深度 | 特斯拉利薄如纸，马斯克一把梭哈

文：王志编辑：周易

特斯拉距离一家汽车公司的角色，越来越远了。

一个典型的证据是：在汽车毛利率越来越低的情况下，特斯拉依旧在大举投入到物理AI 的各个方面，或者说，特斯拉正在用汽车业务赚来的钱，去押注一个尚未兑现业绩和贡献的物理AI 未来。

这个逻辑，就体现在特斯拉刚刚发布的2026 年第二季度财报里。

从营收来看，特斯拉在Q2 给出了近年来最好的交付成绩，以及高达 26% 的同比营收增速，而且实现了汽车、储能、服务三大板块全部增长；但是从利润来看，特斯拉的Q2 表现可以用「塌方」来形容，令人大跌眼镜。

简单来说，车卖得更多了，钱赚得更少了。

而另外一个让外界关注的信号是：特斯拉Q2 的自由现金流为-10.92 亿美元，出现了两年多来首次转负的情况。

在这样的一个背景下，投资者纷纷用金钱投票，来表达对于特斯拉的疑虑——7 月 23 日美股开盘后，特斯拉股价迅速下拉，盘中跌幅一度超过 15%，收盘时跌幅为 14.52%，创下了自 2025 年 6 月以来的单日最大盘中跌幅。

财务成绩单：营收涨了，利润缩了

得益于汽车业务的表现，特斯拉在二季度的营收盘子，表现很不错。

数据显示，特斯拉第二季度总营收282.36 亿美元，同比增长 26%，高于市场预期。这背后的关键支撑是，特斯拉季度交付汽车48.01 万辆，同比增长 25%，环比增长 34%，两年以来最好的季度交付。

从业务板块来看，特斯拉三大业务板块全部增长：汽车收入205.16 亿美元，储能收入 31.4 亿美元，服务及其他收入 45.8 亿美元。可见，到目前为止，汽车业务仍是特斯拉的绝对营收主力，占总营收约73%。

但硬币的另一面，是特斯拉在利润端的全线承压。

财报显示，特斯拉Q2营业利润为3.98 亿美元，同比下降 57%。营业利润率 1.4%，去年同期 4.1%；调整后EPS 0.33 美元，同比下降 18%。

这几项，全部低于华尔街预期。

毛利率方面，分化也非常明显。比如，特斯拉Q2整体毛利率为16.8%，低于预期的 19.4%；其中，汽车毛利率为16.9%，剔除碳排放积分后只有 16.3%，比一季度的 19.2% 下降近 3 个百分点。

对此，特斯拉CFO Vaibhav Taneja 在电话会上解释，一季度有 2.3 亿美元一次性利好（质保冲减、关税减免），二季度没有同类收益；若剔除一次性因素，汽车毛利率基本持平。

储能毛利率方面，降幅更为惊人：从39.5% 骤降至 20.4%。对此，VaibhavTaneja 列了三个叠加因素：2.4 亿美元质保计提，对应早期交付储能设备的电芯故障问题；一季度超 2 亿美元关税优惠二季度不再延续；工业储能赛道竞争加剧，产品均价下行。

他同时给出长期指引：储能业务稳态毛利率中枢预计维持在20% 低位区间。

在汽车和储能业务之外，特斯拉的服务及其他业务毛利率从9.2% 升至 14.1%，刷新历史新高。

这背后的原因是，二手车销售、超充站、维修保险——路上特斯拉越来越多，卖完车以后还能继续从后续服务中赚钱。存量车主越多，后续服务收入越高。汽车业务的利润虽然被价格战压缩，但服务业务正在弥补一部分缺口。

再来看费用端。在高强度的研发投入下，特斯拉Q2研发费用为23.71 亿美元，同比增长 49%。总运营费用 43.53 亿美元，同比增长 47%。资本开支 57.89 亿美元，是去年同期的 2.4 倍。

