若羽臣“转身”背后：旧故事见顶，新故事烧钱？

作者 | 赵栀

编辑 | 趣解商业资讯组

“A股电商代运营第一股”若羽臣，想要在港股讲出新故事。

10月7日，若羽臣发布公告，公司近日收到中国证监会出具的《关于广州若羽臣科技股份有限公司境外发行上市备案通知书》（国合函〔2026〕2325号），拟发行不超过6312.67万股境外上市普通股，并在香港联交所主板挂牌上市。

图片来源：公告截图

这意味着，作为2020年登陆深交所的“A股电商代运营第一股”，若羽臣已拿到境内上市备案，向着“A+H”双资本平台再进一步，接下来将迎接港交所聆讯等审核环节。

往前追溯，若羽臣早在2025年9月19日递交H股申请，首份招股书因超过有效期失效，公司于今年4月27日再度递表，中信建投国际与广发证券担任联席保荐人。

1.从“卖服务”到“卖品牌”

若羽臣的业绩高增，本质是一次收入结构的切换。

若羽臣起家时，核心业务是电商代运营，为海内外第三方消费品牌承接线上店铺运营、内容营销、渠道管理等服务，依靠服务收费与商品经销获取收益。随着行业环境变化，纯代运营业务增长天花板逐步显现，公司把过去服务品牌积累的选品洞察、流量投放、线上运营和供应链资源复用起来，启动业务战略转型，加码自有品牌的孵化打造。伴随自有品牌业务规模持续扩张，该板块在整体营收中的占比持续抬升，重塑了公司的收入底盘。

2026年上半年，公司实现营收22.86亿元，同比增长73.29%；归母净利润1.67亿元，同比大增131.72%，扣非净利润1.59亿元，同比增长128.65%。

图片来源：半年报截图

拆开看，自有品牌已是第一增长曲线。上半年，自有品牌收入12.42亿元，同比增长105.83%，占总营收的54.34%；2023年，这个比例还只有19.3%。

其中，家清品牌绽家收入7.4亿元，同比增长66.87%；口服美容品牌斐萃收入4.04亿元，同比增长152.63%。同期，品牌管理业务收入7.85亿元，同比增长134.17%，占比34.35%；而公司起家的电商运营业务收入2.58亿元，同比下降32.03%，占比滑落至11.31%。

业务此消彼长，利润表也随之重写。2023年至2025年，若羽臣综合毛利率从40.1%升至59.8%，2026年上半年进一步升至65.47%，同比提高8.55个百分点。高毛利自有品牌占比大幅提升，叠加品牌管理业务盈利能力改善，共同推动公司毛利率实现显著跃升。

不过，这次转身并不轻松。2020年，若羽臣首个自有品牌绽家上市第一年，亏损了上千万元。董事长王玉曾向媒体坦言，转型一年后他也反复挣扎：“甚至那时候发现代运营行业其实挺好的，要不要就继续做代运营。”

2.高增长背后的两笔账

如今自有品牌已经成为增长主力，但消费品牌的突围，离不开持续的营销输血。

2025年，公司销售及营销开支从2024年的5.26亿元跃升至16.47亿元，同比增长213.3%，销售费用率接近48%；2026年上半年，销售费用为11.74亿元，同比增长96.01%，其中市场推广费占了大头，费用率进一步提升至51.36%。换算下来，每收入1元，就要拿出约0.51元投向销售及营销。

图片来源：半年报截图

研发投入却是另一番景象：2026年上半年研发费用为1546.92万元，同比下降5.91%，费用率约为0.68%；2025年，公司研发开支为3263.7万元，占收入比例不足1%，销售及营销开支是研发开支的50倍左右。

按三年累计，2023年至2025年，若羽臣的销售及营销开支已达25.53亿元。对于这种投入结构，公司曾回应称，销售费用的增长与自有品牌业务的快速放量高度匹配，是抓住品牌建设窗口期、夯实品牌心智的必要战略性投入，也是快消品行业非常普遍和正常的阶段特征。

第二笔账，是增长的兑现能力。

招股书显示，2025年公司自有品牌约66%的零售额来自单一线上平台。公司坦言，平台规则变动或流量成本上涨都可能影响经营。

生产端，若羽臣将自有品牌产品的生产流程外包给OEM，报告期内分别与13家、26家、30家OEM厂商合作。

以斐萃为例，据媒体报道，斐萃旗舰店客服表示，该品牌产品由香港科达药业有限公司及新西兰联合制药生产，产品定位抗氧化、美白提亮、改善代谢等方面，属于跨境普通预包装食品，并未申请国内保健食品蓝帽备案及进口保健食品注册审批。

同时，关键原料红宝石油来自Zooca，据公司公开信息，该企业为挪威原料厂商，若羽臣拥有该原料大中华区独家分销权限。招股书直言，若关键原材料供应中断，可能对产品交付造成重大不利影响。

在打磨自有品牌的同时，若羽臣也通过并购补齐品牌版图，但高溢价收购背后，整合考验随之而来。2026年4月，若羽臣以4382.21万美元（约2.99亿元）收购百年高端护肤品牌奥伦纳素。标的公司2025年营收5996.16万美元，较2024年的8264.44万美元明显下滑，净亏损332.60万美元，仍未扭亏，不过当年经营活动现金流已经转正；截至2025年末，其合并净资产仅152.53万美元，交易溢价超过27倍。倘若后续业务整合不及预期，大额商誉存在减值风险，或将对公司利润形成冲击。

图片来源：公告截图

当公司大力向外扩张品牌，早期入股的重要股东却在持续套现。截至2024年末，二股东朗姿股份持有若羽臣9.98%股份，到2025年末已降至3.09%，截至2026年6月30日进一步降至2.07%。仅2025年一年，朗姿股份在二级市场减持若羽臣股份的累计成交金额达6.89亿元。若羽臣在接受媒体采访时表示，减持原因已由股东在公告中说明，系股东“自身资金规划安排”。

从代运营到品牌商，若羽臣用三年完成了收入结构的切换。此次赴港募资，公司计划将资金投向品牌建设、研发能力建设、自有品牌海外扩张、收购或投资海外品牌等方向；这门品牌生意，仍离不开资本持续的投入。备案只是第一步，更值得关注的是：倘若营销投入出现边际收益递减，其内生“造牌”能力能否真正建立起来。