沿线市场，推动纳入当地医保与诊疗体系；在中东、南美等文化差异较大的地区，则从专家共识切入，走长期渗透路线。

成果是可以量化的，如养正消积胶囊2025年11月在泰国获批，用于原发性肝癌的辅助治疗；再如八子补肾胶囊已在加拿大、新加坡等8国获批上市，并通过亚马逊等平台进入欧美市场。截至2025年末，以岭药业已有十七款创新中药在超五十个国家和地区获批，版图横跨亚洲、欧洲、北美和非洲。

不止中药专利药，化药、健康板块的国际化步伐同样可圈点。财报显示，以岭药业目前持有十八个美国ANDA批文且全部在美上市，另有九款产品在危地马拉、智利、阿联酋等市场获批，整体注册申请已覆盖五十三个国家。以八子补肾胶囊为代表的抗衰老品种，也通过跨境电商进入欧美非处方药和保健品市场，已在八个国家落地。

中药、化药、健康消费品三管齐下，让以岭国际化叙事走向“价值链协作”，提升开拓效率、行业综合影响力。

就在第二十一届国际络病学大会海外论坛上，由中国、英国、美国、泰国等多国三十三位专家共同起草的《慢性阻塞性肺疾病稳定期心肺气虚证诊断指南》正式发布。标志着络病理论开始参与国际诊疗标准的制定。

在行业分析师孙业文看来，中医药国际化的真正命题，早已超越产品出海，而是整个理论体系国际化。这条漫漫长路，需要更多像以岭药业一样的中药企业，去沉下心来系统深耕。用扎实的学术基础、高等级证据、实打实功效、接地气营销去打动当地消费者，逐渐占领标准制高点，提升中医药业的国际话语权。

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四个隐忧冷思

真正起跳还远么

当然，人无完人、企无完企。成绩喜变之外，一些挑战隐忧同样不容回避。

首先，2025年能扭亏为盈，费用收缩也提供了不小助力：销售费、管理费同比下降15.87%、10.83%，财务费因利息支出减少转为净收益。考量在于，费用压降有其阶段性特征，过度依赖还可能损伤企业长期发展后劲。

2026年一季度，管理费再降0.71%至1.17亿元，但销售费增长15.67%至6.33亿元，相较之下，研发费增长5.95%至1.74亿元，与销售费体量相差3倍还多。

其次，存货去化仍在路上，需警惕减值风险。

截至2025年末，以岭药业存货账面净值约14.89亿元，同比减少14.76%。2026年一季度进一步降至13.45亿元，可喜可贺。但占流动资产比仍处较高区间，不仅挤占营运资金，还面临效期过期的减值压力。2025年初“连花清瘟1元/盒”的促销事件，正是渠道库存压力的现实投射。

再次，呼吸板块高增审视，合规底座还要扎牢。

2025年，以岭药业呼吸系统类产品收入20.17亿元，同比大增153.71%。然该反弹建立在2024年仅约8亿元的低基数上；若较2022年近69亿元的峰值，当前规模仅恢复至不足三成。2026年能否避免再次回落，取决于呼吸道疾病流行强度与渠道补货节奏。

结构性变化也值审视：公立医疗端，连花清瘟凭借诊疗指南推荐重回感冒用药榜首。可零售端，市占率已从2022年的10%以上滑落至约2.72%，消费者自备药场景正转向奥司他韦、玛巴洛沙韦等抗病毒药物。

较劲时刻，凸显合规基座的重要性。2024年11月，河北省医用药品器械集中采购中心发布通知，点名以岭药业生产的穿心莲片（规格0.26g）挂网价7.5元，而国家监测价为3.2元，价差明显。公告要求：产品须降至监测价，否则计入失信记录。

尽管穿心莲片属于非核心品种，对整体业绩影响有限，且过去不代表当下。但该事件释放的信号仍值重视：药品价格全国联动、监测机制日益完善，企业需建立常态化的价格自查与动态调整机制，避免个别品种的定价失当影响品牌信誉与准入资格。

最后，心脑血管板块增长趋缓，第二曲线还在爬坡培育。

2025年，以岭药业心脑血管品类营收39.56亿元，同比仅增2.06%，要知道2024年同期其下滑了17.7%，低可比基数下的低增速，意味着该品类实质性修复仍在路上。

另一厢，化药与大健康两板块尚未形成明确的第二增长极。化药板块中，首款创新药苯胺洛芬注射液2026年初获批，定位术后镇痛市场，可该赛道已有氟比洛芬酯、美洛昔康等多款成熟竞品，能分多少羹还需市场验证。值得一提的是，该品种最初以1类新药申报，最终以改良类新药获批，创新成色受到一定质疑。

同时，往期化药临床推广经验积累较少，新建队伍能否打开局面也是未知数。管线中XY0206、XY03-EA等品种多处临床早中期，距离商业化放量还需时日。而大健康板块虽围绕“通络—养精—动形—静神”理论开发多款产品，并取得直销牌照，可品牌影响力和终端覆盖处在培育起量期，目前远不及中药主业，尚未形成独立披露的业绩贡献。

一番梳理下来，2025年打的漂亮翻身仗、2026一季度的开门红固然振奋信心，但也只是一道“开胃菜”。经历了2023年营利双降、2024年大亏，以岭药业无论元气修复还是新业开拓都难一蹴而就。当下喜报只是稳住了阵脚、初步展示了成长韧性，能否真正抗过周期、穿越周期、开启一场全新生长盛宴，以岭还在自证路上。

玉汝于成、百炼成钢，好在完成了0到1的深蹲，从1到百的起跳想来也就不会遥远。

本文为首财原创