夏春：人民币汇率会进入单边升值状态吗？

今年1月14日，我在中国首席经济学家论坛上预测年底人民币兑美元汇率升值到6.8。5月11日，这个汇率就达到了，比我预期的来得更快，背后最重要的原因是中国贸易顺差持续创出新高，我预计年底人民币会升值到6.6-6.7之间。

我跟朋友聊到人民币汇率。我说：“人民币升值多好啊，咱们买进口东西便宜了，出国旅游、孩子留学，钱都更值钱了。” 朋友立刻反驳：“你懂什么？人民币升值了，咱们的出口怎么办？工厂倒闭，工人失业，GDP往下掉，那对国家不好！”

这种对话我遇到不是一次两次了。我发现我们中国人有个特别有趣的习惯，就是特别爱站在“国家”的角度想问题。我们好像习惯了张嘴就是宏观大局，脑子里自动启动“国家算账模式”，却忘了算算自己兜里的钱。

其实逻辑很简单，人民币升值，对于个人来说，购买力实实在在提升了。海淘便宜了，出境游说走就走，就算不出国，中国是石油进口大国，我们加油都省几毛钱，国内生产东西的成本也都会降低。这是个人利益。

但对国家来说，升值意味着出口的商品变贵了，老外可能不买了，订单减少，影响就业和GDP。这是出口企业和国家利益。

当然，出口好，也会传递到内地其他企业，对很多人有帮助。但换位思考，出口太好，其他国家的工作就会减少。

美国，欧盟，还有很多和中国关系不错的国家，都在抱怨中国出口抢走了他们的工作，不光是美国，很多国家都对我们加征关税。

还有一个问题，过去我们的贸易顺差会回到境内，但现在很多贸易顺差留在海外不回来。原因是多方面的，包括海外利率高，投资回报好，企业出海需求等等。。

打个比喻，国家是大河，我们是小河，过去出口创汇会回流，大河有水小河也有水，出口多是有好处，但现在，人民币贬值出口多，但大河里的水很多留在外面了，小河也就别想有水了。这就是为什么这些年外贸顺差越来越多，但大部分人感觉收入还在原地踏步的原因。

很多人不懂经济学，不明白其实贸易顺差太多，并不全是好事。我有一个同学余淼杰，是中国最好的贸易专家，辽宁大学的校长，5月17日他当选英国皇家经济学会终身院士，成为首位获得这一荣誉的内地学者。

这些年他一直写文章呼吁增加进口，减少贸易顺差。最近北京也反复强调要增加进口。人民币升值，更加有利于增加进口，还有利于中国的贸易顺差外从海外回流内地投资，这将有利于中国经济，提升股市和房地产，创造更多的就业。

简单总结就是算总账，人民币升值，要比贬值，更加有利于中国经济和绝大多数人。

当然，关键是要找到平衡点，而我们现在的问题是，很多人压根不想“平衡”，直接把自己脑补成了国家的主人，天天替国家精打细算，总觉得不升值会更好，其实压根就算错了，升值对我们更好。

很多人不喜欢人民币升值，还有一个原因，我们被一个错误的 “悲情故事”骗了三十年。这个故事说，1985年，美国欺负日本，逼日本签了广场协议，逼日元升值。结果日本出口崩了，泡沫破了，然后就“失去三十年”。美国太坏了。现在美国也要我们升值，我们坚决不能照着做。这个故事非常符合我们的“受害思维”，所以流传极广。在北京也很流行。

但真实的历史是什么呢？实际上，广场协议，日本人签得非常自愿，甚至可以说是主动推动的。为什么？因为80年代的日本，已经不满足于只做“出口大国”，他们还要做“出海大国”，丰田、索尼、松下这些企业，早就满世界建厂了。对它们来说，日元升值，等于手里的钱更值钱了，去美国买公司、建工厂、搞收购，成本大大降低。

你以为日本企业愿意一辈子给美国人打工，靠卖便宜货赚辛苦钱？人家也想当老板，也想输出资本。当时日本的大藏省和企业界精英算得很清楚：日元升值，短期会冲击出口，但逼着企业去海外投资、去搞高端制造，是产业升级的必经之路。

那后来日本为什么“失去三十年”？真相是：日元升值本身没问题，有问题的是升值之后，日本央行脑子一抽，搞了极端的低利率政策，钱便宜得像白送。结果企业拿了钱不去搞研发，全去炒股炒房。股市楼市泡沫吹得比天还大。1990年一戳破，债务压身，银行坏账一堆，这才有了“失去的三十年”。

