北京
最近，一篇名为《The Sub-5% Club》的文章，在外网爆火。原因正是在于，它抛出了一个所有人都无法回避的问题：
未来几年，软件公司究竟还能靠什么赚钱？
对此，我无法忽略。
首先，当增长跌到5%以下，发生了什么？
看看几家代表性公司最近的数据。
Dropbox，收入增长仅0.8%，全年收入预计下降0.9%——一家年收入25亿美元、自由现金流超过10亿美元的软件公司，却开始出现负增长。
Zoom，上一财年仅增长4.4%，企业客户NDR降至99%——NDR跌破100%，意味着老客户每年的购买越来越少，公司只能依靠新增客户维持收入。
DocuSign，全球著名的电子签公司，虽然最近增长仍有8.7%，但过去五年平均15%的增长，如今正持续滑向个位数。
……
文中指出，当软件公司的增长跌破5%，估值逻辑就彻底改变了。
截至2026年初，软件行业整体市盈率首次低于标普500；软件ETF较2025年高点跌去约30%，约2万亿美元市值蒸发。
第二，罪魁祸首难道只有Agent？
谁都知道，Agent瓦解了这一切，它的快速增长只能说明一个问题：
如果一个Agent可以代替10个员工，那么坐席的扩张将不再推动增长，反而成为收入下降的开始。
然而，更糟糕的是，企业预算也在发生迁移。
比如，Anthropic今年ARR已突破190亿美元，而去年年底仅为90亿美元。
2026年，全球超过4500亿美元新增AI基础设施投资，占超大规模云厂商新增投入约75%。
但可惜，这些预算并非新增，而是从ERP、CRM等传统软件中转移出来。
第三，并非所有软件公司都在衰退，真正发生的是行业分化！
比如，Cloudflare预计增长29%；Snowflake收入增长30%；Twilio增长20%，创三年来最快增速……
AI越普及，它们赚得越多，因为Agent需要计算、存储、带宽和数据。
所以，未来的软件行业只有两类：
一类是AI不断推动增长的基础设施；
另一类是被AI不断蚕食的应用软件。
第四，软件公司已经没有"优雅老去"这条路
最后，文章提出四个判断。
第一，未来最重要的不再是NRR本身，而是NRR来自哪里。
依赖使用量（Usage）或业务成果（Outcome）增长的模式，反而可能继续受益于AI。
第二，低增长不再意味着稳定。
如果AI持续削弱Seat，那么一家看似持平的公司，很可能只是尚未进入真正下滑阶段。
第三，现金流依然有价值，但逻辑已经改变。
如果AI没有进一步侵蚀业务，它仍可能是不错的投资；否则，很容易成为价值陷阱。
第四，PE也开始离场。
因为“软件年金”正在失去吸引力。
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