刚刚，韩指涨16%，SK海力士涨超25%，三星电子涨超21%！什么力量？

价值线综合热点投研|来源

热点|栏目

边江| 编辑

1、韩股反攻

7月31日，截至早晨9点，韩国综指涨幅扩大至16%，报6490.15点。个股方面，SK海力士涨超25%，三星电子涨超21%。

2、核心逻辑

1）三星Q2创史上最强盈利季，电话会表态存储供不应求，且短缺将持续至2028年。同时表示60-70%产能分配给长期协议；HBM4收入将占六成。一方面，电话会部分证实了此前市场对于长协可执行性的顾虑，另一方面对短缺的预期部分对冲了中国供应的长期影响。

2）Lam Research财报大超预期、股价+18%，用真实订单反驳了中国**替代对设备链的杀跌，结合微软、亚马逊及三星消息，供给、设备、需求三端提供了隔夜反弹的三大动力源，远超此前筹码修复的力度。

4）美日配合下的汇市干预，日经确认日本实施大规模买入日元干预、纽约联储在美国财政部指示下同步进行汇率询价。日本方面与7月初的“突袭式干预”策略转向一致，美国方面则变相提供配合，加强日元获得双边配合。今日植田新闻会口风值得一探。

5）中美经贸出现实质性缓和信号，何lf与贝森特、格里尔举行视频通话，双方同意进一步发挥中美经贸磋商机制作用。但同期美国参议员施压苹果采购中国芯片、FCC限制清单扩容，经贸缓和和科技管制同时存在，关税压力对冲不代表科技封锁松动。

6）华尔街的自救。一家叫Situational Awareness的AI基金，靠4倍杠杆押注AI，上半年赚了439%，规模冲到450亿美元。7月AI暴跌、软件股逆涨，多空两头挨打，直接爆仓。如果没有外力，160亿美元卖盘砸向公开市场，AI板块还要再崩一轮。但高盛、摩根大通连夜运作，Citadel在开盘前接走了这些仓位。压在AI头上的巨石被瞬间移走，被接盘的股票集体暴涨。

3、开始正反馈

四家CSP业绩都出完了，从最初的谷歌超预期市场担心自由现金流，到微软现金流仍为正，但云收入加速，以及现在的亚马逊虽然自然现金流为负，但云收入超预期大涨，说明市场已经接受了快速投入期的阶段性为负的自由现金流，接下来大家关心的就是每个季度云收入能否继续加速或者高增长。

亚马逊拿了和谷歌类似的剧本：股价充分调整后，即使短期自由现金流仍为负，市场也开始对收入加速和ROI可见度提升给予正反馈。此份季报以及电话会，回答了资本开支的投入产出如何衡量、当前以及27-28公司的供需情况以及对后续AI应用场景拓展方向的展望。进一步强调了CSP在AI时代下的重要性。

基本面主要有以下几点：

1）第一次系统性地解释了CapEx的回报model，服务器和网络设备通常在使用前几个月采购，需求不好可以不下单；平均回本时间不到三年，使用寿命至少5—6年，目前大部分AI产能又签有至少五年期合同。数据中心虽然提前约两年投入，但使用寿命超过30年，可以承载5—6代服务器。大概意思是长期数据中心资产可以反复使用，短周期服务器采购则有较强需求可见度，因此亚马逊认为自己不是在无订单地赌需求。也承认短期自由现金流会很差，但试图证明这更像是收入确认和资本支出的时间错配，而不是项目本身没有回报。或许在回应市场不应再用自由现金流单季度变化否定AI投资。

2）CapEx上调（从2000亿到2200亿）明确来自存储涨价，因此成本通胀更可能造成短期利润错配。没说27/28年数字，对需求有一个定性指引。2027年大部分产能已经预订、2028年需求也很可观，同时预计到2027年底电力和产能较2025年翻倍。

3）Tranium在探索外售，明确即使没有最强的前沿模型，也没关系。并不需要押中唯一赢家，只需要确保不同模型最终运行在AWS上。模型越商品化，Bedrock这种“模型超市”和AWS基础设施平台的价值反而越高。

4）AWS进入供给释放，收入加速的阶段。增速是37%，连续5个季度加速，季度环比新增46亿，年化收入1690亿。这轮加速不是发生在低基数反弹，而是发生在很大的收入基数上。

4、恐慌式调整接近结束

近期对光互连硬件公司恐慌式抛售不是源于行业出现任何利空，而是投资者对于AI的投入-回报陷入了新一轮争论。

CSP本轮近期披露完毕给AI的投资回报吃下定心丸：

1）三大公司云计算业务同比均大幅增长：谷歌+82%，微软Azure+43%，AWS+37%均大超预期，表明海外B端企业AI的普及率正在大幅提升

2）本年度capex均未下修：谷歌上修；微软仅会计口径变化，未下修；Meta上修；今早AWS上修，以应对硬件涨价。多家CSP表示硬件回本周期远小于实际使用年限，Capex继续增长有利可图

3）均表示27年将继续大幅投入算力硬件建设，目前需求远大于供给，未履约订单1.7万亿，环比+16%，非AI龙头模型厂的增长占相当比例。28年需求可见度大幅提升

4）经营性净现金流均大幅增长，四家csp本季度合计1717亿，同比+33.7%，说明AI带来的汇报仍非常可观

机构认为，目前AI革命仍处起步阶段，硬件投资和回报的错位属正常状态，未履约订单的增长和硬件回本周期（3年左右）给了云厂商极大的投入信心。用目前光互连硬件公司的估值（龙头在27年10倍以内）去买入AI应用涌现的赔率已经相当合适，更不用提28年的需求已经相当明确（来自csp和nv越来越清晰的28年采购规划）。