市场最大的风险

5月交易结束，各位的收益率如何？

我看了一位网络大V的调查， 2900多名网友参与投票， 结果显示亏损占比49.4%，投票者基本是活跃账户，比较具有代表性。

而我用散户大本营东财的一个空仓账户看了一下，显示5月亏损股友比例是66%，今年亏损股友比例是62%， 券商这个数据还是扣除了空仓和休眠账户后的结果。 现实更加撕裂，散户亏损比例更大。

从个股统计来看，A股一共5500多只股票，年初至今有60%的股票是下跌的，中位数是跌近6%，按历史规律，散户盈亏中位数接近这个数字。

从指数来看，5月份分别是上证50跌2.16%（今年跌3.63%）， 上证指数跌1.06%（今年涨2.51%）， 沪深300指数涨1.76%（今年涨5.66%），科创综指涨6.16%（今年涨26.51%），创业板涨9.81%（今年涨26.06%），双创指数无论是5月份还是年内表现都是一枝独秀。

而AI相关公司集中在双创指数，所以，今年你如果不参与AI相关题材，只持有老登股，要盈利还是挺难的。

这种结构性行情，最近到了极致， 5月27日A股成交额前5%的个股，合计成交占全市场的比例一度冲高到49.4%，最后盘中回落。5月28日还是达到46.5%，越过45%的警戒线。

每当科技股交易拥挤度过高时，资金都会流向跌了很久的老登股避险。

上周五一开盘，双创就选择了和纳指和韩国股市分道扬镳。开盘不到半个小时，基本就确立了“老登资产”涨势，老登们的这个优势，一只持续到了收盘。

收盘的行业涨幅榜上，白酒位列第一。而在前十的，还有银行、食品、保险、中药和饮料。

去年9月以来，老登股挣扎过好几次，每次都以失败告终，股价更低，市场分歧更大。但是，就如股价不会涨到天上去，老登股当然也不会永远跌，这次是不是不一样？

目前市场上有三个疑问，牛市是否快要结束了，科技股是否退潮了，市场风格会不会转到老登资产？

在我看来，这三个问题其实是一个，即科技成长这条主线是否结束。如果结束，牛市大概率也就结束了。

A股历史上每一轮牛市中都会出现阶段性的交易集中和拥挤消化，复盘看，有5次出现前5%成交额个股交易集中度超过45%的情况，后来都是发生了风格转换。

2007年11月集中度达到45.6%，市场发生“牛转熊”，风格从大盘占优转为小盘占优。

2008年10月集中度达到48.8%，市场发生“熊转牛”，风格从大盘占优转为小盘占优。

2014年12月集中度达到46.1%，牛市中继，但风格从大盘占优转为小盘占优。

2018年2月集中度达到46.8%，市场发生“牛转熊”，风格从大盘占优转为小盘占优。

2021年2月集中度达到49.6%，牛市中继，但市场风格从大盘占优转为小盘占优。

这样的历史经验是否继续适用？如果是的话，投资者显然要做好准备，要么市场发生牛转熊，要么风格转为小盘股。

我觉得这次会打破这个规律，理由有三，一个是，上面还是引导市场慢牛、长牛，这是成熟市场的规律。比如美股，全市场前5%个股的成交额占比常年稳定在70%左右，远高于45%的阈值。当然美股出现过极端峰值，2000年科网泡沫，最高突破80%，这个比例过于夸张。现在美股科技七巨头的单日成交额占到总成交的30%-36%，后3000只个股成交占比不足1%，和我们这边相差很大。

第二个理由是，从估值来看，小盘股现在的估值处于历史高位，比如中证2000，目前动态市盈率153倍，PB处于历史顶格区间，泡沫很明显。这个时候资金再转向小盘风格，那又回到了原来的老路。

第三个理由是，国家大力倡导科技自主可控，也是鼓励含科量的提升，科技股的高拥挤度行情只会消化，不会退潮。换句话说，拥挤度只会改变斜率，不会改变趋势。

所以，当前市场最大的风险实际上是部分科技股上涨太快推动拥挤度上升太快，导致潜在微观结构恶化风险。但你无法怀疑市场主线的高景气、高成长这个事实。

就海外经济来说，现在整体图景也是“与AI相关性越强的产业景气度越高，与AI相关性越弱的产业景气度越差”，结构分化非常严重。

这个周末东财研究所陈果的观点网友转发比较多，他认为这次变盘不一般，需要讨论应对预案。5月最后一周，从基本面看，对于A股并无特殊事件发生，外围主要指数也是继续新高。但A股市场在极致共识交易后发生了变盘，指数巨震，结构出现风格切换，意味着可能抱团票中已有部分筑顶，往后可能科技股行情会缩圈，就如2021年初茅指数筑顶掉队，但主线转向宁组合。消费股走红利路线，黄金有些神似当年的微盘股，机器人和商业航天等处于相对低位，但和科技风格更接近。