另外，经营现金流46.97 亿美元，依然覆盖不了资本投入——自由现金流转负至 -10.92 亿美元。

与此同时，FSD 交出了一个更具体的数字：截至二季度，开通 FSD 的活跃用户达到 148 万，同比增长 56%。其中 55% 为一次性买断，45% 选择订阅。北美二季度交付的新车中，超过 55% 在交付时带有 FSD 订阅。

马斯克在电话会上说，很多客户进店的核心诉求就是FSD，车辆只是配套载体——「他们明确表示只要 FSD，配套什么车型都可以」。这意味着，FSD 正在从一项附加功能变成一个独立的需求驱动引擎。

增长背后，利润为什么消失了？

关于特斯拉Q2 的成绩单，一个最值得关心的现象是：在营收创纪录的情况下，特斯拉却出现了利润缩水、毛利率分化、费用暴涨、现金流转负等情况。

那么，为什么？

从汽车业务来看，特斯拉Q2交付量从38.4 万辆提升到48.01 万辆，增幅 25%——整体营收也跟着涨了26%。

但与此同时，特斯拉汽车业务出现明显的「以价换量」的情况。特斯拉在财报中明确表示，较低的车辆平均售价以及车型结构变化，同时拖累了收入和营业利润。

按照汽车业务收入和交付量粗略折算，特斯拉每交付一辆车对应的汽车收入，从一季度的约4.53 万美元降至二季度的约 4.27 万美元。

与此同时，车型结构也在向低价集中——48.01 万辆的交付量中，Model 3 和 Model Y 占到 46.78 万辆，比例超过 97%。配置更精简、价格更低的版本持续推出，金融优惠和促销手段继续加码，高价车型逐渐淡出，主力车型继续向下探价。

所以，这轮交付量回升带有明显的「以价换量」痕迹。这意味着，卖出了更多的车，但每辆车赚的钱更少了。

与此同时，碳积分收入也在缩水。

此前特斯拉靠出售碳排放积分获取的利润相当可观，但随着其他车企的电动车比例提升，对积分的需求下降，这项收入正在减少。碳积分曾经是特斯拉利润的「安全垫」，现在这块垫子正在变薄。

更大的压力来自费用端。研发费用同比增长49%，总运营费用增长 47%。研发费用的增量，主要来自Cybercab、Optimus、Tesla Semi 等新品量产前期的投入，以及新增 AI 算力硬件成本。

利率贴息成本也在持续上涨——利率走高，特斯拉为购车客户提供的贴息成本直接冲减营收，进一步压制整车毛利率。

在汽车业务之外，储能毛利率暴跌也需要单独看。

具体来说，储能毛利率从39.5% 到 20.4%的背后，是质保计提、关税优惠消失、市场竞争加剧三个因素叠加。从长远来看，特斯拉储能业务的毛利率将维持在20%的低位。所以，储能从「暴利」回归「正常利润」，短期修复空间有限。

与此同时，VaibhavTaneja也在电话会上说，公司当前处于「大规模投资周期」，2026 年及以后运营费用将持续上涨。

也就是说，费用增长是结构性的，不会因为一个季度结束就回落。

更大的吞噬来自资本开支。57.89 亿美元资本开支，是去年同期的 2.4 倍。经营活动产生了 46.97 亿美元现金，但覆盖不了资本投入，自由现金流转负至 -10.92 亿美元。

在财报电话会议中，马斯克承认，2026 年全年资本开支预计超过 250 亿美元——几乎是去年的三倍。而VaibhavTaneja 补充称，下半年还会进一步增加，未来两至三年持续增长，自由现金流预计持续为负直到2029 年。

