上海
收入11亿、亏损19亿、回购条款，压力给到盖坤了。
可灵AI完成30亿美元融资，投后估值180亿美元，创下全球视频大模型公司最大规模融资纪录。
投资人名单里，腾讯、阿里、百度三家产业资本同时入局，上海、北京、深圳、苏州、重庆等十多个地方国资基金集体参与，再加上启明创投、弘毅、中信资本、CPE源峰以及多家海外美元基金。总共38家机构，几乎凑齐了中国一级市场最豪华的明星阵容。
消息出来之后，不少人开始感叹，快手终于熬出来了，AI成了这家公司新的价值支点。但快手的股价毫无意外地高开低走，我认真看完融资条款，反而感觉到了投资人的担忧。
1、
融资协议里最受关注的是回购条款。
如果可灵到2031年10月之前没有完成IPO，无论是监管否决，还是主动撤回，投资人都可以要求公司回购，本金加每年8%的收益。 除此之外，融资到账九个月内，如果海外运营主体收购、增值电信牌照、大模型备案三项工作没有完成，同样可以触发回购。
这事儿放在DeepSeek身上，压根不会发生，能投进去都不容易，还要谈条件？真正稀缺的资产，从来都是资本追着项目跑。
可灵能够拿到180亿美元估值，说明市场认可它的能力。但同时签下如此严格的保护条款，也说明投资人对它的商业模式依然留了后手。过去几年，嘴里喊着长期主义的人越来越多，但合同里的保护条款却越来越厚。大家依然愿意相信AI会改变世界，却已经不愿意只凭一个宏大的故事就把钱交出去。
可灵这轮融资，看起来是一场资本的狂欢，其实是一份写着利率的固收合同。
2、
为什么投资者如此谨慎？
回到可灵披露的业绩，2025年收入11亿元，今年3月ARR已经达到5亿美元。商业化主要来自会员订阅和企业API。从收入增速来看，这已经是一家增长极快的AI应用公司。180亿美元的估值，考虑最近几个月的环比增长，假设到了ARR到了6亿，也有30倍。相比之下，Anthropic凭着470亿美元的ARR冲上9650亿美元估值，大约是20倍。市场给可灵开出的价码，比Anthropic还贵。
然而另一组数字同样醒目，2024年亏损5亿元，2025年亏损扩大到19亿元。而且随着用户规模扩大，推理成本、GPU投入和算力折旧还会继续增加。互联网时代最伟大的商业模式，在于边际成本无限接近于零，随着用户增加，盈利能力越来越强。但可灵每多生成一秒视频，都要真金白银烧掉一份算力和电费，这是AI视频这个行业天然面临的物理约束。稳态能有多少利润率？没人说得清，更别提越来越激烈的竞争环境，字节Seedance虎视眈眈。
180亿美元的估值，已经打进去太多预期。
3、
我关注到的另一个点是CEO盖坤。
清华博士，2011年加入阿里，参与MLR、DIN等经典推荐算法体系建设，做到P10级别，行业里评价是算法天才。2020年以高级副总裁身份加入快手，后主导可灵AI从0到1的全过程。他是技术+管理型人才，既当事业部负责人管业务，又兼技术部负责人抓研发。一个有意思的细节是，盖坤在内部多次提到，他做可灵的原始动力是：
想用AI把《三体》的场景复现出来。
这次融资后，可灵的股权结构中，快手体系持股68.3%、投资方持股16.7%、员工股权激励15%。其中程一笑拿1%，零对价，盖坤拿到3%股权，外加10倍投票权。算下来最终表决权，快手52%，盖坤一个人23.6%。这个比例在互联网大厂的子公司治理里，极为罕见。
我愿意把它理解为程一笑对盖坤的一次下注。
现在压力都给到盖坤了。
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