三线交汇，影石创新行至“十字路口”

作者：高藤

原创：深眸财经（chutou0325）

影石创新，这家全景相机领域的头部企业，近期正处在一个关键节点上。

具体来看，6月11日，影石创新约2.27亿股限售股解禁流通，占总股本的56.5%，对应市值约400亿元。公司现有流通盘仅8%出头，这意味着解禁当日涌入市场的筹码，大约是当前可流通股的7倍。

7倍。无论放在哪只股票身上，这都是一个值得反复掂量的数字。

不过，影石此次面临的局面，有其特殊之处。这400亿解禁不是在一个真空环境里发生的。就在同一个月，大疆起诉影石6项专利权属纠纷案正在深圳中院审理，国家市场监督管理总局《商业秘密保护规定》也于6月1日正式施行。

三件事集中在同一个6月，对影石而言，这不仅是时间上的巧合，更是一场综合性的压力测试。

01

400亿解禁倒计时

要理解解禁可能带来的影响，或许可以先从影石创新的上市历程说起。

其 上市之路 可谓 颇为曲折。2020年10月申报材料，因为股东中出现了证监会系统离职人员，被监管反复追问，直到2025年6月才登陆科创板，审核周期接近5年。

在这5年里，所有财务投资人与公司深度绑定，无法退出。在此期间，公司净利润从1亿元增长至10亿元。对投资人而言，这带来了可观的账面回报，5年的等待换来了30倍以上的浮盈。但对于6月11日之后可能接盘的散户来说，后续的抛售压力也值得关注。

把目光转向解禁名单上的主要股东，会发现几乎清一色是财务投资人。

天使轮和Pre-IPO轮的中信证券、朗玛峰投资、华金资本、基石资本等，合计持股约26.6%，成本多在3到5元，而当前股价仍在170元附近。

即便已从377元的高点回撤约一半，这些早期投资人的浮盈依然高达数十倍。经过5年的超长锁定期，部分基金已面临到期退出压力，解禁窗口一旦开启，其减持动力较为明显。

战略配售方面同样存在值得关注的情况。发行价47.27元，淡马锡持股0.4%，腾讯投资0.3%，立讯精密、韦尔半导体各持0.1%。

淡马锡与腾讯大概率不会长期持有。更值得留意的是员工持股部分，约166名员工通过战略配售获得0.7%的股权，人均现值约300万元。

但影石上市前现金薪酬低于行业平均水平，员工持股被锁定36个月，上市后的股权激励又因股价下滑而几无浮盈。在兑现承诺的压力下，解禁后员工层面的减持意愿不容忽视。

与此同时，高管亦有所动作。总经理刘亮认购800万元、董事贾顺500万元、董秘厉扬400万元，合计2580万元，占员工认购总额的19%。

一个可资参照的案例是石头科技。上市满一年时，其市值接近1000亿元，随后启明创投、高榕资本、顺为资本等长期大规模减持，市值一度跌至200亿元区间。

相似的财务投资人结构、同样丰厚的浮盈、类似的减持节奏，这一模式或有参考意义。总的来看，解禁所带来的供给冲击是切实存在的，而财务投资人、员工与高管的多重减持意愿，使得这一压力更显复杂。

02

估值叙事根基的“双重拷问”

解禁带来的影响，也就是一个筹码层面的事。从历史经验看，市场在消化估值压力后，往往能够找到新的平衡点。

然而，影石当前面临的并非只有解禁这一重考验。在其之上，还叠加了一层更深层的因素，这一因素直接关系到公司82倍PE估值逻辑的根基。

市场为何给予一家卖相机的硬件公司如此高的市盈率？其支撑在于“创新平台型公司”的叙事。

按照这一叙事，影石并非单纯的相机销售商，而是一个具备多品类拓展能力、拥有AI影像技术壁垒的科技平台。但“创新平台”这一逻辑要成立，首先需要回答一个基础性问题：创新究竟从何而来？

大疆的诉讼直接触及了这一问题。2026年3月，大疆在深圳中院起诉影石6项专利权属纠纷，核心主张是：涉案专利的发明人是从大疆离职的核心研发人员，专利申请在这些人离职后一年内，技术内容与原岗位“密切相关”。

根据《专利法实施细则》第十二条，这符合“职务发明”认定条件，专利应归属原单位。一个更耐人寻味的细节是：影石在国内申请中将部分发明人记为“请求不公布姓名”，但PCT国际申请强制列明真名后，被隐藏的正是前大疆核心研发人员。

影石创新创始人兼CEO刘靖康回应称这是“常规操作”，意在“延迟技术人员被猎头关注”。案件尚在审理中，最终归属以法院判决为准。

这里存在一个难以回避的逻辑。影石在国内选择不公布这些发明人姓名，在国际申请中又不得不亮出来，这一事实表明，影石清楚这些人从哪来。如果发明人的身份经得起阳光，为什么要藏着？“保护员工”的解释在逻辑上存在一定合理性，但其说服力有待考量，尤其当“被保护”的对象恰好是前竞争对手的核心研发人员时。

