STRC跌至82美元后 Strategy还会卖币吗？

陶朱，金色财经

摘要：近一个月，由STRC持续脱锚引发的担忧弥漫于加密市场。长期以来，市场普遍认为Strategy不会卖币，但5月底，Strategy卖了32枚BTC，引发了市场震荡。随后，STRC和SATA两大优先股又不断脱锚，截至发稿，STRC 报89.16美元。优先股持续脱锚之际，投资者质疑Strategy会不会继续卖币，以支付股息。

一、暴跌的永续优先股

5月29日，STRC 一度跌至 97.11 美元，随后回升并收于 98.57 美元，Strategy 继续通过 ATM 发行将该优先证券作为融资工具的能力受到关注。

随后，STRC的跌幅不断扩大，6月18日甚至一度跌至82.50美元的低点。

而SATA 的日子也并不好过，6月18日下探至90美元出头。Strive的首席执行官马特·科尔称这是“数字信贷史上最艰难的一天”，并迅速坚称实际上并没有任何问题。

STRC 和 SATA 是由比特币财库公司发行的永续优先股，它们处于两个世界的交汇点：一个是稳定、收益丰厚的优先股世界，另一个是波动性较大的企业比特币资产积累世界。永续优先股是一种无限期支付固定或浮动股息的证券，没有到期日，其运作方式类似于高收益债券，交易价格接近面值，并提供稳定的收入流。

由Strategy发行的STRC收益率约为11.5%，每月派息两次。由Strive发行的SATA收益率约为13%，且为浮动收益率，每个工作日都派息，如此频繁的派息旨在吸引寻求收益的投资者。

STRC和SATA都旨在接近其 100 美元面值进行交易，并产生丰厚的定期收入，因此它们吸引了寻求收益的投资者。

Strive的首席执行官马特·科尔将股价暴跌归因于杠杆驱动的清算，而非发行人信用状况的恶化。

今天发生的事情是一次杠杆清算事件，而不是底层信贷质量的恶化。
固定收益市场有一句老话：通往地狱之路是由持有收益铺成的。
当投资者发现一种资产提供吸引人的收益率、相对较低的波动性以及强大的底层信贷特征时，许多人最终会认为仅仅拥有它是不够的。他们会以此为抵押借贷。他们会加杠杆。他们试图提升持有收益。
这种做法奏效，直到它不再奏效。
当市场走势对杠杆持有者不利时，强制卖出可能引发连锁反应。价格下跌，保证金追缴增加，更多卖出发生，这个循环自我强化。卖出行为脱离了基本面，转而受制于资产负债表约束驱动。
我们在传统金融中多次见过这种情况。历史上一些最大的对冲基金失败都涉及美国国债的高度杠杆头寸。不是因为国债突然变成了不良信贷，而是因为投资者在试图从看似安全稳定的资产上赚取额外收益时过度扩张。
这就是今天在数字信贷中上演的动态。

科尔强调，公司股息储备充足，能够继续派发股息。Strategy公司也表示，其储备足以长期支撑股息支付——“通过其持有的 BTC 储备拥有 32 年的股息覆盖。”

二、为何STRC跌去近20%？

从100美元的锚定价格跌至82.50美元，STRC跌去近20%。

STRC被设计为永续优先股，锚定100美元的面额，不应该出现暴跌的情况。由于 STRC 持续低于面值，Strategy 已暂停其高于面值时通过增发股票筹资买入比特币的机制。

按照科尔的说法“杠杆清算”，那么可以推测优先股的交易量较少，易受到杠杆的影响，从而导致价格暴跌。

另外，Strategy作为最大的BTC金库公司，资产负债表随着BTC价格变化而变化，当BTC价格持续走低时，市场对BTC财库的担忧程度会加剧，进而减少对于杠杆收益工具的需求，会对优先股造成负面影响。

当STRC价格跌破100美元后，很多量化基金还会认为市场正在质疑该产品定价机制。于是可能会出现诸如被动减仓、技术性止损、套利资金离场等问题，从而导致跌幅进一步扩大。

详情可查看《STRC跌破95美元：为何持续脱锚？有违约风险吗？》

三、Strategy后续还会卖币吗？

Strategy远未到死亡螺旋的阶段。

6月20日，Strategy 创始人 Michael Saylor 在社交媒体表示：Strategy 的比特币与美元储备相较债务高出约 480 亿美元。

当我在2022年10月发表这次演讲时，比特币交易价格接近2万美元，Strategy持有价值约26亿美元的13万枚BTC，而$MSTR的调整后拆股价格约为24美元。几周后，在比特币跌破1.6万美元之后，我们的债务超过了BTC和现金储备总价值的约3亿美元，而$MSTR在年底跌至13美元区间。
我们保持专注，加强了公司实力，并执行了我们的战略。此后，Strategy筹集了超过600亿美元的额外资金，并将其投资于比特币，新增超过71.6万枚BTC。今天，我们的BTC和美元储备超过了债务约480亿美元。感谢所有相信、坚持并采取长远眼光的人。

