宇树科技IPO发行价合理性

宇树科技IPO发行价合理性

610亿估值、219倍PE：五个“说不圆”

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引言

8月6日晚间，宇树科技（688836.SH）科创板IPO发行价正式出炉：150.80元/股，对应发行后市值约609.93亿元，预计募集资金约61亿元。8月10日将启动网上网下申购。

“具身智能第一股”的光环之下，这个定价引发了市场的广泛关注——也引发了不小的争议。

本文基于公开数据，从八个维度审视宇树科技IPO发行价的合理性。

一、219倍PE：比行业均值高出近5倍

宇树科技发行公告明确披露：150.80元的发行价，对应2025年扣非前后孰低的摊薄市盈率为219.23倍。

而公司所属的“通用设备制造业”（C34），中证指数有限公司发布的近一个月静态市盈率仅为38.56倍。宇树科技的发行PE是行业均值的5.7倍。（注：Wind终端实时数据显示，截至8月6日该行业滚动市盈率约48.37倍，此处采用发行公告引用的中证指数静态市盈率。）

再看2026年科创板已上市新股。剔除未披露市盈率的3家，其余10家的平均发行市盈率为92.5倍。宇树科技219.23倍的发行PE，是科创板今年新股均值的2.4倍。

2026年科创板新股

发行价（元）

发行市盈率（倍）

泰金新能

臻宝科技

长进光子

恒运昌

电科蓝天

9.47

有研复材

6.41

联讯仪器

易思维

盛合晶微

长鑫科技

8.66

宇树科技

在2026年科创板新股中，宇树科技的发行市盈率仅次于长鑫科技（313.56倍）。但长鑫科技是国产DRAM龙头，2025年营收617.99亿元，体量是宇树科技的36倍，且存储芯片处于供给紧缺的确定性上行周期——两者并不具备可比性。

▲ 图1：2026年科创板IPO发行市盈率对比

二、保荐人自己的估值都不到610亿

更值得玩味的是，保荐机构中信证券给出的6至12个月合理市值区间为506亿至559亿元，对应约20倍市销率与80倍市盈率。

也就是说，保荐人自己认为宇树科技合理估值上限是559亿，但发行定价却定在了610亿。发行价比保荐人给出的合理估值上限还高出约9%。

这不是“定价偏贵”，这是保荐人自己都觉得贵。

三、增速踩了急刹车，估值却踩了油门

宇树科技的营收增速堪称惊人：2023年1.59亿→2024年3.93亿（+147%）→2025年16.99亿（+333%），两年翻了10倍以上。

但拐点已经出现。

2026年Q1，公司营收4.23亿元，同比增长68.49%——增速从三位数掉到了两位数。更关键的是，Q1扣非净利润4025万元，同比下降52.55%。

公司预计2026年上半年营收10.52亿至11.28亿元，同比增长35.62%至45.41%，增速进一步放缓；扣非净利润预计同比下降6.43%至21.97%。

时期

营收（亿）

营收增速

扣非净利润（亿）

扣非净利润增速

2024年

3.93

+146.8%

0.78

扭亏

2025年

+332.6%

5.91

+652.8%

2026Q1

4.23

+68.5%

0.40

-52.6%

2026H1（预计）

10.52-11.28

+35.6%-45.4%

2.36-2.83

-6.4%至-22.0%

增长还在，但斜率已经大幅放缓。利润端更是出现了明确的下滑趋势。

如果用2026年Q1年化数据（营收16.91亿、扣非净利润1.61亿）来算，610亿市值对应的PE高达378.8倍，PS为36.1倍。

▲ 图2：宇树科技营收增速 vs 扣非净利润增速

四、可比公司对比：贵得没有朋友

将宇树科技与A股及港股机器人/具身智能赛道的可比公司放在一起看：

公司

市值（亿）

2025营收（亿）

营收增速

PE（倍）

PS（倍）

宇树科技（IPO）

+332.6%

35.9

优必选（9880.HK）

+53.3%

亏损

19.7

绿的谐波（688017）

5.71

+43.0%

埃斯顿（002747）

-2.2%

6.5

机器人（300024）

-8.4%

亏损

6.0

拓斯达（300607）

+48.5%

6.2

宇树科技的PS（35.9倍）是埃斯顿（6.9倍）的5.2倍、拓斯达（5.8倍）的6.2倍。即便与港股“人形机器人第一股”优必选（PS 19.7倍）相比，宇树也贵了82%。