这就好比一个人想健身减肥，方法是科学的——少吃多动。结果他自己作死，跑去天天喝可乐吃炸鸡，最后胖到走不动路，然后回头怪那个让他少吃多动的教练。

我们很多人把这个因果链搞反了。不是“广场协议=日元升值=失去三十年”，而是“广场协议+日本自己疯狂的货币放水=泡沫=失去三十年”。

其实只要看一下德国就会发现，广场协议德国马克升值，但德国搞高端制造业制造，不炒房不炒股，不仅没有失去三十年，反而经济越来越繁荣。

那为什么这种“日本被美国坑惨了”的错误观点，在我们这儿这么有市场？哪怕跟事实完全相反，大家还是愿意信？我们这么容易“上头”？

一个很重要的原因是：我们太需要一个“霸权打压后起之秀”的故事模板了。这个模板逻辑简单，情感充沛。美国是坏人，日本是受害者。现在我们也是受害者，所以我们要小心。这种叙事太深入人心，以至于真正的经济逻辑——汇率、资本流动、产业升级、货币政策——反而没人关心了。

另一个原因，就是我们前面说的“国家视角”惯性。你一旦站在国家视角看广场协议，你就会觉得：哇，美国逼日本升值，削弱日本出口竞争力，这是在打压老二啊！多危险啊！

但如果你站在日本企业、日本民众的视角呢？你会看到：日元升值了，老百姓手里的钱值钱了，进口东西便宜了；大企业海外扩张更容易了，日本开始从“制造大国”变成“资本大国”。

这个视角差异，恰恰是我们最容易忽略的。

现在网络上越是错误的经济学观点和叙事，越容易流行，正确的道理没人愿意听。我告诉大家，要想不被误导，就记住三句话：

第一，先当个人，再当国家的人。你是一个独立的个体，你的幸福、你的收入、你的生活质量，是第一位的。国家好了你未必好，只有你好了，国家才会更好。

第二，把个人利益当回事不丢人。你关心汇率是否让自己出国更便宜，关心房价是否让自己买得起房，关心股市是否让自己赚钱——这比天天操心中美博弈、人民币国际化，实际得多。

第二，别信悲情故事，信逻辑。

凡是把复杂问题简化为“谁欺负谁”的故事，听个乐就行，别真用来指导你的判断。经济问题没有那么多“阴谋”，别为“智商税”买单，别被那些真名实姓都不敢公开的网红误导，记住，经济学是一个门槛极高的专业，你过去以为对的说法，很多其实都是假的。

人民币汇率升破6.80关口，创下了近三年来的新高。很多人脑子里蹦出的一个问题是：2005年到2013年那种“人民币一直涨”的表现会不会重演？

内地很多学者根据一些理论模型（例如购买力平价）认为人民币被低估了20-25%，国外的学者，例如“微笑理论”的提出者，Eurizon SLJ Capital行政总裁任永力（Stephen Jen），认为人民币会在2026年底会升值到6.25。

先别急着下结论，历史不会简单重演，我们先来说清楚当年的情况，再来看看这次有哪些不一样。

很多老股民和外贸老板对2005年到2013年那波人民币升值记忆犹新。那时候，人民币就像坐了火箭，从8块多一路干到6块出头，累计升值超过了35%。那时候的逻辑是什么？说白了，是三个“强力推手”：

第一，中国外贸顺差不断扩大：中国加入WTO之后，外贸顺差不断扩大，占GDP比重在2007年达到最高点7.6%，美元顺差回流境内换成人民币，推动人民币升值；

第二. 外部压力大：从2003年开始，国际上，尤其是美国，天天喊着人民币被低估了，迫于这种外部压力，人民币只好放弃盯住美元的做法，开始缓慢地、确定性地向上爬坡。

第三. 外资疯狂涌入：那时候中国经济增速两位数，利率也比美国高，全世界的钱都想来中国淘金。大家一看人民币天天涨，就更有动力把钱换过来，这就形成了一种“越涨越买”的正反馈循环。

总之，那是一个极度特殊的单边时代，那时候的升值，带有很强的“补涨”和政策博弈色彩。

2014年开始到现在，人民币兑美元进入到双边波动的状态。近五年来，中国经济大转型，高科技产品爆发，出口强但内需弱，中国通胀低，相反美国通胀高，中美出现了罕见的利率倒挂，再加上中美贸易摩擦升级，关税加码，在岸人民币兑美元在2025年一度贬值到了7.35。