另外，特斯拉正在寻求最高300 亿美元的债务融资额度来加速投资——它不仅要花掉自己赚的钱，还要借钱花。

归结到一个逻辑：特斯拉正在用汽车业务的利润，供养未来业务的投入。卖车和储能赚的钱，直接被抽走投向了Robotaxi、Optimus、AI 算力和芯片工厂。

赌注已经下桌

关于这次财报，一个令人关注的细节是：尽管汽车业务依旧是特斯拉营收的主体，但在财报电话会议中，大多数讨论都与汽车业务无关，而是指向了Robotaxi、Optimus 和 AI 基础设施等话题。

在这些问题的背后，特斯拉回答的是：特斯拉为什么要在一年内花掉超250 亿美元，以及，它凭什么继续享受远高于传统车企的估值。

先看Robotaxi业务。

特斯拉方面表示，目前已在两个州六座城市完成超38 万英里无安全员自动驾驶，零重大安全事故。特斯拉AI 副总裁 Ashok Elluswamy 称，所有事故均为静止状态下被其他车辆剐蹭，纯视觉方案用实际运营数据证明了可行性。

马斯克说，业务扩张的唯一约束是安全标准，目前已在佛罗里达、得克萨斯多个城市及旧金山湾区运营。

然而，特斯拉没有披露目前的车队规模、订单量和收入，现有的运营车辆主要是改装版的Model Y。Cybercab 已在得州投产，但马斯克打过预防针：早期产量会「慢得令人痛苦」。

财报会依然没有给出具体产量和正式搭载付费乘客的时间表。距离大规模商业化，仍隔着很长一段路。

再看Optimus。

马斯克罕见给出了量产预警：Optimus 每一个部件都是全新的，没有现成供应链，必须从零搭建或全部自研自产。弗里蒙特工厂原 Model S/X 产线已改造为 Optimus 专属产线。

在量产节奏方面，特斯拉Optimus第三代目标年产100 万台，第四代年产 1000 万台——但量产爬坡遵循 S 型曲线，前期十分平缓漫长。特斯拉方面还专门强调，首批机器人进入内部「Optimus Academy」执行任务、收集数据，没有对外销售日期。

特斯拉还同步研发「数字Optimus」——一个能自主操控电脑的数字智能体，与 SpaceX 联合开发，Grok 作为顶层调度。马斯克说，数字 Optimus 与实体机器人使用同源 AI 逻辑：视觉像素输入、动作指令输出。

另外，在底层基础设施层面，特斯拉正在搭建一条完整的物理AI 产业链。得州 AI 算力增至 250MW，计划提升到 400MW。Terafab 芯片工厂选址将很快公布，该项目是 Optimus 规模化的必要前提。

目前，特斯拉奥斯汀研发型晶圆厂设备订单已下达，整合光刻掩膜、逻辑芯片、存储芯片、封装测试全流程。同时，特斯拉芯片路线图更新：AI5 明年年中量产优先配套 Optimus；AI6 正在研发，马斯克称将成为全球最好的边缘计算芯片。

同时，星链正在整合进Cybercab，马斯克解释自动驾驶不能因蜂窝断网停运，车载星链终端未来覆盖全系车型，并可充当移动中继节点。

值得一提的是，当被投资者问到SpaceX与特斯拉合并的可能性时，马斯克没有确认也没有否认。

总体来看，无论是250 亿美元的资本开支，还是300 亿美元的债务融资，特斯拉在做的，是要把自己的角色，从电动车制造商扩展成一家真正意义上全链路「物理AI」企业。

这条链路上，特斯拉要掌握电池、车辆、机器人、AI 模型、算力和芯片——这是一个典型的「物理AI 帝国」式的架构。马斯克也在电话会上说：「这是美国自二战以来最快的全产业链工业化扩产周期。」

但是，转型的代价，终归是高昂的。

根据特斯拉的预计，其自由现金流预计持续为负直到2029 年。这意味着，在Robotaxi、机器人等业务贡献出利润之外，特斯拉面向物理 AI 的这一艰难转型过程将持续数年的时间——烧钱是确定的，但挣钱却依旧在不确定之中。