绿的谐波的PS高达100.5倍，但绿的谐波是谐波减速器细分龙头，市占率极高，且市值中包含大量“机器人核心零部件国产替代”的溢价——与宇树科技作为整机厂商的逻辑不同。

宇树科技以16.99亿的年营收，IPO市值609.93亿，超过了营收48.88亿的埃斯顿（318.7亿）和营收41.22亿的机器人（245.3亿）之和。

▲ 图3：人形机器人赛道可比公司PS对比（2026-08-06）

五、比预期溢价45%：谁在推高定价？

宇树科技招股书披露的募资计划为42.02亿元，对应发行估值约420亿元。市场在询价前的主流预期也集中在400多亿市值，对应股价约104元/股。

最终150.80元的发行价，较这一预期溢价约45%。

推动溢价的，是网下投资者的踊跃认购。据披露，财通证券、东方财富证券、华泰证券、国金证券等20多家券商自营账户均进行了顶格申购（1250万股）。

但网下机构的“热情”是否理性，值得商榷。长鑫科技此前网下配售阶段同样出现了大量券商顶格申购，其上市首日涨幅高达466%——这种“打新不败”的预期可能正在向宇树科技传导。然而，长鑫科技与宇树科技的行业逻辑完全不同：前者受益于存储芯片供给紧缺至2028年的确定性叙事，后者面对的是增速从332%骤降至40%、人形机器人均价从59万元降至16.64万元的商业化早期现实。

六、谁在定价中获益？——保荐机构的“三重身份”

要理解宇树科技发行价为何被推高至610亿，不能只看供需，还要看定价链条上各方的利益动机。

中信证券在这个项目上扮演了三个角色：保荐人、承销商、股东。

根据公开披露信息，中信证券通过旗下投资平台持有宇树科技0.89%的股份。同时，中信证券旗下中证投资作为战略投资者参与本次IPO配售，认购金额约1.4亿元。此外，中信证券作为保荐机构还将跟投80.89万股。

这就是市场所说的“既保又投”——一条鱼吃两次，甚至三次。

作为保荐人，中信证券收取承销保荐费；作为股东，中信证券直接受益于发行价越高、市值越大；作为跟投方，虽然短期跟投成本随发行价上升，但考虑到科创板强制跟投24个月锁定期后的退出收益，以及“具身智能第一股”上市后可能的股价表现，高发行价并不必然损害其利益。

更值得注意的是，不止中信证券一家。据《每日经济新闻》报道，经股权穿透后，招商证券、广发证券、国泰海通、东吴证券、华安证券等多家券商已经通过私募股权投资实现对宇树科技的间接持股。其中中信证券和招商证券持股比例较高。

而这些券商中的多家——财通证券、东方财富证券、华泰证券、国金证券、国盛证券、国元证券等20余家——在8月5日的网下询价中均进行了顶格申购（1250万股）。

这不是阴谋论，而是利益结构使然。当询价机构中相当一部分同时是公司的间接股东时，他们天然有动机报出更高的价格。东吴证券研报明确指出：“2026Q3宇树科技IPO在即，公司持股0.89%，预计将继续带来较高直投收益。”招商证券的业绩预增点评同样将宇树科技IPO列为“3Q将继续带来较高收益”的核心催化。

保荐人给出的合理估值是506-559亿，但最终定价610亿。这中间的差额，或许就是利益关联的“溢价”。

七、海外镜像：Figure AI的390亿美元估值意味着什么？

将宇树科技的IPO定价放在全球人形机器人估值坐标系中，会看到一个有趣的对比。

目前全球估值最高的人形机器人公司是美国的Figure AI。2025年9月，Figure AI完成超过10亿美元的C轮融资，投后估值达到390亿美元（约2730亿人民币）。这一估值较2024年2月B轮时的26亿美元增长了15倍。