更值得关注的是，大疆的诉讼并非孤立事件。6月1日，《商业秘密保护规定》正式施行。

新规五大方向中，两条措辞较为突出：一是严厉打击“携密跳槽”“恶意挖角”，并集中曝光典型案例；二是紧盯人才流动、投融资、技术交易等高风险环节。重点领域点名了生物医药、集成电路、人工智能。智能影像设备恰好处于集成电路与AI的交汇地带。

新规与专利诉讼的案由不同、法律适用不同，新规不会直接改变正在审理的专利案件走向。但两条路径指向同一个底层问题，即人才带着前东家的技术积累跳槽后产出的知识产权，究竟归属何方。

区别仅在于追问的方式：大疆在法庭上追索专利权，新规在制度上划定红线。新规从“行业秩序规范”的角度施加影响：“携密跳槽”与“恶意挖角”不再只是企业之间的私事，而成为监管层关注的合规问题。两条路径一上一下，同时指向影石的一项核心风险，那就是技术来源的合规性正面临双重审视。

这样看来，82倍PE的底层逻辑在于“创新平台”这一叙事。市场为“创新”与“平台”支付溢价，但这些溢价成立的前提是，创新的归属不存在争议，平台的根基没有裂缝。

当前，专利权属纠纷悬而未决，监管层面又在收紧对“人才流动与技术转移”的合规要求。在这种背景下，市场在为82倍PE定价时，是否还能维持原有的信心，便成了一个需要认真审视的问题。

03

171元的影石，还剩多少缓冲

回过头再来看看 股价表现。在八个月的时间里，影石的股价从377.77元回落至171 元，市值蒸发超过800亿元，回撤幅度约55%。但影石的问题并非“跌多了能否抄底”，而在于支撑其估值溢价的多重因素正在逐一被削弱。

利润首先承压。2025年全年，影石实现营收97.41亿元，同比增长74.76%，但归母净利润为9.29亿元，同比下降6.62%。

进入2026年一季度，营收继续同比增长83%，归母净利润则同比下滑52%，扣非净利润下滑61%。增收不增利的现象不仅未改善，反而有所加剧。

若按一季度业绩年化估算，全年净利润约为3.4亿元，较2025年进一步腰斩。当然，单季度年化并不精确，但它在某种程度上说明公司的盈利曲线处于下行通道，尚未企稳。

刘靖康表示，公司正以“短期利润承压换长期技术壁垒”。2025年研发投入达15.3亿元，同比增长96.95%，超过此前三年总和；2026年一季度再投4.65亿元，同比增长101%。

从逻辑上看，这一战略有其合理性。但问题在于，“短期”究竟有多短？当法律风险动摇“创新”根基、竞争压力压缩利润空间、400亿解禁倒逼市场重新定价时，留给“短期承压”的时间窗口正被三重因素同时挤压。

这才是真正让人不安的地方，并非三个独立的利空恰好集中在一个月，而是三条线相互放大彼此的冲击。诉讼动摇了估值叙事的根基，使得“创新平台”的溢价变得脆弱；新规在诉讼之上叠加了一层合规信号的砝码，让“人才来源”这一隐性问题转化为显性风险；竞争恶化压缩了利润空间，使“短期承压换长期壁垒”的故事越来越难以讲圆；而400亿解禁的冲击，又让市场缺乏耐心去等待这些问题的答案。

三条线各有其影响力，但真正有杀伤力的是它们的乘数效应：不是简单的1+1+1=3，而是每一根线都在加固另外几根的破坏力。

当然，影石也有积极的一面。经营活动现金流为13.86亿元，净利润现金含量达149%，说明赚的钱并非应收账款堆积而成。负债率相对较低，有息负债/权益约0.05，不存在高增长叠加高杠杆的风险。

此外，全景相机全球份额为66%，品牌心智还在。与GoPro的专利诉讼已经和解，海外市场少了一层障碍。

但这些积极因素能否撑住82倍的PE吗？能否抵消7倍流通盘的解禁冲击？又能否让市场在6月11日之后继续相信“短期承压”的叙事？这些问题仍有待观察。

04

结语

回到开头那个数字：7倍流通盘。

如果影石的故事只关乎解禁，那么市场消化完筹码冲击后，终将找到新的均衡，正如石头科技跌至200亿元后逐步企稳。

但影石面对的不是一个可以逐个消化的利空清单，而是一个结构性的困境：解禁要的是筹码，400亿市值等在场外，随时可以倾泻；诉讼争的是权利，6项专利的归属还没定论，“创新”的根基在晃动；新规划的是红线，“携密跳槽”被写进监管文件，合规门槛在抬高。三条线各要各的东西，但收紧的节奏恰好同步：专利。

诉状3月立案，6月正在审理；新规6月1日生效；解禁6月11日落地。从不同方向来，在同一个6月汇成同一个问题：影石的创新，值多少钱？

这样看来，解禁只是一把钥匙，它打开了一扇门。门后并非空无一物，而是三个尚未得到回答的问题。市场不会等待答案：6月11日之后的每一笔交易，都是在为这些问题重新定价。