IPO带火了港交所，也压垮了港股

作者| 王晗玉

编辑|张帆

封面来源|视觉中国

力压携程、茅台、泡泡玛特，港交所成了最能赚钱的公司。

近日财富中文网发布2026年《财富》中国500强排行榜。在利润率榜单上，香港交易所以60.9%的利润率位居榜首，超过携程、贵州茅台、中国长江电力、泡泡玛特等明星企业，成为2025财年最能赚钱的公司。

图源：《财富》

这份亮眼利润背后，是2025年港股一级市场IPO爆发式增长带来的丰厚手续费。但光鲜财报的另一面，是源源不断的新股供给持续分流市场存量资金，叠加本月24日刚落地的上市新规进一步放宽上市门槛，港交所一门心思做大IPO生意，却让二级市场投资者持续承压。

IPO爆发成就港交所超高利润率

《财富》榜单统计口径为企业2025财年经营数据，而港交所在这一年的高利润率，完全绑定港股一级、二级市场交易热度双升。

2025年港股IPO市场创下近年巅峰：全年共有119家企业登陆港股，首发募资总额约2868亿港元，相比2024年增长227%，一举重回全球新股市场首位，全球年度五大IPO中有两席落在香港市场。

大批新股申请上市，直接推高港交所的上市费收入，全年上市相关费用收入9.64亿港元，同比增长9%，而其中“首次及其后发行的上市费”收入就有2.3亿港元，同比增速达50%。

图源：港交所年报

不止IPO回暖，二级市场交投活跃度同步爆发，放大港交所盈利空间。2025年港股现货日均成交额2498亿港元，较2024年近乎翻倍，增幅约90%。

交易佣金、结算费、存管服务费构成港交所收入基本盘，三类收费合计占总营收超过45%。去年全年，港交所交易费、结算费、存管服务费分别同比上涨80%、58%、33%，三重收入驱动下，港交所2025年总营收291.61亿港元，归母净利润177.54亿港元，同比增长36.05%，成本端几乎无大额刚性支出，营运支出仅增加5%，轻资产属性直接将利润率推高至60.9%。

通俗理解，港交所是典型“旱涝保收”的中间商：企业上市产生申报、承销、挂牌费用，股民买卖股票需交交易、结算手续费，无论个股涨跌、投资者盈亏，交易所的收入主要与上市数量、成交金额挂钩。2025年市场行情回暖、新股扎堆上市，双向增收直接把港交所送上利润率榜首，这也是全行业没有第二家企业能企及的核心原因。

IPO持续扩容，透支市场购买力

2025年IPO火爆为港交所赚足利润，但新股供给激增的筹码压力，也已在二级市场显现，供需失衡的矛盾持续加剧。

从资金承载能力看，港股市场以存量资金博弈为主，北向南向资金虽持续流入，但增量资金难以匹配天量新股融资需求。

2025年全年港股股权总融资规模达6122亿港元，IPO叠加再融资同步放量，海量新股上市持续抽取市场流动性。进入2026年，IPO热度只增不减，上半年新股融资规模已近去年同期的1倍。根据港交所披露信息，截至6月30日，港交所正在处理528宗主板上市申请，另有24宗申请已获上市委员会批准，即将登陆港股。

源源不断的待上市企业，持续透支市场购买力。

指数走势已经给出直观反馈，2025年恒生指数全年虽录得修复行情，但年末震荡走弱，年内多次出现新股密集发行期，大盘持续回调的现象，每当大批量新股集中招股，市场资金就会被新股申购分流，存量个股成交萎缩、估值承压。

2026年上半年港股日均成交额虽维持2830亿港元，同比上涨17.8%，但新增IPO融资规模增速远高于成交增量，资金稀释效应愈发明显。

投资者不得不面对一个“扎心”的现实：企业扎堆上市，港交所稳定赚取手续费，二级市场却常承受供给过剩带来的估值下行。一边是交易所利润逐年走高，一边是普通投资者持股体验持续变差，一级市场与二级市场的利益割裂，在港股市场又一次上演。

IPO新规落地，供需失衡再升级？

就在港交所高利润率登顶的几天后，7月24日，港交所上市新规正式生效，改革举措的核心逻辑就是降低上市门槛，吸引更多企业赴港IPO。

图源：香港交易所

这自然能为交易所进一步扩大收费来源，却也可能加剧二级市场流动性的失衡。

从重点几项改革举措来看，本次IPO新规核心利好拟企业上市：

1、全面放开秘密递表：此前仅符合资格的第二上市申请人、生物科技公司及特专科技公司可秘密递表，如今所有新申请人均可以非公开形式递交上市申请，企业上市筹备阶段不用披露信息，刺激更多企业提前排队申报；

2、同股不同权门槛下调：原要求市值不低于400亿港元，或市值100亿港元且最近一年收入10亿港元；新规下调至市值200亿港元，或市值60亿港元且最近一年收入6亿港元，大批中型创业企业由此获得上市通道；同时市值达400亿港元的公司，不同投票权比率上限可提高至20比1；

3、二次上市门槛降低：同股同权中概股回流市值门槛从100亿港元降至60亿港元，降低财务资格门槛，降低中概股回归成本。

这套规则落地后，短期或直接推高排队上市企业数量，未来1-2年港股新股供给将再上一个台阶。但新规更多聚焦吸引多类型公司赴港上市，却未配套设置限制IPO发行节奏、调节市场供需的机制。

当上市门槛持续降低，大批盈利能力参差不齐、体量偏小的企业涌入港股，一方面会进一步分流存量资金；另一方面也会抬升市场风险，一旦部分企业上市后业绩变脸，最终买单的仍是二级市场投资者。

站在整个资本市场生态视角来看，一味拓宽上市入口，而无法兼顾二级市场承载能力，也在一定程度上透支了市场的长期活力。

资本市场不是单向生意，一个健康的市场，不能只追求上市数量的扩张，更要兼顾投资者的生存空间。当新股供给长期超出资金承载能力，二级市场持续承压，最终也会反向削弱港股长期吸引力。

如何平衡一级市场融资需求与二级市场投资价值，是港交所IPO成功回暖后面临的又一命题。

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