但Figure AI至今几乎没有收入。据行业估算，其2025年全年出货仅约150台人形机器人，2026年4月月出货量约240台。390亿美元的估值建立在“未来”之上——投资者押注的是人形机器人进入家庭和工厂的宏大叙事。

相比之下，宇树科技2025年出货人形机器人超5500台（全球第一），营收16.99亿元，且已实现盈利。610亿人民币（约85亿美元）的估值，约为Figure AI的22%。

从这个角度看，宇树科技的估值似乎并不离谱——甚至可以说“便宜”。

但问题在于：Figure AI是一级市场估值，宇树科技是二级市场IPO定价。两者有本质区别。

一级市场的估值由少数风险资本在非公开交易中决定，流动性极低，且包含大量优先权、反稀释条款等保护机制。二级市场IPO定价则是面向公众投资者的“裸价”——没有优先清算权，没有董事会席位，没有反稀释保护。

更直接的对比是同为上市公司的优必选（9880.HK）。优必选2025年营收20.01亿元，高于宇树科技的16.99亿元，当前市值436.7亿港元（约400亿人民币），PS约19.7倍。宇树科技PS 35.9倍，比优必选高出约82%。

再看Boston Dynamics——全球最知名的人形机器人公司之一。2026年7月，现代汽车收购软银持有的Boston Dynamics剩余约10%股份，交易对价约3.25亿美元，对应整体估值仅约32亿美元（约224亿人民币）。Boston Dynamics拥有Atlas人形机器人和Spot四足机器人两大旗舰产品，技术积累超过30年。

Figure AI的390亿美元、Boston Dynamics的32亿美元、优必选的400亿人民币、宇树科技的610亿人民币——同一个赛道，估值可以相差20倍。这说明人形机器人行业远未形成公认的估值锚，每一笔定价都带有极强的叙事驱动色彩。

宇树科技的610亿定价，本质上是用Figure AI的一级市场叙事来支撑二级市场估值，但投资者买到的是没有任何优先权保护的普通股。

▲ 图4：全球人形机器人估值对比（亿人民币）

八、还有三个被市场忽略的风险

1. 美国进口限制。

发行启动前两天，美国宣布将外国制造的人形与四足机器人纳入进口限制清单，实质上关闭了宇树最大的可触达出口市场之一。一个被切断最大海外市场的硬件公司，其估值理应包含地缘折价。

2. 收入结构隐患。

宇树科技相当一部分收入来自高校和科研机构采购，而非终端消费者或企业客户。这类客户的持续性和规模化能力天然受限。

3. 特别表决权。

实控人王兴兴以23.82%的直接持股比例控制68.78%的表决权（发行前，发行后降至65.31%）。在如此高的发行溢价下，外部股东的话语权几乎为零。

结语

宇树科技无疑是一家优秀的公司——人形机器人出货量全球第一、核心软硬件全栈自研、毛利率超60%。但好公司不等于好价格。

219倍PE、610亿市值、比保荐人自己给出的合理估值上限还高9%——这个定价留给二级市场投资者的安全边际，几乎为零。

更值得警惕的是定价背后的利益结构：保荐人同时是股东，询价机构中多家同时是间接持股方，“打新不败”的预期驱使20余家券商顶格申购。当定价链条上的关键参与方都有动机推高价格时，普通投资者需要格外清醒。

海外对比也提供了参照：Figure AI的390亿美元估值是一级市场叙事，Boston Dynamics仅值32亿美元，优必选PS仅19.7倍。宇树科技610亿的定价，本质上是用一级市场的叙事来支撑二级市场的价格。

“具身智能第一股”的故事很性感，但用219倍PE去买一家增速正在从332%骤降至40%、利润已经开始同比下滑的公司，需要的不只是信仰，还需要勇气。

数据来源：Wind金融终端、宇树科技发行公告、招股说明书（注册稿）、中信证券/东吴证券/招商证券研报、每日经济新闻、Figure AI公开融资信息、StockAnalysis。数据截至2026年8月6日。