此前，Strategy给外界的印象一直是“永不卖币”，但6月1日，Strategy首次披露出售32枚BTC，价值250万美元，资金用于支付优先股分红。

外界对此反应剧烈，很多人将其理解为Strategy要支撑不下去。但其实相对于Strategy的天价BTC储备而言，250万美元实在不值一提。Strategy的动作是在向市场宣告其资产策略的转变：从老老实实囤币转向灵活管理资产负债表。

6月7日，Aave首席战略与业务官Luigi表示：我认为很多人没有意识到，Strategy出售比特币的行为本质上是一种心理战，目的是为了满足被纳入指数的相关要求。

6月8日，莱比特矿池（B.TOP）创始人江卓尔发文：Strategy不会大幅卖币，只是小额卖币付息。Strategy发新STRC募资买更多BTC，同时卖极少量早期低成本BTC实现会计收益，用于支付STRC利息。这是其“滚动策略”的表现。但是，Strategy完全不卖会让投资者怀疑“拿新钱还旧息”，小额卖出能产生真实收益，保持“永不卖币”形象，便于继续融资。

6月11日，Strategy首席执行官Phong Le在CNBC采访中表示：公司出售比特币的主要目的是“让市场适应”和测试内部操作流程。此举并非改变公司长期持有比特币的战略，而是为了验证相关交易和流程的顺畅性。

总体看来，Strategy目前的财务状况良好，未来大概率会小额出售BTC。首先，STRC年化股息约11.5%，如果只凭借软件业务赚钱支付股息，显然入不敷出，因此Strategy需要通过现金储备、融资、出售BTC等方式来支付股息。其次，Strategy是稳居首位的BTC财库公司，如果大幅抛售BTC，不仅会引起市场恐慌，其投资逻辑也会崩塌。投资者看好Strategy的产品是因为可以获得杠杆化BTC敞口。一旦持续减持BTC，市场会重新定价MSTR及STRC。

如果未来BTC价格走高，那么STRC脱锚的问题将迎刃而解。如果BTC持续走低，那么Strategy也许会继续小额卖币，并引得市场对于Strategy能否偿还股息、是否还要融资等问题的质疑。

四、业内人士的看法

业内人士普遍看好STRC。

• 加密分析师Murphy发文表示：要击穿优先股，BTC得跌到26,000美元；要击穿债务，得跌到8,000美元......事实上，当前优先股并没有偿付危机。 同类产品SATA在这周还稳在99美元以上。SATA没脱锚而STRC脱了，说明这次卖压更多是冲着Strategy来的，而不是这类工具本身的设计缺陷。Strategy离强制清算还很远，只是在当前价格下飞轮确实停转了。接下来，BTC的价格路径才是决定这究竟是一次中场休整，还是螺旋的开始。然而把STRC脱锚对标上轮周期UST脱锚/LUNA暴雷，这种死亡螺旋的叙事明显有些过度了。如果BTC价格回升，股权ATM重开，飞轮就能重启；又能用普通股补股息，并重建现金储备；也就解决了STRC折价里最危险的那个因素。
• 加密朋克先驱Adam Back表示：市场对Strategy及其优先股STRC的负面观点缺乏依据，因为Strategy所做的事情本质上只是出售比特币来支付股”，并没有改变其比特币储备战略，而且恰恰“正在证明可以通过比特币向投资者支付回报，同时降低债务比例。”Strategy正在向市场展示一种新的金融模式，即未来比特币可能成为现金的替代资产，用于企业资产管理和资本运作，而围绕MSTR和STRC的FUD情绪被夸大，Strategy不会“归零”，其长期价值在于持续持有比特币并推动市场理解比特币的货币属性。
• CryptoQuant分析师Axel Adler指出：Strategy本质上已从比特币杠杆工具变为复杂资本结构风险资产，目前主要面临四大压力：比特币跌破平均成本线、优先股STRC融资能力下降、出售比特币打破“只买不卖”叙事、以及股票发行带来的稀释压力。当前Strategy对比特币市场的影响属于负面偏中性，并不构成系统性风险，短期也不存在需要大量抛售比特币。
• Benchmark-StoneX董事总经理兼高级研究分析师Mark Palmer认为：STRC的疲软是机械性的，并非困境的迹象。当产品的股息率低于市场平均水平时，其价格波动是正常的。以目前的价格水平来看，我们认为STRC为投资者提供了一个极具吸引力的总回报机会，它将高收益率与内置的、能够将价格拉回至面值的机制相结合。
• CoinShares研究主管James Butterfill认为：STRC持续疲软似乎并非主要受比特币本身的影响，而是更多地源于Strategy计划如何为其不断增长的固定负债提供资金和管理的不确定性。比特币反弹会提升Strategy所持资产的价值，但并不会自动增加可用现金。

结语

STRC脱锚后，Strategy“永不卖币”的神话已经被打破；并且未来可能会继续小额卖币，用以支付股息；但不太可能会大幅抛售BTC，因为这将打破Strategy的投资逻辑；STRC脱锚并不能说明Strategy陷入了困境，因为Strategy的BTC储备远远高于优先股；若未来BTC重回牛市，那么STRC脱锚问题将迎刃而解，若BTC熊市持续，那么Strategy将在继续融资和继续卖币之间做出选择。