但人民币贬值也造成了中国贸易顺差在2025年达到了史无前例的1.2万亿美元，是第二名德国2260亿美元顺差的5.3倍。

我们现在的出口今非昔比。咱们现在占出口大头的不再是衣服袜子，更多的是新能源车、光伏、锂电池这“新三样”。今年4月份出口增速依然高达14%以上。卖得东西高端了，赚回来的美元多了，人民币自然就值钱了。

巨大的外贸顺差在很大程度上会继续推动人民币汇率升值。但前面说了，贸易顺差太多，并不全是好事。一是冲击其他国家的就业，二是不利于我们内部经济结构调整。

人民币升值，除了有利于增加进口，还有利于中国的贸易顺差外从海外回流内地投资，这将有利于中国经济，提升股市和房地产，创造更多的就业。

假如人民币这次也跟当年一样从低点升值35%，那么人民币就会升值到5.4，可能一样要花上八年左右的时间。我相信那个时候中国的贸易仍然会是顺差。虽然顺差会减少，但与其他国家的关系会改善，而且内需会变得更强劲，老百姓的幸福度会明显提升。

我们先来看看中国的出口优势。有三大结构性力量支撑中国的产能充足，物价稳定。

第一，中国人的劳动投入强度极高。民营企业、国有企业乃至公务员体系，超长工时成为普遍现象。现在全球追求工作与生活平衡、工时持续缩短，但中国工时近年不降反升，中国员工周均工作时长约49小时，单日工作时长接近10小时，是全球唯一工时上行的主要经济体。尽管超长工时带来社会民生与健康代价，生育率持续走低也与此高度相关，但却实实在在强化了供给侧产能。

第二，中国生产率持续增长。过去，中国生产率提升主要依靠引进海外技术、资本积累及教育培训升级；近年则愈发由研发投入与自主创新驱动。机器人与自动化技术的快速普及，也有效对冲人口结构带来的挑战。中国科技实力在各类可量化维度快速升级。在规模化落地与商业化转化领域优势突出。这种创新产业化、规模化的能力，形成了极强的成本压缩效应。

第三，中国产业集群高度集聚、大规模基建投入、供应链持续优化，构筑了显著的物流体系优势，进一步推升效率、压降成本。制造企业受益于地理集聚、高度协同的配套供应链网络。京津冀、粤港澳大湾区等城市群的城际高铁班次密度，远超多数发达城市的市内公共交通。过去二十年中国发电量增长约8倍，缓解了制造业、新能源汽车、芯片制造、数据中心等行业的核心产能瓶颈。近年能源成本优势更支撑了人工智能等算力密集型产业快速扩张。

现在，中国出口商品相对全球竞品的价格已经跌到了历史低位，也引发了各国的关税反制。现在中国产品品质稳步升级，构筑极强竞争壁垒，人民币汇率升值只会小幅收窄优势。上一次出现如此低位的相对价格，正是2005年中国放弃盯住美元汇率制度、启动人民币升值之时。

实际上，人民币升值反而契合中国向内需驱动、消费主导转型的长期发展战略：本币升值提振消费信心、压低进口物价、提升居民购买力，并形成财富效应。同时也更有利于中国实现2035年人均GDP达到中等发达国家水平的目标。

虽然中长期看，人民币升值趋势明确。但是大家要记住，短期内人民币汇率不会快速升值。

首先，宏观上，央行的政策目标很明确：要的是“双向波动”和“基本稳定”，而不是单边放开升值。现在的监管工具箱里工具很多，随时可以出手给升值预期“降温”。相比内部结构改革的困难，维持出口优势仍然重要。

不过我们要记住，全球央行的主要职责是控制通胀和失业，汇率本身不应该成为央行的主要目标（美联储新主席沃什恰恰是批评美联储偏离了政策目标，把精力放在气候变暖，贫富差距等问题上，而被特朗普选中）。

其次，美国高利率这把“刀”还悬着呢。现在的美国通胀和利率都比中国高出很多，市场预期美联储今年不降息，每年3月可能加息一次。如果美元反弹，人民币肯定会有回调压力。

最后总结一下，人民币破6.8，确实说明咱中国经济有韧性，是好事。未来的日子，人民币长期看涨，但中间可能会反复震荡，甚至突然来个急刹车。

对于咱们普通人来说，不盲目单边押注、保持资产分散，才是真正的稳妥之道。作为成熟的投资者，眼里不能只有货币的升值和贬值，更多要考虑扣除汇率变动之后的资产收益。考虑到美国经济强劲，股市长期的超群表现，同时持有人民币资产和美元资产是非常有必要的。

我相信这些观点是客观和合理性的。但遗憾的是，这段分析对应的视频被限流无法播出。欢迎大家关注和转发我们的公众号和视频号。